保险行业2026年中期投资策略：资负管理护航长期经营，静待估值向基本面回归

证券分析师：孙婷（非银金融行业首席分析师）执业证书编号：S0600524120001sunt@dwzq.com.cn2026年7月1日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 核心要点 ➢经营回顾：基本面仍具韧性，估值表现背离基本面。1）2026Q1上市险企归母净利润表现好于预期，我们预计Q2或将实现高增长。Q1上市险企归母净利润合计同比-17%，主要受权益投资收益短期压力影响，但表现好于此前市场预期。Q2以来股市大幅回暖，我们预计Q2单季净利润有望实现高增长。2）负债端：NBV较快增长，银保业务贡献显著。26Q1上市险企新单期缴保费增速较快，带动NBV延续增长势头，其中国寿同比+75.5%，大幅领先同业。从渠道结构上看，上市险企银保继续发力，虽然Q2以来银保新单整体增速放缓，但头部公司竞争优势进一步凸显。从产品结构上看，Q1分红险已占各公司新单保费绝大部分比重，我们预计后续部分公司或将向更均衡的产品结构调整。3）资产端：行业资产配置结构保持稳定，我们预计Q2上市险企投资收益率将明显改善。从Q1末行业资产配置数据看，整体结构基本稳定，人身险公司股票+基金合计占比15.4%，较年初+0.1pct。上市险企Q1投资收益率短期承压，主要受股市下跌影响，但是Q2以来股市回暖，我们预计各公司总投资收益率水平将较Q1明显改善。 ➢发展趋势：保险行业进入资负管理新时代。1）资负管理新规将进一步规范险企资负匹配。2025年12月金监总局发布《保险公司资产负债管理办法》并征求意见，对保险公司资负管理的组织架构、政策持续和指标管理等方面做出了详细规定。2）资负管理的核心在于成本收益、期限结构和流动性匹配。①成本收益匹配：应当从控制负债成本和稳定投资收益两个维度出发。一方面做好刚性成本与净投资收益率的匹配，通过科学调整预定利率水平和推动浮动收益产品转型降低刚性成本，通过配置长久期债券和高股息资产稳定净投资收益率；另一方面做好综合成本和综合投资收益率的匹配，合理制定分红/万能险实际结算水平，适度提升权益资产配置比例。②期限结构：《征求意见稿》将有效久期缺口作为监管指标，保险公司可以通过提升分红/万能险等浮动收益产品占比，适度缩短负债有效久期，从而收缩久期缺口。③流动性匹配：从26Q1末流动性覆盖率指标看，头部产寿险公司均符合监管要求。 ➢投资建议：基本面仍具韧性，继续看好保险板块估值修复空间。1）我们认为市场需求依然旺盛，预定利率下调+分红险转型将推动负债成本持续优化，利差损压力将有所缓解。2）近期十年期国债收益率回升至1.73%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。3）2026Q1末公募基金对保险股持仓比例降至1.05%，仍属欠配。2026年6月26日保险板块估值2026E 0.41-0.71倍PEV、0.78-1.50倍PB，处于历史低位，行业维持“增持”评级。 ➢风险提示：1）长端利率趋势性下行；2）权益市场波动；3）新单增长不及预期。 1.经营回顾：基本面仍具韧性，估值表现明显背离 2.发展趋势：保险行业进入资负管理新时代 3.投资建议：中报展望乐观，看好估值修复空间 4.风险提示 1.经营回顾：基本面仍具韧性，估值表现明显背离 1.1股价表现-2026年保险指数明显跑输大盘，估值与基本面背离 ➢2026年以来保险股股价表现持续走弱，大幅跑输市场。2026年开年前三个交易日保险股领涨，涨幅一度达到10%，我们预计主要是受开门红保险超预期带动。但此后受短期业绩预期悲观、资金面持续面临压力影响，保险板块股价持续下跌。截至6月26日，万得全A、沪深300指数分别+5.1%、+8.9%，而保险指数累计-27.5%，大幅跑输大盘。 ➢保险板块个股股价走势整体一致。截至6月26日新华保险股价累计下跌14.5%，跌幅小于同业，中国人保、中国人寿、中国平安和中国太保分别下跌22.8%、23.0%、31.0%和32.2%。 1.2盈利表现-寿险及产险公司26Q1净利润均下滑，大部分公司偿付能力有所下降 ➢净利润：寿险、财险公司均同下降。2026Q1共有72家寿险和87家财险公司披露偿付能力报告。其中56家寿险公司实现盈利，16家亏损，合计实现净利润685亿元，同比-21%；76家财险公司中56家实现盈利，20家亏损，合计实现净利润252亿元，同比-1.5%。 ➢偿付能力：大部分险企偿付能力环比下降。2026Q1末72家寿险公司中56家公司核心偿付能力充足率较年初下降，60家公司综合偿付能力充足率较年初下降；87家财险公司中65家公司核心偿付能力充足率较年初下降，61家公司综合偿付能力充足率较年初下降。 1.2盈利表现-2026Q1上市险企归母净利润好于预期 ➢从归母净利润来看，部分险企同比下滑，主要受权益投资收益短期压力影响，但表现好于此前市场预期。新华保险（+10.5%）＞中国太保（+4.3%）＞中国平安（-7.4%）＞中国人保（-31.4%）＞中国人寿（-32.3%），其中太保利润表现稳定主要是由于其权益投资比例相对较低，而新华在较高权益仓位的基础上实现利润增长，主要由于保险服务业绩增长与承保财务损益下降影响。 ➢2026Q1平安和太保归母营运利润分别同比+7.6%、+3.6%，表现稳健。 ➢2026Q1末上市险企归母净资产合计较年初+2.6%，其中新华较年初+10.8%，增速为上市险企中最高。 1.3上市险企2026Q1偿付能力充足率整体稳定 ➢2026Q1上市险企偿付能力充足率整体稳定，大部分公司虽有下降但降幅不大。 ➢2026Q1末，上市险企（保险集团以主要子公司做替代）平均核心偿付能力充足率为159%，平均综合偿付能力充足率为210%，整体上较年初保持稳定。 ➢其中，中国人寿和平安人寿的核心、综合偿付能力充足率分别较年初提升28pct、8pct（核心和综合提升幅度一致），其他公司均有所下降，但降幅有限。我们预计国寿偿付能力提升主要是受存量债券资产重分类为AFS的影响，而平安偿付能力提升主要是由于企业所得税新政后税基变化。 1.4负债端-5月产险单月保费增速回正，寿险高基数压力显现 ➢寿险5月保费增速由正转负。人身险公司1-5月保费收入达23928亿元，同比+5.0%，5月单月人身险公司原保费规模达3228亿元，同比-3.0%，增速转负（4月为+0.6%），主要是由于上年同期基数逐步升高影响。7月起新报备分红险产品演示利率不高于3.5%，我们预计6月各险企或将适度加大旧产品销售力度。 ➢5月产险保费恢复正增长。产险公司1-5月保费收入达7979亿元，同比+2.2%。5月单月产险公司保费达1350亿元，同比+2.3%，增速转正（4月为-0.2%）。其中车险、非车险单月保费增速均环比改善，单月增速分别为持平、+5.3%。 1.4负债端-2026Q1上市险企新单期交保费高增长，且业务结构优化 ➢2026Q1上市险企新单期缴保费高增长。从新单保费来看，平安用于计算NBV的新单保费同比+45.5%，各公司新单期交普遍高增长：人保寿（+84.5%）＞国寿（+41.4%）=太保（+41.4%）＞新华（+25.6%），个险及银保表现均较为强劲。此外，各公司业务结构显著优化，2026Q1国寿十年期及以上期交保费占比同比+4.4pct，新华十年期及以上期交保费同比+113%。 1.4负债端-分红险转型成效明显，26Q1占新单比重明显提升 ➢从2025年新单保费结构看，分红险占新单比重明显提升。①国寿浮动收益型业务占整体首年期交保费比重近50%。②太保分红险在整体新单期缴中占比50%，在个险渠道新单期缴中占比61.4%。③新华分红险占长险首年保费比重提升至20.7%，Q4单季分红险占整体期交业务比重达到77.0%。④太平新单长险结构中分红险占比88.4%。 ➢2026Q1分红险占比进一步显著提高。国寿新单期交保费中浮动收益型占比超90%，太保十年期及以上分红险新保期缴占比逐月提升。由于Q1分红险占新单期交比例接近100％，除国寿外，新业务价值率普遍有所下降。我们预计保险公司接下来将尝试传统增额寿、传统年金、传统保障等险种销售，稀释分红险的过高占比，提高价值率。 1.4负债端-2025年及2026Q1上市险企NBV延续较快增长 ➢2025年上市险企（不含友邦保险、人保健康）新业务价值合计1356.3亿元，同比增长35.1%。人保寿险可比口径下同比+64.5%，为上市险企中最高，新华同比增长57.4%，居其次。 ➢2026Q1上市险企NBV延续快速增长态势，其中国寿NBV同比+75.5%，增速大幅领先同业，新华、平安和人保寿也均同比增长超过20%，太保同比+9.6%。 1.4负债端-2025年上市险企NBV margin普遍提升，2026Q1则表现不一 ➢受益于预定利率下调和报行合一深化，2025年上市险企NBV margin普遍同比提升。国寿个险渠道NBV margin为35.0%，同比+9.3pct。平安首年保费口径的NBV margin为23.4%，同比+4.9pct。太保NBV margin为19.8%，可比口径下同比+3.2pct。 ➢2026Q1上市险企价值率表现不一。①平安NBV margin同比-4.8pct至23.5%，主要由于25Q4假设调整和分红险占比提升影响。②国寿NBV增速明显高于新单保费增速，NBV margin有明显提升，预计主要受益于业务结构优化和负债成本管控等影响。③我们认为当年新业务利差损风险可控，适度提升传统险占比以稳定NBV margin也是可用策略。 1.4负债端-银保成为拉动新单保费和NBV增长的主动力 ➢2025年上市险企银保新单保费和NBV迎来爆发式增长。2025年上市险企银保新单保费均实现同比两位数增长，A股五家险企银保NBV均实现同比100%以上增长。2025年上市险企新单保费中银保渠道平均占比为45.9%，同比提升6.9pct；NBV中银保渠道占比平均为39.1%，同比提升7.7pct，其中阳光占比最高为61.8%，新华和人保占比也超过50%。 ➢银保市场整体增速放缓，头部公司优势凸显。根据慧保天下报道，2026年前5个月银保渠道新单保费同比增长不足7%，相比Q1的28%明显放缓，主要受65号文深化银保报行合一要求影响。并且，行业间分化明显，中大型公司表现优于中小险企，大公司竞争优势更加突出。 1.4负债端-26Q1末个险人力规模较年初企稳，且质态重于规模 ➢2026Q1末上市险企人力数量企稳。国寿、平安和太保26Q1末代理人规模分别为59.4万人、33.2万人、18.7万人，分别较年初+1.2%、-5.4%和+1.1%。我们认为，虽然上市公司人力规模较年初仍有小幅下降，但大幅缩减阶段已经过去，人均产能提升是未来增长关键。 ➢2025年上市险企代理人渠道转型效果继续释放，队伍结构与质态持续改善。1）中国人寿：2025年优增新人数量同比+40%，13个月留存率同比+2.2pct，45周岁及以下人员占比同比+2.3pct。2）中国平安：2025年代理人人均NBV同比增长17.2%，年末代理人中大专及以上学历人员占比同比+1.4pct。3）中国太保：2025年月均核心人力4.6万人，同比-13.2%，核心人力月人均首年规模保费6.4万元，同比+17.1%。4）新华保险：2025年月均绩优人力1.55万人，同比+2%，月均绩优率11.6%，同比+0.7pct。月均万C人力0.33万人，占比2.5%，同比持平。月均人均综合产能1.12万元，同比+43%。 1.5资产端-2026Q1投资规模较年初稳健增长，资产配置结构整体稳定 ➢2026Q1末保险行业资金运用余额为39.4万亿元，较年初+2.5%，我们认为受负债端保费规模持续增长带动。其中，人身险、财产险公司投资规模分别为35.6万亿元、2.5万亿元，分别较年初+2.6%、+2.3%。截至2026Q1，A股5家