保险行业2025年度中期投资策略：成本改善与资负匹配重要性凸显

glzqdatemark12025年06月18日 |报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 严监管背景下，寿险行业的负债成本有望边际改善、财险行业的盈利水平有望稳步提高。叠加利好政策加码有望支撑资产端环境改善，保险公司的投资收益有望继续改善，进而支撑板块估值修复。我们继续看好保险板块的投资机会，维持保险行业“强于大市”评级。刘雨辰朱丽芳SAC：S0590522100001 SAC：S0590524080001 请务必阅读报告末页的重要声明保险Ⅱ成本改善与资负匹配重要性凸显——保险行业2025年度中期投资策略投资建议：上次建议：相对大盘走势相关报告1、《保险Ⅱ：保险资金长期投资改革试点持续 扩 容 ， 资 本 市 场 有 望 稳 中 向 好 》2025.05.232、《保险Ⅱ：上市险企2025年一季报综述：负 债 端 延 续 向 好 ， 资 产 端 有 所 分 化 》2025.05.03扫码查看更多-20%3%27%50%2024/62024/10保险Ⅱ 强于大市（维持）强于大市➢复盘：股价及业绩表现均分化1）对于股价，2025.01.02-2025.05.30，保险指数、沪深300指数的涨跌幅分别为+0.1%、-2.4%，保险指数略跑赢大盘，但个股涨跌幅显著分化。中国财险、中国人保、新华保险、中国平安、中国太保、中国人寿的股价涨跌幅分别为+21.9%、+9.5%、+1.2%、+1.2%、+1.0%、-8.7%。2）对于业绩，2025Q1上市险企负债端表现亮眼，寿险NBV均延续正增、财险COR均同比改善；但资产端的净利润和净资产表现均分化，主要系投资策略、资产分类和负债评估折现率曲线等存在差异。➢人身险：监管和险企多措并举推动负债成本改善当前市场对人身险板块的关注主要在于NBV表现和利差损风险。对于NBV，短期客户对保险产品的需求放缓使得新单保费面临一定的增长压力；但在个险渠道执行“报行合一”、产品预定利率有望继续下调、险企积极调整产品结构等推动下，NBVMargin进一步提升有望支撑NBV延续正增。对于负债成本，随着全渠道执行“报行合一”、人身险产品的预定利率将随市场利率动态调整、产品结构逐渐转向以分红险为主，险企的负债成本有望显著改善，利差损风险也有望持续化解。➢财产险：降本提质增效有望推动财险COR向好低利率环境下，监管持续引导财险公司提高承保盈利水平。在车险执行“报行合一”的背景下，财险行业COR迎来明显改善。后续监管或将“报行合一”拓展到非车险领域，通过推动非车险COR改善来助力财险COR进一步向好。同时在新能源车险占比不断提升的背景下，新能源车险或将是未来车险改革的重点。随着新能源车险自主定价系数浮动范围扩大、商业车险产品供给优化等政策落地，新能源车险的赔付率和COR有望显著下降，进而能推动整体财险COR延续向好。➢资产端：资产与负债的匹配能力至关重要在长端利率中枢下行及新准则执行的背景下，保险公司利润表的波动性显著加大，这使得其资产端与负债端匹配的重要性持续提升。为了降低净利润的波动性、保证净资产的稳定性，我们预计保险公司会继续增配债券和高股息股票。1）债券：债券占比提升利于保险公司拉长资产久期，进而能缩短资产与负债的久期缺口，保证净资产相对稳定。2）高股息股票：高股息股票占比提升利于增厚保险公司的投资收益，进而能缓解投资收益率下行压力、降低权益市场波动对净利润的影响。➢维持保险行业“强于大市”评级维持保险行业“强于大市”评级。展望后续，对于负债端，我们认为寿险NBV有望延续向好、财险盈利水平有望稳步提高。对于资产端，随着利好政策继续加码，资本市场有望边际回暖。在此背景下，保险公司的投资收益或迎来改善，进而支撑板块估值修复。个股重点推荐中国财险&中国人保（商业模式具有稀缺性、2025年业绩有望延续向好）、中国太保（基本面相对更优、资产负债匹配能力更强）、中国平安（更为受益公募新规和资产端环境改善）、新华保险（资产端弹性更大）、中国人寿（资产端弹性更大）。风险提示：经济复苏不及预期；长端利率持续下行；权益市场震荡加剧；自然灾害影响超预期。2025/22025/6沪深300 2/28 正文目录1.复盘：股价及业绩表现均分化........................................51.1股价：板块略跑赢大盘，个股涨跌分化...........................51.2负债端：NBV延续正增，COR同比改善............................71.3资产端：净利润及净资产均显著分化............................72.人身险：压降负债成本是主旋律......................................92.1险企积极推动渠道变革和产品转型..............................92.2监管持续引导险企压降负债成本...............................132.3价值率提升是支撑NBV增长的主因.............................153.财产险：降本提质增效是重中之重...................................173.1车险综改深化，新能源车险COR有望优化........................173.2监管及险企共同发力推动非车险COR改善........................193.3行业竞争趋于理性利于行业实现承保盈利........................204.资产端：资负匹配重要性持续提升...................................224.1新准则+低利率下，险企愈发重视OCI资产 .......................224.2净资产和净利润表现背离反映资负匹配能力......................234.3政策加码推动市场向好，险企有望充分受益......................255.维持保险行业“强于大市”评级.....................................266.风险提示.........................................................27图表目录图表1：2025年以来，保险指数略跑赢沪深300指数.......................6图表2：2025年以来，各上市险企的股价走势趋同但涨跌分化...............6图表3：2025Q1各上市险企的寿险NBV表现（亿元）.......................7图表4：2025Q1各上市险企的财险COR表现...............................7图表5：2025Q1各上市险企的年化净投资收益率表现.......................8图表6：2025Q1各上市险企的年化总投资收益率表现.......................8图表7：2025Q1各上市险企的年化综合投资收益率表现.....................8图表8：2025Q1各上市险企的净利润表现（亿元）.........................9图表9：2025Q1各上市险企的归母净资产表现（亿元）.....................9图表10：2024年各上市险企银保渠道的NBV表现（百万元）...............10图表11：2023-2024年各上市险企的NBV结构（按渠道）..................10图表12：2024年各上市险企银保渠道的新单保费（百万元）...............11图表13：2023-2024年各上市险企的新单保费结构（按渠道）..............11图表14：各上市险企均表示2025年将加大推动分红险销售.................11图表15：近年来部分保险公司开门红的主打产品..........................12图表16：2024年部分保险公司的分红险发展情况.........................13图表17：近期上市险企推出的分红险情况................................13图表18：监管持续引导保险公司降低负债成本............................14图表19：近年来人身险产品的预定利率多次调降..........................15图表20：2023-2024年各上市险企的NBV Margin..........................16 3/28 4/28图表21：2025Q1各上市险企的NBV Margin同比提升......................16图表22：不同情形下，各上市险企2025年的NBV增速测算.................16图表23：监管持续推动车险改革........................................17图表24：新能源车险发展面临的挑战及后续应对举措......................18图表25：监管拟推出非车险“报行合一”................................19图表26：头部财险公司均提出风险减量..................................20图表27：2011-2024年财险行业及财险老三家的COR表现..................21图表28：2011-2024年财险行业及财险老三家的赔付率表现................21图表29：2011-2024年财险行业及财险老三家的费用率表现................21图表30：各上市险企配置的债券占总投资资产的比例......................22图表31：各上市险企的债券分类情况....................................22图表32：各上市险企对FVOCI股票的配置情况（亿元）....................23图表33：各上市险企的股票分类情况....................................23图表34：2024年各上市险企的归母净利润均同比高增（亿元）.............24图表35：2024年各上市险企的归母净资产表现分化（亿元）...............24图表36：长端利率下行背景下，各上市险企负债端和资产端的变动情况......24图表37：助力资本市场稳中向好的政策持续加码..........................25 1.复盘：股价及业绩表现均分化1.1股价：板块略跑赢大盘，个股涨跌分化2025年初至2025年5月30日，保险指数、沪深300指数的涨跌幅分别为+0.1%、-2.4%，保险指数略跑赢大盘，主要系资产端环境改善。期间保险指数主要经历了3阶段的上涨行情（涨幅超过5%）：1）2025年1月14日-2025年2月17日，保险指数上涨幅度为7.0%。2025年1月10日，金融监管总局向保险行业下发《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》，提出要建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，表明后续保险公司的负债成本和净投资收益率将随着市场利率同步变动，市场对保险公司面临的利差损担忧有所缓解；2025年1月23日，国务院新闻办就大力推动中长期资金入市、促进资本市场高质量发展有关情况举行发布会，明确了稳步提高中长期资金投资A股规模和比例、对中长期资金实施长周期考核。诸多利好政策对市场信心起到提振作用，顺周期的保险板块也随之上涨。2）2025年3月14日-2025年3月19日，保险指数上涨幅度为6.2%。202