大类资产配置月报第60期：2026年7月：美联储紧缩担忧缓和

美联储紧缩担忧缓和 —大 类 资 产 配 置 月 报 第6 0期 ：2 0 2 6年7月 分析师：郑小霞SAC执业证书号：S0010520080007联系方式：zhengxx@hazq.com分析师：刘超SAC执业证书号：S0010520090001联系方式：liuchao@hazq.com分析师：陈博SAC执业证书号：S0010525070002联系方式：chenbo@hazq.com 核心结论：市场对美联储紧缩担忧缓和，推动风险资产资产价格修复 配置建议：超配美股、美元，低配美债和大宗商品 目录 1 配 置 逻 辑 ：美 联 储 紧 缩 担 忧 缓 和 权 益 ： 扰 动 增 多 ， 围 绕 高 景 气 布 局 2 利 率 ：长 端 上 行 概 率 增 加 3 4 大 宗 ： 美 伊 冲 突 缓 解 ， 价 格 回 落 5 汇 率 ：美 元 偏 强 ， 人 民 币 升 值 趋 缓 沃什首秀表态偏“鸽”，美联储紧缩担忧边际缓和 Ø6月美联储议息会议后，沃什发布会表态偏鸽，市场对美联储紧缩担忧边际缓和。6月FOMC会议维持利率不变，符合预期。会议声明整体基调偏鹰，删除此前关于前瞻指引和宽松倾向的措辞，并上调通胀预测，显示美联储对通胀风险仍保持警惕。但沃什在新闻发布会的部分表态释放出一定偏鸽信号：①提出成立涵盖资产负债表、通胀框架等领域的五大专项工作组，并在年底前后形成阶段性结论，意味着短期内启动缩表可能性较低；②未就后续政策利率调整方向作出明确指引，也未提交个人点阵图预测，一定程度上淡化了会议声明传递的鹰派信号；③强调关注通胀整体趋势，防止局部价格波动向更广泛领域扩散，保留了更多政策灵活性。此外，美国财政部长贝森特近日接受采访时表示后续存在连续降息的可能性。因此，市场对美联储紧缩担忧有所缓和。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 经济惯性延续，内需等待修复 Ø经济基本面延续分化，外需维持景气但内需继续疲弱。6月宏观高频数据整体延续5月趋势，经济基本面延续分化，外需维持较高景气，消费与投资等内需在上月偏弱基础上继续下行，同时价格改善态势或在年中结束。预计6月社零同比-0.5%左右，出口+13%，固投累计同比-1.2%，其中制造业累计同比+1.5%、基建增速+3.3%、地产增速-16.8%；6月CPI同比+1%、PPI同比+3.1%。 Ø消费端未见有效改善迹象。6月前3周乘用车批发和零售当周日均销量平均值分别为4.77万辆和4.35万辆，同比分别下降14.04%和23.27%，以汽车为代表的耐用品消费偏弱，零售下滑幅度依旧快于批发。商品价格变动不大，全国白酒批发价格指数为109.9，略微低于5月110.1，柯桥纺织指数为106.5较5月水平有所回落。可选服务类消费偏弱，6月电影票房周均收入比5月大幅下降。总的看，当前消费内生动能依然不强，有待政策端发力托底。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：点 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 目录 1 配 置 逻 辑 ：美 联 储 紧 缩 担 忧 缓 和 权 益 ： 扰 动 增 多 ， 围 绕 高 景 气 布 局 2 利 率 ：长 端 上 行 概 率 增 加 3 4 大 宗 ： 美 伊 冲 突 缓 解 ， 价 格 回 落 5 汇 率 ：美 元 偏 强 ， 人 民 币 升 值 趋 缓 2.1国内权益：高景气VS多扰动，坚定抱团 Ø国内权益：高景气VS多扰动，坚定抱团。我们在7月策略月报《高景气VS多扰动，坚定抱团》（2026-06/28）中指出，7月可能面临如美伊反复、美科技股估值担忧、大型IPO上市等短期扰动，但海外科技公司业绩超预期、国内科技股即将迎来业绩预告持续验证高景气支撑下，产业趋势和逻辑仍然清晰确定，事件冲击下的调整反而是入局良机。配置上，继续强化AI产业链。一方面继续向产业链上中游算力及配套设备环节集中和增加仓位，中期涨势仍然确定，电子交易持续过热、通信性价比更佳。二方面产业链上扩散方向也可关注，包括机械设备、机器人等。 Ø从因子分析看，当前内需尚待提振，消费、金融板块缺乏基本面向上催化，依旧超配产业趋势明确的成长风格。 2.1国内权益（1）：AI产业链尤其是上中游硬件依旧是最好方向 Ø主线一：主攻AI上中游算力硬件。本轮AI第二阶段行情持续发酵，历史规律显示算力链上涨时间、空间优势突出；电子中长期逻辑不变，但当前交易拥挤、换手偏高，通信低换手性价比更佳。重点配置光模块、CPO、液冷、存储、半导体设备、储能、IDC等算力配套。 Ø主线二：布局AI扩散受益赛道（机械、机器人、游戏、软件）。机械叠加工程机械复苏+机器人/航天/液冷多重题材；机器人、游戏、软件作为算力下游，承接板块资金外溢，具备补涨潜力。 资料来源：Factset、SK海力士、Bloomberg等，华安证券研究所。 资料来源：Wind，华安证券研究所。注：单位为美元/KG。 2.1国内权益（2）：关注AI产业链上可能迎接估值扩散的方向 Ø半导体设备、机器人等主题行情均能带动机械设备板块。机械设备板块中包含众多热门主题型概念的细分领域，如商业航天中的航天复合材料成型设备、高精度数控机床等，自动化设备细分则包含机器人上游零部件环节，如滚柱丝杠制造、减速器、关节伺服器以及传感器等关键环节，专用设备细分中则包含有半导体制造的晶圆制造工艺设备、封装测试设备等公司。近半年以来，商业航天、半导体、机器人等主题出现轮动行情时均能映射至机械设备板块。 Ø聚焦有望跟随整机放量而出现业绩增长的上游核心零部件环节。根据麦肯锡拆解，人形机器人的核心硬件栈横跨五个领域：执行器（占40%—60%）、传感与感知系统（10%—20%）、计算与控制平台（10%—15%）、结构件（5%—10%）以及电池模块（5%—10%），五个领域合计占单机总成本的85%至90%。 2.2美股：对美联储紧缩担忧缓解，流动性预期改善 Ø对美联储紧缩担忧缓解，流动性预期改善。一方面，5月美国核心PCE并未超预期上行，随着美伊停战协议后国际油价显著下降，后续通胀继续回落概率增大，美联储进一步加息的必要性降低。另一方面，6月议息会议声明中强调维持“充足准备金”操作框架，这意味着美联储推进缩表关键在于通过降低银行准备金需求、提升银行承接国债的能力，而降低准备金需放松部分与流动性和资本占用相关的监管约束。考虑到沃什设立的资产负债表专项工作组预计将在年底前后形成阶段性结论，此后监管调整仍需经历征求意见、规则制定和过渡期等流程，因此，短期内缩表大概率不会启动。在流动性预期改善、美国经济和企业盈利仍具韧性的背景下，维持对美股超配的建议。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。 目录 1 配 置 逻 辑 ：美 联 储 紧 缩 担 忧 缓 和 权 益 ： 扰 动 增 多 ， 围 绕 高 景 气 布 局 2 利 率 ：长 端 上 行 概 率 增 加 3 4 大 宗 ： 美 伊 冲 突 缓 解 ， 价 格 回 落 5 汇 率 ：美 元 偏 强 ， 人 民 币 升 值 趋 缓 3.1国内债券：央行维护“量”合理充裕，引导利率水平小幅回升 Ø央行维护“量”合理充裕，引导利率水平小幅回升。6月，1年期、5年期LPR均与上月持平，符合市场预期。5月以来，为了配合特别国债等发行，央行加大流动性投放力度，注重维护“量”的合理充裕，但在一季度货币政策执行报告以及陆家嘴论坛上，积极引导DR007等利率水平小幅回升。短期来看，央行总量层面宽松概率不大：①尽管进入二季度后宏观经济数据有所放缓，但尚未出现失速风险，宽松迫切性不高。②3月以来因国际油价上涨，PPI快速上行，央行在一季度货币政策执行报告中提示输入性通胀风险，宽松货币政策面临外部掣肘。③商业银行净息差下行至1.4%的新低，一般贷款利率已经处于低位。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：亿元 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%。 3.1国内债券：期限利差有望小幅扩大 Ø央行注重利率引导，在维护“量”充裕的情况下，期限利差有望扩大。尽管央行维持“量”合理充裕推动利率维持在偏低水平，但与此同时，央行注重引导利率回升至合意水平。受此影响，充裕流动性主要反映在短端利率下行上。国内价格水平继续回升，5月PPI同比较4月大幅上行，中长期来看，名义价格水平中枢回升，对长端利率上行构成较强支撑，预计期限利差有望继续扩大。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 3.2.1美债：短期实际利率（3M名义）短暂回升 Ø美联储短期内不会推动实质性紧缩举措落地，但经济仍存韧性的情况下，美债利率偏上行。根据伯南克三因素框架判断，7月美债利率或延续上行，长端上升概率更大。①市场押注美联储存在加息可能，短期实际利率小幅回升，但后续回落概率更大。②经济数据维持韧性，长端利率或继续上行。③原油价格中枢回落，通胀预期小幅收窄。 Ø美债：短期实际利率（3M名义）短暂回升。市场押注美联储存在加息可能，短期实际利率小幅回升。但美联储年内大概率维持利率不变，后续回落概率更大。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 3.2.2美债：经济韧性推升长端利率 Ø美债：经济韧性推升长端利率。5月美国ISM-PMI继续上行至54.0%，零售销售额环比上涨0.88%。美国经济分析局预计未来12个月衰退概率维持低位，美国经济整体保持韧性，推动长端利率上行。中长期看，沃什启动缩表对于长端利率亦有上行推力。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 3.2.3美债：油价中枢回落，通胀预期收窄 Ø美债：油价中枢回落，通胀预期收窄。当前10Y内含通胀预期下跌至2.2%附近。随着美伊达成阶段性谅解备忘录，霍尔木兹海峡航运秩序基本恢复，原油价格中枢逐步回落，带动通胀预期收窄。6月克利夫兰联储5年通胀预期为2.54%，较上月小幅回落0.05个百分点。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 目录 1 配 置 逻 辑 ：美 联 储 紧 缩 担 忧 缓 和 权 益 ： 扰 动 增 多 ， 围 绕 高 景 气 布 局 2 利 率 ：长 端 上 行 概 率 增 加 3 4 大 宗 ： 美 伊 冲 突 缓 解 ， 价 格 回 落 5 汇 率 ：美 元 偏 强 ， 人 民 币 升 值 趋 缓 4.1国际大宗：美伊冲突缓解，价格回落 Ø美伊冲突缓解，价格回落。美伊签署谅解备忘录后，伊朗宣布霍尔木兹海峡开放60天、暂停收取通航费用，推动大宗商品价格明显回落。同时，美伊达成谅解备忘录、市场对美联储独立性信心修复支撑美元走强，在标价效应下，对大宗商品价格形成强抑制。7月国际大宗品价格扰动因素增多，如美伊地缘政治冲突反复、美联储政策路径调整等。但总体看，原油全球范围内供给依然大于需求、建议低配，铜因AI产业发展带动需求、建议标配，美联储年内有望维持利率不变、可标配黄金。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 4.1原油：美伊冲突或有反复，但最终和谈概率较大 Ø原油：美伊冲突或有反复，但最终和谈概率较大。美伊签署谅解备忘录后，伊朗宣布霍尔木兹海峡开放60天、暂停收取通航费用，但地缘政治风险并未完全解除，目前已经出现反复迹象。一方面，伊朗革命卫队提出通航报备、通行费相关要求，与美方自由通行的诉求相违背，6月26-27日美军对伊朗发起空袭，伊朗革命卫队海军则打击了美军在该地区的驻扎点作为回应。另一方面，以黎停火协议也面临扰动，若冲突升级，市场对于此前达成谅解备忘录以及后续和平谈判的乐观预期可能再次面临波折。但双方军事行动均保持克制，无意爆发全面对抗，预计原油价格中枢将持续震荡下移。 资料来源：OPEC月报，华安证券研究所。单位：mb/d 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：千桶、万桶 4.1铜：中长期产业发展需求托底价格，