南华期货2026年玻璃纯碱半年度展望：弱需求下，支撑何在？20260628

——弱需求下，支撑何在？ 寿佳露（投资咨询资格证号：Z0020569）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年6月26日 第一章主要观点 ∗玻璃 【核心观点】2026年上半年玻璃供应继续下滑约6.6%，表需同比下滑7.2%，整体格局维持供需双弱。展望下半年，玻璃产线冷修和点火或更依赖价格，核心还是在需求。当下更多是一种弱平衡，价格弹性也比较有限，价格继续往下会进入全产业亏损状态，这里的支撑比较强；价格往上，目前看基本面驱动和市场信心都不强。虽然中游库存从4月开始有所去化，但还不够，绝对值仍处于历年同期高位。只是换个角度看，如果上中游去库到合理位置后，一旦有边际变化，刺激投机需求，是可以期待在正反馈下有阶段性的反弹行情的，保持观察。其次我们也知道，需求端偏弱，但如果有企稳会边际改善的话，市场的信心也会更强一点。二是，目前低估值以及成本提升的背景下，不排除部分地区产线提前改造或冷修。整体玻璃底部已被多次验证，只是弱需求和高库存下价格一直难有起色。 【价格区间展望】价格区间判断（900，1200） 【风险提示】1、预期外减产；2、宏观需求侧政策；3、成本端扰动 ∗纯碱 【核心观点】纯碱市场反复交易过剩的事实和预期，但节奏一直没有那么顺利，原因在于过剩的预期似乎并未在显性库存中完全体现，产业矛盾也并未积累到可以去突破下边际成本线。因此每次趋势性的行情都需要一个新因素去打破，比如过高的估值、成本的坍塌或快速累库。上半年纯碱新产能投产基本落实，产能和产量基数再次上移，刚需推导的过剩持续。静态上我们认为纯碱高供应预期不变，需求的角度，浮法玻璃和光伏玻璃拖累重碱刚需。出口上，和预期一致，一定程度上缓解国内过剩压力，但增量已经非常有限。展望下半年，需求端目前很难给出驱动；供应端，存量产能继续释放产量，在产能尚未退出的情况下，我们维持对供应高位的判断，阶段性投机需求也必然存在，但整体上仍不足以扭转过剩的局面。 【价格区间展望】价格区间判断（1000，1300） 【风险提示】1、政策性去产能；2、成本抬升超预期 第二章玻璃纯碱2026年上半年行情回顾 2.1玻璃2026年上半年行情回顾 2026年上半年，玻璃价格重心下滑明显。一季度，以震荡为主，震荡区间在1000-1200元/吨。整体行情没有明显趋势，成本下边际为支撑。虽然一季度供应再次出现明显下滑，但需求同样疲弱，供需双弱格局下，没有主导的交易逻辑，行情在预期和现实之间阶段性切换。预期是政策展望+成本抬升，现实是高库存+弱需求。 3月下旬开始，玻璃开始明显走弱，逐步跌破1000元/吨。一方面整个市场情绪偏悲观，信心有限；其次，本身玻璃需求持续弱势，上中游高库存难解。 图片来源：同花顺 2.2纯碱2026年上半年行情回顾 2026年上半年，纯碱价格重心变化不大，震荡区间在1100-1300元/吨。一季度震荡偏强为主，二季度则震荡走弱，重心小幅下滑。一季度，纯碱供需过剩仍是市场的共识，虽然纯碱产量维持高位，但显性的累库幅度不及预期，其价格重心较去年四季度有所提升，叠加地缘问题下成本抬升预期有所强化。3月中下旬开始，随着盘面情绪冲高回落，纯碱交易回归现实。5-6月，市场情绪低迷，成本逻辑支撑性有所减弱，叠加纯碱自身刚需不断走弱，价格重心开始小幅下移。 从上半年走势能看出来，纯碱上方压力还是比较明显的，基于它自身基本面高产量和高库存的压制，因此在宏观事件以及市场情绪来袭时，整体表现出来的向上弹性远不如其他品种。至于下方空间，目前的产业矛盾似乎也尚未积累到可以突破下边际成本线。 图：2026年上半年纯碱行情回顾 第三章玻璃纯碱核心关注点 3.1玻璃核心关注点 1、最直观的就是库存 虽然目前玻璃的中游库存从4月开始有所去化，但还不够，绝对值仍处于历年同期高位，且近端再次开始累库。换个角度看，如果上中游去库到合理位置后，一旦有边际变化，刺激投机需求，是可以期待在正反馈下有阶段性的反弹行情的，保持观察。其次我们也知道，需求端弱，但如果企稳的话，市场的信心也会更强一点。二是，目前低估值以及成本提升的背景下，不排除部分地区产线提前改造或冷修。整体玻璃底部已被多次验证，只是弱需求和高库存下价格一直难有起色。 2、成本的支撑性 下半年湖北石油焦产线有改气的政策压力（时间节奏尚不明确）。除了政策压力外，本身煤、石油焦以及天然气等能源价格受到各种地缘问题或季节性因素有一定上行趋势，虽然无法准确预估成本向上的空间，但整体上浮法玻璃产业链的成本确有抬升，符合市场预期。这种背景下，价格继续往下会加剧全产业亏损状态，支撑比较强（玻璃价格的底部似乎也在盘面和现货上多次被验证）；至于价格能否往上，暂时看不到太多基本面的驱动，同时市场信心也不强。 3、供需双弱格局能否打破 当前浮法玻璃日熔已经下滑到历史绝对低位，但需求似乎还是比预期要更弱一些；其次，冷修节奏虽然快，但点火的也有，近期日熔有所回升。玻璃市场一直处于供需双弱的格局里，当下更多是一种弱平衡，价格弹性也比较有限。这种供需状态和库存情况也决定了上游产能是否仍需要继续出清，至于出清的手段上，要么通过价格去完成，要么通过政策。 3.2纯碱核心关注点 纯碱过剩是市场的一致预期，这个逻辑在产能未退出的情况下会一直存在，这也就意味着理论上市场不会给到纯碱企业利润，价格的上边际应该是明确的（也就是上边际成本线）。 1、今年纯碱的新投项目基本已经落地，再远就要看27-28年，也就是说今年后续供应就看存量产能。常规性检修依然存在，我们会看到日产/周产偶有波动，但这种阶段性的产量扰动对纯碱价格的边际影响越来越弱。因此，中长周期上，纯碱的高供应预期不变。需求上，纯碱的刚需是浮法玻璃和光伏玻璃（使用的是重碱），两者产业链均处于过剩+低价+高库存的情形中，上半年环比走弱，未来的预期目前也并不乐观。如果我们从刚需推导纯碱的平衡，日过剩量依旧保持在0.8-1万吨左右（已经考虑出口），理论上，目前纯碱产能过剩幅度在300万吨左右。 2、既然过剩，正常逻辑是通过产能出清去改善平衡。但纯碱价格一直在成本上下浮动，并未继续往下突破，一方面是因为过剩似乎并未很好得体现在库存上，这也是纯碱在数据上一直存在的争议，意思是供应和需求之差比较大（尤其重碱上），如果综合表需看，其实不差。当然，又因为过剩是市场的共识，纯碱的价格一旦因为一些非市场因素（比如宏观情绪，比如板块带动等）向上后，会很快回落，且价格弹性也在逐步变小。另一方面，纯碱企业也一直有挺价行为。 3、纯碱的成本在抬升，煤炭的影响会比较直接。无论是氨碱法还是联碱法，煤炭成本均占纯碱成本35%-40%，所以我们发现，当煤炭价格出现异常波动时，往往纯碱的反应会比较大。但可以肯定的是，无论成本端还是供应端（小范围检修）的影响，都无法对纯碱价格构成独立的向上驱动行情。 4、至于供应会不会有政策性故事，目前看不到太多。因此，如果没有政策性去产能的话，则需要依靠市场主动，但这个过程会比较漫长。我们发现，近两年纯碱的暴力反弹基本以宏观驱动为核心，基本面的短期扰动 已无法给到纯碱如此大的向上弹性。如果市场过剩继续，那么每次宏观情绪发酵后都是空配纯碱的机会。 第四章玻璃估值反馈与供需展望 4.1玻璃供应：低价下，冷修预期缓慢兑现 2026年上半年，浮法玻璃平均日熔在14.66万吨左右，上半年浮法玻璃产量较去年同期下滑6.6%。点火和冷修节奏看，低价状态下冷修更快，但新线点火和产线复产也同样存在。上半年，点火/复产10条，合计产能8760吨/日，冷修24条，合计产能16270吨/日。 复盘看，我们认为玻璃价格已经处于一个相对低估值的状态，接近全产业链亏损，但冷修进度并未太超预期，叠加玻璃厂家冷修和点火行为还是处在一个比较“短线”的视角里，也就是说一旦价格因宏观预期或成本预期而走高，玻璃厂的点火意愿回升（或者冷修进度条就会变慢）。我们认为，2026年下半年上述情况依旧存在，产业出清之路会更加缓慢。另一维度看，则需要考虑政策以及环保，只能观察跟踪。 2026年下半年供应端的既定“故事”里预期有湖北。众所周知，湖北浮法玻璃生产线以石油焦燃料为主，2025年三季度湖北省印发了《绿色建材产业提升三年行动方案（2025—2027年）》，强调建材行业向绿色化转型，同时回溯2024年湖北省生态环境厅印发的《湖北省玻璃行业大气环境综合整治实施方案》里表示，要对以石油焦、煤制气等为主要燃料的玻璃熔窑，加快推进天然气、电等清洁能源替代，2026年底前平板玻璃企业要基本完成天然气、电气化能源改造。至于时间节点，市场也有不同的传闻，只能保持观察，但2026年下半年大概率是要有所推进的，性质和沙河煤改气类似，但具体节奏还是走一步看一步。这一过程中需要关注的，一是直接改气还是冷修再改气，对产量和仓单的影响是不一样的；二是天然气问题，部分市场调研反馈湖北本身天气不足，想要一次性完成改气可能有点困难，其次则是天然气成本。此外，技术上石油焦和天然气可以在一定程度进行混烧，那么成本的计算就会变得更为复杂点。 我们发现，即使上半年浮法玻璃产量再次同比下滑百分之6个点以上，绝对值也处于历史低位，但玻璃价格则在震荡偏弱的状态，本质上还是需求弱。浮法玻璃供需双弱的格局一直难以被打破。 4.2玻璃估值：成本有支撑但无驱动 利润看，天然气为燃料的浮法玻璃产线一直亏损状态，且随着天然气涨价，亏损幅度加重；以煤炭和石油焦为燃料的浮法玻璃产线则由小幅盈利转为亏损状态或盈亏之间。上半年，浮法玻璃成本端有所抬升。虽然不同厂家可能有不同的成本，市场上计算的成本也可能会有差别，但大体上随着玻璃低价持续叠加成本上升，全产业链基本接近全亏损状态（市场也反复证明，这种状态下成本具有较强支撑性）。 估值角度，玻璃的困局在于，玻璃的低估值是弱需求弱现实决定的，即使预期交易价格上涨，产业链利润迅速回归后厂家点火和复产预期也会回升，脆弱的平衡又会重新面临过剩，从而使得盘面资金也无法给玻璃更多的利润弹性，远月一旦升水到不合理的价格，也会被需求的现实打回去。（除非需求端破局，但暂时看不到太多） 4.3玻璃需求：等待边际改善 2026年1-5月地产数据保持偏弱，房屋新开工面积累计同比-22.6%，施工面积累计同比-12.3%，竣工面积累计同比-23.4%。房地产领域（包括新房/存量装修/家居家电装修）仍将继续制约浮法玻璃的需求。 根据隆众的产量和库存，并考虑一定的中游库存，2026年上半年浮法玻璃表需下滑7.2%左右。可以看到，玻璃的供需处于双弱的格局里，基本符合预期；因为在今年年初我们也预计，2026年玻璃的表需仍有进一步下滑的空间，但现实比中性预估（-5%）更弱。 从终端需求上考虑，目前我们仍无法给到玻璃乐观的预期，可能还需要政策端的持续发力去破局或支撑（但暂时看不到）。中性预估看，我们预计2026年玻璃需求处于下滑通道，但速率较2025年会变慢，整体或下滑5%-6%，那么对应供需平衡的日熔在14.4-14.6万吨。 复盘近期的供需格局，有几点是值得看到的，一是，沙河湖北的中游库容继续超预期，期现共振的力量在2026年下半年依旧需要关注。可以看到，从今年4月开始，中游确实有一定程度的去库，压力有所减轻，保持观察。同时，市场也在证明，单纯依靠供应端的冷修预期和成本抬升的现实，很难真正拉动价格上涨；二是，对于需求的预期其实很难给到一个非常准确的答案，无论是环比还是同比，就像二季度的需求是其实是相对超预期偏弱的，并没有看到“旺季”，到底什么样的日熔才可以平衡，甚至去库，其实一直是动态的。 展望下半年，核心还是在需求上，即使供应仍在下滑通道，客观上我们也需要看到中上游库存的压力进一步得到释放（目前还不够），玻璃价格才有机会表现出一定的弹性。 4.4玻璃供需平衡与展望 对后市玻璃供需的展望，根据上半年平均日熔14.6-14.7万吨/天平推，预计下半年玻璃产量同比下滑6.5%-7%附近；需求端，上半年需求同比下滑7.1%（日表需13.7万吨