华创总量联合中美央行新框架总量创辩第131期20260623

美股七巨头资本开支持续膨胀：2020年至2025年，资本开支从1000亿美元扩张至4000亿美元，预计2026年进一步增至7000-8000亿美元量级。四家云服务商的经营现金流已不足以覆盖资本支出，外部融资从可选项变为必选项。 表外承诺规模庞大，融资风险指标仍在正常区间：截至2026年5月，七巨头表外承诺达1.56万亿美元（数据中心租赁承诺约6000亿美元，芯片设备类采购承诺约9600亿美元）。表内融资约7000亿美元，表外融资约3200亿美元。构建的五大融资风险指标（OAS、CDS、评级、认购倍数、数据中心ABS）对比同业基准均在正常区间，个别公司公司债认购倍数从4倍多降至3倍多，但美国国债认购倍数本身约3倍，属正常水平。 信用指标不能前瞻AI股价拐点：复盘1998-2002年互联网泡沫，OAS利差、认购倍数、评级下调等信用指标均无法提前预警，均在股价拐点后才恶化。融资风险指标是“信用体温计”而非“股价预警器”，无法回答AI投资回报的预期问题。 A股AI板块盈利与股价同步上修：4月7日以来，电子、通信、机械、建材四个板块盈利上修且股价跑赢；盈利下修而股价跑输的板块为地产、食品饮料、医药、社服、美容护理、 轻工。AI未出现极端泡沫，供需紧张的实物AI通胀带动业绩上行。 供给端约束弱于新能源：AI芯片、存储、PCB、光模块等核心部件的资本开支比折旧摊销力度不强，供给认证门槛高（国内供给北美），地方政府参与度低，且AI需求属于破坏性创造的非线性增长，企业扩张力度有限。目前AI盈利与股价匹配，而非泡沫化。 政策与资金面强力支撑科技方向：陆家嘴论坛上证监会明确拥抱科技革命，加大资本市场制度包容性，支持科技金融。中长期资金持有A股流通市值过去两年增长85%，三笔资金净买入约1.3万亿元。中证指数成分股调整中，沪深300等宽基指数合计变更217只样本，硬科技龙头占沪深300前20大权重六成以上（芯片、光通信等），含科量持续提升。 2.周期资源品：被错杀，有望估值修复；原油偏空工业金属、化工、煤炭EPS偏强，估值有待修复：铜铝商品价格已回到美伊冲突前水平，目前处于纯供给定价阶段。随着海峡恢复通畅及鸽派信号释放，相关板块EPS偏强有望带动估值修复。 原油：供给恢复确定性较强，需求端才是核心矛盾：霍尔木兹海峡封锁导致中东出口下降约1300万桶/日，非中东增产约100万桶/日，全球需求下降约400万桶/日。冲突前全球累库约200-300万桶/日，冲突后库存消耗约500万桶/日。 供给端恢复1300万桶/日是大概率事件（需2-3个月），但阿联酋退出欧佩克后闲置产量释放风险仍在。中国与日本需求受影响较大，美国需求未明显受损；中国需求恢复更依赖内需。冲突期间美日库存消耗较大，中国消耗较少，欧洲库存反而增加（但结构缺航煤）。预计油价继续下行压力，关注中国需求恢复情况。 3.国内货币政策框架：7天OMO地位巩固，DR001地位提升，工具丰富 7天逆回购仍是主要政策利率：央行明确强调7天OMO操作利率的市场定价锚作用，此前市场关注的“换锚至隔夜”交易落空，对债市影响中性。 临时隔夜正逆回购区间调整，DR001地位上升：临时隔夜正逆回购从过去的减20BP/加50BP调整为上下25BP，操作时间改为每个工作日下午3:00-3:30，触发标准为DR001是否持续超过上下限。央行持续关注DR001，暗示未来贷款利率定价基准可能将DR001纳入框架，与LPR并行。 流动性管理工具箱进一步丰富：央行将适时推出隔夜OMO（侧重时点管理），并设定特定情景的非银流动性工具（如包商事件、永煤事件场景），完善不同期限和渠道的流动性管理，市场波动性有望下降。 金融开放举措：创设境外央行类机构回购工具、在上海自贸区开展离岸人民币外汇交易试点、出台上海国际金融中心建 设离岸金融行动方案。 4.美联储新框架：维持利率不变，沃什启动五项评估，通胀压力消退 6月议息维持联邦基金利率3.5%-3.75%不变：声明篇幅大幅缩减，删除前瞻指引。点阵图方面，19位委员中18位提交预测：9位认为2026年底利率不低于3.625%（对应约加息一次），10位预计2027年底不低于3.5%（对应降息一次），11位预计2028年底不低于3.25%（对应降息一次）；长期中性利率预测中值维持3.1%不变。 沃什启动五项系统评估：任务小组分别评估通胀框架、货币政策沟通、美联储资产负债表、现存数据资源使用、劳动生产力和就业。其中资产负债表评估重点在于测算放松监管可削减多少商业银行准备金需求，为缩表提供空间。沃什强调使用高频前瞻数据，摒弃过时统计方法。 通胀压力消退，美联储或全年不降息：过去三周地缘冲突消退预期推动国际油价回落至90美元以下，美国汽油价格降幅9%-10%，不同期限CPI掉期降至至少两个月低点。美联储更可能全年保持利率不变，而非点阵图暗示的加息。实际利率下降+实际工资修复+AI资本开支支撑美国产出增长，美股盈利和估值均受支撑。 5.市场行情与资金面：科技强势，金融承压，中长期资金入市 本周指数与行业表现：上证指数单周上涨1.46%，创业板指上涨11.02%。涨幅前五行业为电子、通信、建材、计算机、机械；跌幅前五为煤炭、银行、食品饮料、农林牧渔、石油石化。主力资金净流入前五：电子、通信、机械、银行、交运；净流出前五：有色、化工、传媒、国防军工、电力公用。基金募集与ETF：偏股混合基金平均收益5.89%，股票型ETF平均收益3.45%。本周新成立公募基金112只，合计募集496亿元（混合型47只/242亿，股票型39只/93亿，债券型26只/159亿）。VIX最新值19.13。 金融板块调整属资金扰动，中期均值回归：银行、保险、券商受科技板块流动性挤占出现调整，但基本面稳健，中报业绩预计向好（保险、证券业绩向上）。中长期资金（保险、年金、社保）持续增配权益，金融板块估值与基本面匹配，待资金因素出清后有望向上。绝对收益角度建议关注银行，相对收益关注非银均值回归。 6.量化模型信号：A股震荡偏多，港股看多 A股模型：短期多空交织（成交量模型中性、特征龙虎榜中性、特征销量模型看空、智能算法300看空、500中性），中期大部分模型翻多（涨跌停模型、上下行收益差模型所有宽基指数看多），长期中性。综合判断后市由震荡转为震荡偏多。 港股模型：长江高盛模型看多，上行收益差模型看多，恒生 国企指数加权收盘价模型看多，上周即看多，本周继续看多恒生指数。 下周推荐行业：有色、电力公用、电子、纺织服装、钢铁。