美伊冲突缓解，黄金配置价值修复

全球资产配置每周聚焦(20260605-20260612) 报告摘要 ◼全球资本市场回顾：本周(20260605-20260612)全球股市分化，美股欧股小幅上行，油价与金价大幅回落。1）固收方面，10Y美债收益率边际下行7BP至4.48%，美元指数小幅下行0.27%；2）权益方面，美股继续上行，上证指数基本持平；3）商品方面，地缘政治冲突阶段性缓和，油价大幅下降6.45%。 ◼2026年1月黄金创历史新高后，经历了三轮阶梯式下跌。本轮快速下行的核心逻辑在于三大压力：1）美联储货币政策预期骤变：美伊冲突导致油价大幅上行，同时5月美国非农就业大超预期。市场预期从“年内降息”快速切换至“加息交易”，CME利率期货显示12月加息概率大幅上升。黄金持有成本大幅上行，导致金价下行；2）央行购金逻辑在美伊冲突后受到挑战：美伊冲突后，油价大幅上行，而典型的高能源进口依赖的国家——土耳其被迫出售黄金储备来维持外汇储备，最终导致央行购金逻辑遭受挑战。3）获利盘高位了结和流动性冲击与技术破位：金价跌破200日均线（约4300美元），后者被系统性基金及动量交易者广泛用作趋势判断阈值，跌破后即触发量化止损、趋势策略减仓和杠杆平仓的连锁反应，踩踏形成负向循环。三大压力的核心来源于美伊冲突的爆发导致油价的上升，从而引发全球流动性紧缩+能源依赖国抛售黄金储备，最终破位后引起负向反馈，但是我们认为金价下行压力的消散也基于此。伊朗外交部发言人巴加埃当地时间6月13日表示，美伊谅解备忘录不排除在未来几天内完成。后续的关注点是：1）海峡是否会随着协议签署而彻底解封；2）油价在短期低库存背景下是否能够系统性中枢下行。目前黄金隐含波动率已经回落至低位，我们认为目前黄金具备比较好的配置价值。 ◼定量测算黄金ETF流出对金价的压力：根据2019年-2020年美联储暂停降息来测算，SPDR黄金ETF储备当时从最高位（1279吨）大幅下行至最低位（974吨）减少幅度为305吨，幅度为-24%。目前SPDR黄金ETF储备减少了81吨（7%），如果按照美联储暂停降息阶段的具体减少幅度测算，那还有224吨下行幅度，根据申万宏源黄金量化框架的最差情况测算为3892美元/盎司；如果按照美联储暂停降息阶段的下跌涨跌幅测算，那还有100吨下行幅度，根据申万宏源黄金量化框架的最差情况测算为4250美元/盎司。 ◼全球资金流向跟踪：过去一周，全球资金流出货币市场基金；过去一周，全球资金流出货币市场基金；权益基金方面，美国股市流入明显，本周流入169.8亿美元；中国股市流出26.2亿美元。截止到2026/6/10，外资持续流出中国股市，而内资整体流出。海外资金主动和被动方面，海外主动基金过去一周流出5.7亿美元，而海外被动基金过去一周流出1.7亿美元。内资和外资方面，外资过去一周流出7.4亿美元，内资流出19.6亿美元。过去一周，美股资金大幅流入科技、工业品和金融，而消费板块出现较大流出，中国股市资金流入通信、金融和能源。全球资产性价比指标：市盈率分位数角度上看，截止到2026/6/12，市盈率分位数角度上看，上证指数的估值分位数低于韩国KOSPI200，超过法国CAC40和标普500，达到过去10年来的93.1%，但是从PE的绝对水平来看，上证指数、沪深300和恒生国企的估值依旧大幅低于美股。ERP角度上来看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数仍然较高，从股债性价比的角度来说，中国股市相比全球仍有较好的配置价值。全部A股的ERP边际较上周上升，处于历史中性水平。全部A股的ERP分位数本周录得44%，上周为43%。截止到2026/6/12，标普500、道琼斯指数、纳斯达克指数和欧洲斯托克600指数的ERP分位数分别为2%、8%、5%、1%。全球资产风险情绪指标：原油短期供需担忧缓解。美股方面，指数层面，标普500位于20日均线下方，本周认沽认购比例与上周相比下降。本周美国散户看涨比例为30.37%，环比上周下行5.89%。A股方面，期权持仓层面，截至2026/6/12，沪深300的6月到期看涨期权持仓持续改善，高位持仓情绪进一步修复。隐含波动率层面，截至2026/6/12，沪深300期权各价位隐含波动率较2026/6/5整体抬升，市场短期波动预期有所升温。期限结构方面：近期原油期货的Backwardation结构大幅收窄，近月合约对远月的溢价已从历史高位回落至今年3月初的水平，显示短期供应紧张情绪显著缓和。全球经济数据：5月美国CPI同比边际大幅上行，整体符合预期，4月中国企业利润同比边际上行。美联储降息预期：美伊冲突缓和背景下，目前市场预期2026年12月美联储加息一次。 ◼风险提示：资产价格短期波动或无法代表长期趋势；欧美经济深度衰退或超预期；特朗普执政期间美国政策方向出现重大转变。 主要内容 1.每周热点聚焦：美伊地缘冲突缓解，黄金配置窗口已至 2.全球资金流向：货币市场资金流出，中国股市权益资金净流出3.资产估值指标：全球股市估值偏高，A股ERP位于中性水平4.资产风险情绪：美股认沽/认购比例下行，A股隐含波动率上行5.全球经济数据：美国通胀数据边际上行，中国企业利润增速上升6.风险提示 市场回顾：地缘冲突缓和油价回落，全球股市分化，美股韧性显现 ◼全球资本市场回顾：本周(20260605-20260612)全球股市分化，美股小幅上行，A股窄幅震荡，油价与贵金属大幅回落。1）固收方面，10Y美债收益率边际下降7BP至4.48%，美元指数小幅下降0.27%；2）权益方面，全球主要股指分化，美股继续上行；3）商品方面，地缘政治冲突阶段性缓和，油价大幅下降6.45%。 2026年以来金价经历三轮下跌，短期美伊协议有望达成的背景下小幅反弹 今年3月以来黄金价格走弱的核心逻辑在于三大压力 ◼第一重压力——美联储货币政策预期骤变：美伊冲突导致油价大幅上行，同时5月美国非农就业大超预期。市场预期从“年内降息”快速切换至“加息交易”，CME利率期货显示12月加息概率大幅上升。黄金持有成本大幅上行，导致金价下行。 ◼第二重压力——获利盘高位了结和流动性冲击与技术破位：金价跌破200日均线（约4300美元），后者被系统性基金及动量交易者广泛用作趋势判断阈值，跌破后即触发量化止损、趋势策略减仓和杠杆平仓的连锁反应，“多杀多”踩踏形成负向循环。 本轮快速下行的核心逻辑在于三大压力 ◼第三重压力——央行购金逻辑在美伊冲突后受到一定挑战。美伊冲突后，油价大幅上行，而典型的高能源进口依赖国——土耳其被迫出售黄金储备来维持外汇储备，其他国家（印度、俄罗斯等）也是如此，最终导致央行购金逻辑受到一定挑战。 金价从1月份快速下行，但是中国央行并没有暂停购金 后续关注海峡解封情况和油价中枢回落情况 ◼三大压力的核心来源于美伊冲突的爆发导致油价的上升，从而引发全球流动性紧缩+资源依赖国抛售储备，最终破位后引起负向反馈，但是我们认为金价下行压力的消散也基于此。伊朗外交部发言人巴加埃当地时间13日表示，目前正在推进的美伊谅解备忘录重点是结束战事，在这一阶段已决定不讨论核问题。关于备忘录的具体签署时间还需要等待，虽然不会在明天（14日）签署，但也不排除在未来几天内完成。 ◼后续的关注点是：1）海峡是否会随着协议签署而彻底解封；2）油价在短期低库存背景下是否能够系统性中枢下行。 量化模型显示26年金价中枢将达到约4767美元/盎司 ◼相比于旧的量化模型，我们发现全球资金流向对金价在近期有更强的解释力度，我们加入全球黄金ETF规模变动后，整体量化模型对金价的解释力度更强。目前阶段（2022年之后）金价的定价因素分别为全球央行黄金储备、美国财政赤字率、美国经济政策不确定性、10Y美债实际利率和黄金ETF规模变动。 ◼如果2026年央行和ETF维持今年购买力度，新量化模型显示2026年金价或将达到4767美元/盎司；乐观假设下（央行与ETF购金均加速）或到达5416美元/盎司；谨慎假设下（央行购金负增长+ETF净流出）黄金在4250美元/盎司仍有较强支撑。 目前黄金具备比较好的配置价值 ◼目前黄金隐含波动率已经回落至低位，我们认为目前黄金具备比较好的配置价值。 根据上轮美联储暂停降息来测算SPDR黄金ETF储备下行压力 ◼根据2019年-2020年美联储暂停降息来测算，SPDR黄金ETF储备当时从最高位（1279吨）大幅下行至最低位（974吨）减少幅度为305吨，幅度为-24%。如果按照2022年加息周期来看，SPDR黄金ETF储备当时从最高位（1107吨）大幅下行至最低位（901吨）减少幅度205吨，幅度为-19%。 ◼目前SPDR黄金ETF储备减少了81吨（7%），如果按照美联储暂停降息来测算，参照上一轮：1）按照减少幅度测算：还有224吨下行幅度，根据申万宏源黄金量化框架的最差情况测算为3892美元/盎司；2）按照减少比例测算：还有100吨下行幅度，根据申万宏源黄金量化框架的最差情况测算为为4250美元/盎司。 本周A股指数震荡分化，中证1000承压；全球股市涨跌互现，美股欧股相对偏强 10Y美债利率下降至4.48%，美元指数下降至99.8 本周A股行业中银行、非银金融、有色金属领涨，传媒、计算机领跌；港股资本货品上涨，而零售业、半导体跌幅较大 主要内容 1.每周热点聚焦：美伊地缘冲突缓解，黄金配置窗口已至 2.全球资金流向：货币市场资金流出，中国股市权益资金净流出 3.资产估值指标：全球股市估值偏高，A股ERP位于中性水平4.资产风险情绪：美股认沽/认购比例下行，A股隐含波动率上行5.全球经济数据：美国通胀数据边际上行，中国企业利润增速上升6.风险提示 全球资金流出货币市场基金；固收基金方面，美国股市流入明显，本周流入169.8亿美元；权益基金方面，中国股市流出26.2亿美元 ◼过去一周，全球资金流出货币市场基金；权益基金方面，美国股市流入明显，本周流入169.8亿美元；中国股市流出26.2亿美元。 ◼相对资金流入方面，最近一周，中国权益基金相对流出明显，富时3倍做空中国ETF出现明显流出。 过去一周，外资持续流出中国股市，而内资整体流出 ◼截止到2026/6/10，外资持续流出中国股市，而内资整体流出。 ◼海外资金主动和被动方面，海外主动基金过去一周流出5.7亿美元，而海外被动基金过去一周流出1.7亿美元。 ◼内资和外资方面，外资过去一周流出7.4亿美元，内资流出19.6亿美元。 过去一周，美股资金大幅流入科技、工业品和金融，而消费板块出现较大流出，中国股市资金流入通信、金融和能源 主要内容 1.每周热点聚焦：美伊地缘冲突缓解，黄金配置窗口已至2.全球资金流向：货币市场资金流出，中国股市权益资金净流出 3.资产估值指标：全球股市估值偏高，A股ERP位于中性水平 4.资产风险情绪：美股认沽/认购比例下行，A股隐含波动率上行5.全球经济数据：美国通胀数据边际上行，中国企业利润增速上升6.风险提示 上证指数的PE分位数位于历史的93.1%，但绝对水平相比美股差距仍然明显 ◼截止到2026/6/12，市盈率分位数角度上看，上证指数的估值分位数低于韩国KOSPI200，超过法国CAC40和标普500，达到过去10年来的93.1%，但是从PE的绝对水平来看，上证指数、沪深300和恒生国企的估值依旧大幅低于美股。 ◼ERP角度上来看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数仍然较高，从股债性价比的角度来说，中国股市相比全球仍有较好的配置价值。 全部A股的ERP边际较上周上升，处于历史中性水平 ◼全部A股的ERP分位数本周录得44%，上周为43%。 ◼截止到2026/6/12，标普500、道琼斯指数、纳斯达克指数和欧洲斯托克600指数的ERP分位数分别为2%、8%、5%、1%。 本周权益类资产的动态风险调整后收益分位数多数上升 ◼截止到2026/6/12，标普500的风险调整后收益所处分位数上升至57%