价格出现“K型”分化——5月通胀数据解读

【债券日报】 价格出现“K型”分化 ——5月通胀数据解读 一、价格出现“K型”分化 华创证券研究所 5月原油产业链涨价效应弱化后，通胀数据体现K型分化特征突出，最终表现为PPI环比以及核心CPI涨幅回落。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 （1）PPI方面，出口与内需、AI为代表的新经济与房地产和基建为代表的旧经济价格分化更为清晰。目前AI带动出口导向的计算机和电气机械等相关行业价格上涨，与房地产和基建等内需较为相关的非金属矿物制品业、木材加工、家具制造业等行业价格下降。5月原油产业链涨价效应弱化叠加行业内部价格分化，导致PPI整体环比有所回落。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 （2）CPI方面，高油价抑制服务需求的效应有所体现。回顾历史，当油价快速上升至100美元/桶以上后，CPI服务价格同比均呈现回落的趋势，说明高油价对居民出行需求有所抑制，进而导致服务消费场景的减少以及相关行业价格的下降。今年3月油价突破100美元/桶后，CPI服务同比同样见顶回落，从1.6%已下行至0.8%，并带动核心CPI转弱。 相关研究报告 《【华创固收】涨价贡献进一步扩大——5月进出口数据点评》2026-06-10《【华创固收】公积金新政的看点和疑虑？》2026-06-09《【华创固收】转债市场日度跟踪20260609》2026-06-09《【华创固收】转债市场日度跟踪20260608》2026-06-08《【华创固收】转债市场日度跟踪20260605》2026-06-05 往后看，若美伊冲突稳定、经济分化的特征延续，PPI涨价动能或趋于回落，密切关注同比转折的拐点何时出现。目前6-7月PPI同比分别有0.4%、0.2%的翘尾支撑，对应6月油价中枢需在92美元/桶以下、7月油价中枢在86美元/桶以下且原油产业链以外的行业不贡献额外涨价因素时，才可能会导致PPI同比提前见顶，否则PPI同比拐点或更加后置，8-9月PPI同比翘尾为0、10月起开始转负对PPI的拖累因素更加明显。历史上当PPI同比上升时央行暂停降息、直至转为下降时才重新打开降息窗口，因此关注PPI同比转折的拐点仍较为重要。 二、5月CPI：食品下行，油价和服务价格回落拖累非食品，同比维持1.2% 1、环比下行至-0.1%：影响CPI环比变动从高到低依次是：能源（-0.01pct）＞畜肉（-0.03pct）≈服务（-0.03pct）≈核心消费品（-0.03pct）＞生鲜（-0.04pct）。 2、食品项：环比下降1.6%。（1）畜肉：受供强于需格局影响，价格继续下降。（2）生鲜：应季蔬菜大量上市，菜价是主要拖累项，时鸡蛋受阶段性供给偏紧叠加夏季高温产蛋率下降、端午节前集中备货等因素价格大幅上涨。 3、非食品项环比：环比下行至-0.1%。（1）能源：油价下跌，影响CPI下行约0.01pct；（2）核心消费品：影响CPI下行约0.03pct，电子产品受AI带动，但家具、汽车仍在降价，结构上分化显著。（3）服务：高油价或抑制部分出行意愿，服务价格处于季节性低位，影响CPI下行约0.03pct。 三、5月PPI：原油产业链涨价放缓，环比升幅收窄至0.5%，同比回升至3.9%1、PPI环比：5月PPI环比涨幅回落至0.5%，采掘业依旧为涨价主导部门。5月生产资料价格上行0.7%（-1.4pct），其中采掘工业价格上涨1.5%（-4.2pct），原材料工业价格上涨0.9%（-4pct），加工工业价格上涨0.5%（+0.1pct），涨价部门依旧为采掘业为主；下游的生活资料价格持平（+0.1pct），其中食品价格下降0.1%（+0.3pct），衣着价格上涨0.1%（+0.2pct）），一般日用品价格上涨0.1%（持平），耐用消费品价格上涨0.1%（持平）。 2、分行业：（1）工业生产者行业中价格上涨的行业数量从16个增加至17个。（2）支撑涨价的因素有输入性的原油产业链，但涨幅明显放缓；季节性需求增加导致煤炭、电力等行业价格上涨；AI带动有色加工、机电等行业价格上行。 风险提示：大宗商品价格超预期上涨，测算存在误差仅供参考。 目录 一、价格出现“K型”分化.................................................................................................4 二、5月CPI：食品下行，油价和服务价格回落拖累非食品，同比维持1.2%........5 （一）食品项：猪肉和鲜菜是食品价格主要拖累.........................................................6（二）非食品项：油价和出行相关价格是主要拖累项.................................................6 三、5月PPI：原油产业链涨价放缓，环比升幅收窄至0.5%，同比回升至3.9%...8 （一）整体：PPI环比涨幅回落至0.5%.........................................................................8（二）分行业：煤炭是主要支撑项，原油产业链涨价放缓.........................................8 四、风险提示...................................................................................................................10 图表目录 图表1 PPI分行业出口占比以及环比变动情况...................................................................4图表2历史上油价到100美元/桶以上后对服务消费有所抑制........................................5图表3不同油价情境下对应的PPI同比变动（%）..........................................................5图表4 CPI环比走势拆解......................................................................................................6图表5 CPI食品项环比上行至-0.4%附近............................................................................6图表6鲜菜和猪肉是食品价格主要拖累.............................................................................6图表7 CPI非食品项环比下行至-0.1%................................................................................7图表8非食品中油价和出行相关价格是主要拖累项.........................................................7图表9衣着价格上行0.6%....................................................................................................7图表10交通工具价格下行0.4%..........................................................................................7图表11 CPI其他用品和服务下行0.4%...............................................................................8图表12 CPI服务环比在-0.1%..............................................................................................8图表13 5月PPI环比变化....................................................................................................8图表14 PPI环比中采掘工业涨幅更大................................................................................8图表15 5月PPI上涨的行业数量增加至17个...................................................................9图表16原油产业链价格涨幅放缓.......................................................................................9图表17季节性需求带动煤炭、电力等行业价格上涨.......................................................9图表18有色加工表现好于有色采选.................................................................................10图表19电子设备制造业价格延续较高涨幅.....................................................................10 周三上午统计局公布数据显示，5月CPI同比上涨1.2%，预期涨1.4%，前值涨1.2%；5月PPI同比上涨3.9%，预期涨3.5%，前值涨2.8%。具体来看： 一、价格出现“K型”分化 5月原油产业链涨价效应弱化后，通胀数据体现K型分化特征，最终表现为PPI环比以及核心CPI涨幅回落。 PPI方面，出口与内需、AI为代表的新经济与房地产和基建为代表的旧经济价格分化更为清晰。电气化进程加快，人工智能与各领域深度融合，算力需求增长等带动计算机和电气机械等相关行业价格上涨，计算机通信和其他电子设备制造业价格上涨0.6%，电气机械和器材制造业价格上涨0.5%，合计占PPI比重在21%附近，同时是代表性的出口行业，出口交货值/营业收入分别排名41个工业大类中的第1名和第11名；此外，与房地产和基建等内需较为相关的非金属矿物制品业价格下降0.6%，木材加工、家具制造业年内累计下降0.2%和0.3%。5月原油产业链涨价效应弱化叠加行业内部价格分化，导致PPI整体环比有所回落。 注：标绿表示5月暂未披露数据，采用4月数据 CPI方面，高油价抑制服务需求的效应有所体现。回顾历史，当油价快速上升至100美元/桶以上后，CPI服务价格同比均呈现回落的趋势，说明高油价对居民出行需求有所抑制，进而导致服务消费场景的减少以及相关行业价格的下降。今年3月油价突破100美元/桶后，CPI服务同比同样见顶回落，从1.6%已下行至0.8%，并带动核心CPI转弱。 资料来源：Wind，华创证券 往后看，若美伊冲突稳定、经济分化的特征延续，PPI涨价动能或趋于回落，密