6月固定收益月报：机构视角探析超长债为何相对偏弱

证券研究报告2026年05月31日 机构视角探析超长债为何相对偏弱 6月固定收益月报 核心结论 5月超长期限国债（尤其30Y）表现较5-10Y国债更弱，银行体系持续卖出超长期限国债。国债到期收益率曲线视角，5月29日相较4月30日30Y收益率下行幅度明显小于5-10Y。各类利差视角，10Y国开-国债利差、30Y地方债-国债利差在5月震荡走窄，30Y-10Y国债利差在5月震荡走阔。机构行为视角，5-10Y国债的净卖出方为中小行、主要净买入方为券商、基金，20-30Y国债的净卖出方为大行和中小行、主要净买入方为券商、基金。 分析师 姜珮珊S0800524020002jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 魏旭博S0800525040007weixubo@research.xbmail.com.cn 配置盘中保险入市资金增速仍高，其配置超长期限国债的意愿弱于去年同期；银行体系内部大行与中小型行债券投资增速分化，暂未形成合力，但近期央行多次提到买债已成为货币创造重要渠道，后续关注大中小型银行是否形成配债合力。 魏洁weijie@research.xbmail.com.cn 钟泽淏zhongzehao@research.xbmail.com.cn 超长期限利率债供给增加或为重要驱动因素，大行在二级市场卖出超长期限老债为承接新发的特别国债腾出空间；监管指标或也为一大考量，银行（尤其是中小行）对于超长债的快速抛售也限制了30Y收益率的下行空间。 相关研究 流 动性 重回中 性，震 荡中 寻求新 平衡——2026年债市中期投资策略2026-05-26资金面回归中性，不等于政策转向——固定收益周报2026-05-24债市喜忧参半：息差企稳VS资金收敛——固定收益周报2026-05-17债市运行中的三处结构性分化——5月固定收益月报2026-05-05 6月展望：宽松预期不高的背景下，10Y国债利率下行阻力较大，但压利差行情或延续。 市场将选择“压利差交易”，30Y-10Y国债利差有望收窄。基金负债的稳定性相对于配置盘更弱，长债主要买入力量由银行切换至基金后波动或将有所加大，但是五月下旬我们观察到大行配置力量增强，后续关注各类银行是否能进一步形成配置合力。当前宽松预期偏弱、10Y国债利率下行或受阻，若资金利率低位稳定，压利差行情或可延续。30Y国债或将在银行卖债力度边际减弱后迎来补涨行情，30Y-10Y国债利差等有望得到进一步压降。 5月复盘： 1、弱现实定调，紧资金扰局，长端收益率重心逐步下移。 2、5月30Y国债换手率下降，国债30Y-10Y利差走阔，银行间杠杆率5月末降至106.0%，债基久期续增，10年国开债隐含税率月内整体走窄。3、5月利率债净融资额环比增加，存单发行利率续降至1.41%。 经济数据：1—4月份规模以上工业企业利润较快增长；5月以来，运价指数延续强势，工业生产边际走弱。 海外债市：美国经济增长放缓、通胀压力持续；美国能源通胀加剧助燃加息恐慌；美债下跌，欧债上涨。 大类资产表现：沪铜>沪深300>美元>中资美元债>中证1000>中债>螺纹钢>沪金>可转债>生猪>原油。 风险提示：政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。 内容目录 一、6月债市前瞻...................................................................................................................4二、5月债市复盘...................................................................................................................72.1债市走势复盘：弱现实定调，紧资金扰局，长端收益率重心逐步下移........................72.2资金面：从宽裕向中性回归.........................................................................................82.3二级走势：下行...........................................................................................................92.4债市情绪：银行间杠杆率震荡下降、债基久期续增...................................................112.5债券供给：5月利率债净融资额环比增加，存单发行利率续降.................................13三、经济数据：运价指数延续强势，工业生产边际走弱......................................................15四、海外债市：美国能源通胀加剧助燃加息恐慌.................................................................17五、大类资产：沪铜走强，原油大幅走弱............................................................................19六、6月债市日历.................................................................................................................20七、风险提示.......................................................................................................................21 图表目录 图1：5月国债收益率曲线，30Y明显弱于5-10Y...................................................................4图2：30Y-10Y国债利差震荡走阔（bp）................................................................................4图3：5-10Y国债，5月券商净买入，中小行净卖出（亿元）.................................................4图4：20-30Y国债，5月银行净卖出，交易盘大幅净买入（亿元）.......................................4图5：26年大行债券投资同比增速续升，而中小行续降（%）...............................................5图6：26Q1保险债券投资余额同比增速继续下降...................................................................5图7：5月以来30Y国债收益率下行未能带动30Y-10Y利差收窄...........................................6图8：5月10Y以上政府债净融资额略高于25年同期（亿元）.............................................6图9：特别国债发行初期，大型银行累计净卖出20-30Y国债规模大于25年同期（亿元）...6图10：特别国债发行初期，中小型银行大幅净卖出20-30Y国债，主要集中在近一周（亿元）.................................................................................................................................................6图11：5月央行流动性投放情况..............................................................................................8图12：隔夜回购利率（%）....................................................................................................9图13：七天回购利率（%）....................................................................................................9图14：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%）................................................................9图15：3M国股银票转贴现利率（%）....................................................................................9图16：18年以来10Y国债新老券利差与活跃券切换点（bp）.............................................11图17：18年以来10Y国开债新老券利差与活跃券切换点（bp）.........................................11图18：2024年以来30Y国债次活跃券与活跃券利差变化....................................................11 图19：30Y国债换手率与国债利率（周度，%）..................................................................12图20：4月末30Y-10Y国债利差走阔至50bp......................................................................12图21：银行间债市杠杆率（%）...........................................................................................12图22：交易所债市杠杆率（%）...........................................................................................12图23：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度..........................................................12图24：中长期利率债基中位数（年）与久期分歧度..............................................................12图25：利率债净融资额月度走势（亿元）............................................................................13图26：5月同业存单发行利率下降..............................................................