有色周报：铜、铝、黄金、白银：供应收缩需求分化

有色周报--2026年6月5日 观点荟萃 ◆沪铜：关税预期弱化 ◆铝：海外供应偏紧未改，国内库存仍处高位 ◆黄金：俄罗斯供应激增 ◆白银：油价与银价此消彼长 铜铜 关税预期弱化 杨力从业资格号：F03150619投资咨询号：Z0023369投资咨询业务资格：证监许可[2012]338号 核心观点 市场回顾：宏观支撑与需求预期存分歧 •铜价重返10万元/吨后，供应收紧与库存去化提供支撑，但高价抑制下游采购，需求边际减弱，叠加宏观不确定性，盘面波动放大。上游矿山扰动，矿石品位下降、罢工等问题，使得加工费再创历史低位。•铜价虽有供应端多重扰动支撑，包括铜矿复产延迟、秘鲁限电、非洲冶炼成本飙升及自由港减产。但多集中于上游铜精矿。从利润传导机制观察，中游冶炼厂利润尚可，主要受到副产硫酸，及贵金属支撑。•下游电力需求持续改善，但同比增幅回落。短期宏观上，中东和平曙 光初现。美伊分歧缩小，油价大幅下挫。美国、日本国债收益率纷纷下移，如果美元指数走弱对铜形成支撑。但美元持续高位徘徊，等待新任联储主席信号。 宏观：中美经济对比 •美国4月PCE物价指数同比飙升3.8%，创2023年5月以来最大涨幅。 •美国劳动力报告显示，4月招聘人数减少41.9万人，降至511.6万人，几乎所有主要行业均出现招聘下滑。反映出劳动者对就业市场信心不足，整体招聘疲软。表明在伊朗战争引发的经济不确定性背景下，企业扩张意愿受到抑制。 供应：稳中有增 •供应：同比上涨，环比下移。 •电解铜稳中有增，预计累计增速大约在5%左右。•2季度为冶炼企业检修旺季，环比增速可能将进一步回落。•虽然电解铜进口创三年新低，但铜材的进口增量弥补检修带来的缺失。•废铜则相对平稳，在内外套利窗口没有打开前，整体难有大幅增量。 上游铜矿：产出整体稳定 •增速相对温和，主要受到两个因素制约。•首先，矿山供应不足，第一量子矿业的巴拿马科布雷矿（35万吨）有望于3季度重启，现已开始清理遗留尾矿。•其次，冶炼厂产能扩张。随着冶炼厂产能扩大，原料需求增加，而原料供应增长乏力。•最后，铜精矿加工费跌破100美金/吨大关。 全球铜矿前十大： 中游铜冶炼：产能增长 •中国电解铜产量在基数较高的背景下仍能实现两位数增长，体现了中国在全球铜产业链中的重要地位和持续扩张的产能优势。 •2026年，中国预计将新增精炼铜产能约45–70万吨/年，其中大部分来自技术升级、再生铜和海外资源回流加工。原生铜冶炼产能增长有限，且集中于头部企业。整体产能扩张将更加注重质量、环保和资源效率，而非数量扩张。 中游铜冶炼：利润改善 •进一步 拆解铜冶炼企业利润来源，可以发现企业利润主要由销售电解铜、黄金白银、硫酸构成，利润占 比大约在42%、26%、15%，同比利润增减 比例大约在-2.7%、78.9%、260.9%，利润率大约在4.1%、5.2%、63.3%，综合利润率大约在4%。•可见只要贵金属和硫酸价格保持高位，即使电解铜冶炼小幅亏损，也不会影响到企业的冶炼产出。而且铜冶炼企业一般都积极参与套期保值，进一步 抵消了上游铜精矿加工费节节下跌所带来的不利影响。 中游铜库存：保税区 •保税区库存呈现持续减少趋势，主要受以下因素影响：•进口比价表现不佳，进口量受限。•冶炼厂出口货源陆续出港，库存下移。•但是全球铜库存依然保持高位。 中游铜库存：日度数据呈现内外分化特征 •短期国内去库，但海外库存去化速度缓慢。•美国商务部将在6月30日出台关税评估报告。•由于关税预期，可能会导致东库西移。大型贸易商已于上月大幅注销伦敦仓单。 下游铜消费：铜材 •精铜杆产量稳定，作为铜下游最重要电网需求支点，电网投资 增速的放缓，对消费形成压力。•开工率呈现前高后低。 数 据 来 源 ：W i n d， 恒 力 期 货 下游铜消费：电力 •尽管经济增速放缓，但全社会用电量仍保持中速增长韧性，主要驱动力从传统工业向第 三产业和居民用电转移，数据中心、5G基站、电动汽车等新型负荷成为增长点。 •2026年电网投资将首次突破6500亿元，将创下历史新高。 下游铜消费：房地产 •中国房地产市场目前正在经历深度调整，未来有望在政策支撑与市场分化中逐步企稳，核心城市和优质资产具备结构性机会，但三四线城市仍面临库存压力，行业正加速向高质量发展转型。 •新房市场方面，部分城市成交面积持续承压，但核心城市如北京、上海、深圳等地的大户型改善型需求成为主力，带动市场热度回升。 •二手房市场方面，整体活跃度提升，网签量同比增速超两位数，但价格下行压力犹存，部分城市以价换量现象明显。 下游铜消费：汽车 •电动车行业呈现增速放缓但技术革新加速的态势。 •全球电动汽车销量同比增长预计为13%，增速回落至六年来的最低水平。其中，美国市场受取消电动车税收优惠影响，销量预计大幅下降；欧洲市场增速也将放缓；中国市场虽保持增长，但 增速已显著低于此前高速增长区间。 •中国市场：作为全球最大电动车市场，中国预计销量从1330万辆增至1550万辆，同比增长17%。尽管增速放缓，但市场规模仍在持续扩大，且渗透率有望突破60%，显示出强劲的市场潜力。 下游铜消费：冰箱 •冰箱行业已进入高度成熟的存量市场阶段。市场呈现产量内销承压，出口表现亮眼的特征。 •尽管海外需求依然稳健，但对比2024年同期高达40%的增速，已明显放缓。今年的出口数据不及去年，与去年抢出口高基数有一定压力。叠加海外库存回升及全球经济不确定性影响。9月作为出口旺季的尾声，未来或将延续这一趋势。 下游铜消费：硫酸 •硫酸是近期冶炼企业的盈利重点。•在中东硫酸外运困难加持下，硫酸价格进一步上涨。•我国硫酸产量主要集中于有色金属冶炼行业，从月产量观察，供应增量有限。•而硫酸需求又受到新兴锂电的支撑，目前正向紧平衡转 向。 CFTC持仓： CFTC机构铜持仓，多头明显高于空头。中长期减仓，但短期呈现 增仓。 LME持仓： LME机构铜持仓，多头明显高于空头。中长期减仓，但短期多头持仓小幅反弹。 供需平衡表：中国 •展望2026年，预测供应增速和需求增速或将双双回落。虽然有AI新能源领域消费量持续增长，但由于基数偏低，难以完全对冲传统领域需求下滑，供大于求格局犹存。 •从供需端来看，年度供应 增速预测将保持在10%左右，而需求端由于受到高价影响，需求增速预测将回落至3%左右。供大于求的矛盾将进一步扩大至30万吨。 铝 海外供应偏紧未改国内库存仍处高位 周云从业资格号：F03089066投资咨询号：Z0016657投资咨询业务资格：证监许可[2012]338号 核心观点 行情回顾沪铝冲高回落内外盘延续震荡格局 沪铝方面：本周沪铝主力合约整体表现为冲高后回落态势，周内最低触及24300元/吨，最高触及24840元/吨，周涨0.12%（30元）至24300元/吨。周初受有色板块偏强及市场情绪改善带动，铝价一度冲高；随着价格运行至阶段性高位，周四起部分多头资金获利离场，市场进入情绪消化阶段，盘面震荡回落。尽管周线收阴，但整体重心较前期变化不大，整体处于震荡区间。 伦铝方面：截止国内时间5日下午15:00，LME铝报3644美元/吨，周线收阴，跌0.76%（28美元），同样出现高位震荡走势。海外市场会出现一定回吐压力，但供应端扰动尚未消退，对伦铝价格形成一定支撑，限制其下方空间。 行情回顾期货成交回落；现货跟随盘面波动，贴水后期有所修复 成交量与持仓量：本周沪铝主力合约成交量活跃度有所下降，成交量减17.5手至113.13万手；持仓量减2.54万手至27.23万手。 现货价格与升贴水：现货价格随期货价格震荡运行，整体维持贴水，后半周贴水有所收窄，但未转入升水状态。 行情回顾沪伦比持续回落，铝锭出口窗口阶段性打开 内外比价：周内，受海外铝价表现强于国内影响，沪伦比延续回落。 进口盈亏：本周进口窗口持续关闭，铝锭进口亏损较稳定，周初出口窗口小幅打开，出口小幅盈利。在外强内弱格局下，国内铝材出口价格优势有所增强，对出口利润形成支撑，出口驱动逻辑延续，铝锭或有出口机会。 宏观要闻 国外宏观： 本周海外宏观环境整体略偏空。美国调整钢铝铜关税政策，对直接使用对直接用铝、钢、铜制成的产品，征收50%关税;对以这些金属为主的衍生产品，征收25%关税;对部分衍生产品(如固定式工业机械和动力设备)，暂时征收较低的15%关税。与此同时，美国初请失业金人数升至2月以来高位，但劳动力市场整体具韧性，市场对美联储预期进一步降温，6月维持利率不变概率近100%。地缘政治方面，美伊双方继续围绕停火谈判，霍尔木兹海峡通行申请系统恢复开放。 国内宏观： 5月制造业PMI录得50.0，较前值50.3小幅回落，但仍连续运行在荣枯线以上，制造业景气度编辑放缓但整体保持扩张态势，同时，5月RatingDog制造业PMI录得51.8，高于市场预期。整体来看，国内经济延续修复进程。 宏观美联储到6月维持利率不变的概率为98.4%，累计降息25个基点的概率为1.6%。美联储到7月维持利率不变的概率为90.2%，累计加息25个基点的概率8.4%，累计降息25个基点的概率为1.4%。 基本面成本端氧化铝价格下跌，电解铝利润小幅上升 成本端：氧化铝价格持续下跌，预焙阳极价格持稳。电解铝整体利润有所上升。 供应端：国内产能维持4430万吨左右高位，弹性较为有限。 进口量原铝、氧化铝进口量环比上升，废铝、铝土矿进口量环比下降 库存全球显形库存共计约223.6万吨，较上周小幅下降；国内库存仍处高位 需求端开工率持平，铝材出口表现亮眼 开工率：据SMM统计显示，铝加工整体开工回开0.2个百分点至64.4%。铝板带开工率72.6%；铝线缆开工率67%；铝型材开工率56.9%，整体持平。铝材出口仍是需求端的亮点。 出口量：4月未锻轧铝及铝材出口量阶创阶段性新高，在海外供应偏紧与高溢价的背景下，出口需求表现亮眼，预计5月仍有环比上涨空间，成为当前需求端的重要支撑。 终端需求需求分化明显，电网、新能源等需求韧性偏强 黄金白银黄金 俄罗斯供应激增 杨力从业资格号：F03150619投资咨询号：Z0023369投资咨询业务资格：证监许可[2012]338号 核心观点 市场回顾：贵金属震荡偏强 •贵金属市场呈现震荡偏强格局，整体仍维持在高位区间运行。•周初中东乱局延续，避险因素支撑贵金属买盘。周中宏观数据虽有公布，市场跟随特朗普和谈言论。•市场定价显示，美联储在6月下次会议上维持当前利率不变的概率仍高。这意味着，短期内实际利率走势将更加依赖原油价格的高低。所以油价走低，利好金价。 宏观：美联储降息概率 •美国利率决议2026年6月18日02:00•美国近期经济数据呈现韧性。•劳动力市场降温成为美联储降息的核心驱动因素，官员普遍担忧失业率持续上升可能引发经济硬着陆。•通胀黏性与政策平衡。尽管通胀水平较峰值回落，但核心通胀仍高于2%目标，服务业通胀黏性较强。•美联储需在刺激就业与抑制通胀之间寻求平衡，避免过早降息导致通胀反弹，或降息过晚加剧就业市场恶化。 宏观预期：内外分化，美元为主 •美国通胀跟随关税进程，企稳迹象比较明显。核心通胀位于美联储2%红线以上对降息形成阻力。•美国就业市场韧性犹存。•消费疲软与就业降温叠加态势，降息落地。鲍威尔淡化通胀风险，再次明晰就业风险。 宏观：美元利率估值对比——黄金、白银、原油、铜 数 据 来 源 ：W i n d， 恒 力 期 货 宏观：美国PMI •美国PMI经济数据制造业和服务业纷纷上扬，就业市场温和改善但通胀压力依然存在。美联储政策走向仍存在不确定性，投资者需密切关注后续经济数据表现和政策动向。 •美国经济呈现双速分化特征：美国制造业PMI返回50%枯荣线以上，显示制造业恢复力度偏强。全球经济的不确定性、关税变化以及消费者信心下滑等因素，均对制造业需求压制有所弱化。 黄金白银：