美伊谈判僵局难破，贵金属继续承压

2026年6月5日 宏观贵金属周报 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 美伊谈判僵局难破，贵金属继续承压 一、宏观环境评述 1.1经济：5月份全球制造业展现韧性 2026年5月份中国官方制造业PMI环比回落0.3个百分点至50%，刚好落在荣枯分界线且为近三个月最低值，但仍好于2025年4月份至2025年底的持续萎缩。其中生产指数环比回落0.3个百分点至51.2%，新订单指数环比回落0.7个百分点至49.9%，新出口订单指数环比回落1.7个百分点至48.6%，积压订单指数环比回落0.3个百分点至49.2%，供需指数继续回落而且需求回落幅度更大。原材料价格指数环比回落3.2个百分点至60.5%，出厂价格指数环比回落3.2个百分点至51.9%，价格上升压力有所缓解但仍处于2022年下半年以来的高水平区间。服务业PMI环比回升0.7个百分点至50.3%，反映五一长假对相关差旅行业的带动；建筑业PMI环比回升0.8个百分点至48.8%，综合PMI回升0.4个百分点至50.5%，持平于2026年1月份以来的最高值。 5月份美国ISM制造业PMI环比回升1.3个百分点至54%，连续5个月位于扩张区间且为2022年6月份以来最高值，主要受中东战乱与供应中断带来的预防性备库以及人工智能投资热潮带动。其中新订单指数环比回升2.7个百分点至56.8%，为近四个月最高值；产出指数环比回升0.9个百分点至54.3%，供不应求情况较为突出；自有库存指数与客户库存指数均环比回升，且均为近五个月最高值。非制造业PMI环比回升0.9个百分点至54.5%，为近三个月最高值；综合PMI环比回升1个百分点至54.4%，继续位于2022年下半年以来的高水平区间。制造业物价指数环比回落1.5个百分点至82.1%；但继续位于2022年下半年以来的高水平区间；非制造业物价指数环比回升0.6个百分点至71.3%，且为2022年9月份以来最高值。 5月份标普环球摩根大通全球制造业PMI环比持平于52.6%，为2021年7月份以来最高值，且连续10个月位于扩张区间。分经济体看，美国制造业PMI达到4年多以来的最高水平，中国、欧元区和日本制造业PMI环比有所回落，东南亚制造业PMI自能源危机冲击中小幅反弹。尽管数据显示随着中东战争延续至五月进入第三个月，制造业经济的韧性有所鼓舞，但许多情况下增长得益于预防性库存储备，企业希望在供应短缺或与战争相关的价格上涨前购买商品。投入品购买和投入品库存在近几个月内也都以自2022年以来最陡峭的速度增长，且这两种增长速度均在五月开始加速。由于许多产品需求超过供给，价格在五月再次大幅上涨。能源和运输价格上涨也导致成本上升。因此，工厂投入成本在全球5月以自2022年6月以来最陡峭的速度上涨，通胀率已连续四个月加速。 5月份美国ADP私营部门就业人数新增12.2万，为2025年1月份以来的最高值。ADP首席经济学家表示5月的招聘活动比过去几年更为广泛。劳动力市场在进入夏季招聘季节时继续显示出持续的动能。就业增长主要发生在教育和健康服务(5.7万)、贸易运输和公用事业(3.6万)、专业和商业服务(1.1万)、休闲和酒店业(0.8万)、建筑业(0.8万)、金融活动(0.7万)和制造业(0.3万)；而自然资源和采矿行业减少了0.3万岗位，信息行业减少了0.9万。4月份美国空缺职位数环比增长73.1万至761.8万，为2024年6月份以来的最高值，这也是2025年8月份以来职位空缺数首次超过失业人数。总体上看由于人工智能投资热潮、中东战乱引发的补库需求以及中东供应中断对美国油气的替代需求，美国经济增长动能与就业市场均呈现复苏态势。 1.2地缘政治：美伊谈判停滞僵局延续 美伊谈判在霍尔木兹海峡和伊朗核问题上存在较大分歧，美国要求伊朗完全自由开放霍尔木兹海峡，伊朗仅同意在伊朗管控情况下有序开放海峡通行；美国 要求伊朗暂停铀浓缩活动20年并交出全部高浓缩铀库存，而伊朗仅同意暂停五年且拒绝放弃其和平利用核能的权利。5月29日特朗普曾称将很快就达成美伊协议还是重启对伊战事做出决定，但最后决定在给伊朗更多时间来同意美国要求的同时，继续封锁伊朗港口并打击伊朗妨碍霍尔木兹海峡航行的行为。 5月31日以色列总理称已下令军队深入黎巴嫩境内打击伊朗支持的真主党武装组织，从以黎巴嫩南部为主要目标扩大至涵盖黎巴嫩首都贝鲁特。6月1日伊朗媒体报道称鉴于以色列在黎巴嫩的持续军事行动，伊朗谈判团队已暂停通过中间人同美国对话，将彻底封锁霍尔木兹海峡并在曼德海峡开辟新战场；在以色列停止在加沙和黎巴嫩的军事行动之前，伊朗与美国不会进行任何对话；随后特朗普称已经促成以色列和黎巴嫩部分停火，并称很快就会达成美伊协议。本周美伊战事有所升温，美国以打击伊朗阻碍霍尔木兹海峡通行为由打击伊朗导弹发射阵地以及伊朗海军快艇，伊朗则以导弹和无人机袭击科威特和巴林的美军基地，另美伊相互打击对方商船。 国际货币基金组织IMF的PortWatch平台数据显示，5月26日至5月31日霍尔木兹海峡通航情况有所恶化，近一周油轮平均运力减少至1.52万吨，为战后日均运力的10.5%。美国能源署EIA的周度石油状况报告显示，截至5月29日当周美国总石油库存下降至15.74亿桶，自1月中旬以来已经减少1.49亿桶，且比2021年至2025年的同期最低水平更少35.8百万桶。截至6月1日当周美国零售汽油平均价格为4.44美元/加仑，较2025年底上涨51%，距离2022年6月历史记录仅相差13.1%。由于美伊谈判僵局难破、美伊双重封锁霍尔木兹海峡而能源价格持续高位偏强运行，美国4月份PPI和CPI双双超预期上行，通胀担忧推高欧美国债利率与央行紧缩预期；5月19日美国10年期国债利率一度上升至4.67%，5月22日美联储年内加息概率达到67.9%。截至6月4日美联储年内加息概率为 56.4%而降息概率为1.6%。 数据来源：MacroMicro，建信期货研究发展部 5月29日美联储监管副主席鲍曼表示，中东战争对经济的影响仍在评估之中，如果通胀持续攀升则届时或需采取更紧缩的货币政策，但现在评估伊朗冲突带来的经济影响的规模和持续性似乎还为时过早。堪萨斯城联储主席施密德认为，从当前通胀压力的走势来看，美联储可能需要考虑收紧整体货币政策立场。 二、贵金属市场分析 2.1美债利率与美元汇率 2026年初美元指数先延续2025年12月份以来的回落趋势至95.5，主要驱动力是全球经济复苏前景削弱美元的避险需求且市场担心美国财金纪律失控；1月底至3月底美元指数震荡回升至100附近，首先是特朗普政府任命偏鹰派美联储主席人选缓和了市场对美国财金纪律失控的担忧，随后是地缘政治风险提振了美元的避险需求；4月份以来美元指数在97.5-100.5之间窄幅震荡，伊朗局势降温但美伊谈判困难重重，伊朗战争消耗并削弱美国霸权和美元基本面，但油价持续高位偏强运行也推高通胀中枢并增强美联储紧缩预期。我们认为伊朗战争对美元影响表现为短多长空，而且中期选举的不确定性也带来美国国内政治风险，因此地缘政治风险对美元指数的支撑作用相对有限，短期偏强运行过后美元指数仍将延续下行趋势，美元指数上方压力位分别为100.5和102，下方支撑位分别为95和90。 国际贸易形势缓和、中国制造业相对优势以及强劲贸易盈余支撑人民币汇率，伊朗战争侵蚀美国霸权根基从而利多中国国际形象并增强人民币基本面，年内人民币兑美元汇率震荡走强并于6月初跌破6.76关口。但人民币汇率过度升值将削 弱中国出口优势，且人口结构老龄化、房地产周期下行与债务杠杆压力抑制中国中期经济潜能，美伊谈判久拖不决以及欧美央行货币紧缩可能短期冲击中国外需。我们预计人民币汇率偏强运行但升值空间相对有限，年内人民币兑美元汇率压力位分别为6.7和6.6。 2026年初美国国债利率先延续2025年以来的偏弱下行态势，因美国就业市场在特朗普2.0新政不确定性以及人工智能发展浪潮的双重冲击下持续羸弱，而美联储也于2025年底结束缩表进程且执行流动性管理计划(实质性扩表)，2月27日美债2年期和10年期利率分别跌至3.38%和3.97%。伊朗战争爆发后伊朗以封锁霍尔木兹海峡为杠杆倒逼美国退缩，油价持续高位偏强运行推高通胀波动中枢并增强美联储紧缩预期，3月份以来美债利率曲线陡峭化上行，5月19日美债2年期和10年期国债利率最高分别上行至4.13%和4.67%，5月下旬至今美债利率高位盘整略有回落。我们认为美联储面对短期通胀压力可以暂停按兵不动，但若通胀持续上行美联储也可能被迫收紧货币政策，但美联储货币政策转向或对宏观市场造成更大冲击从而提振国债的避险需求。总体上看我们判断美债利率先升后降，观察美国经济滞涨预期触顶与衰退预期升温的转换时机，美债十年期利率核心波动区间为3.8-5%。 2.2市场投资情绪 现货市场方面，2024年5月份中旬至2026年1月底金银价格偏强运行推动金银ETF持仓量持续上升，1月底白银价格暴跌后白银ETF持仓量开始下降，但地缘政治风险推动黄金ETF持仓量继续上升直至2月底；3月份之后伊朗封锁霍尔木兹海峡推高国际油价和通胀中枢并增强央行紧缩预期，进而削弱不生息资产的吸引力而贵金属ETF持仓量也震荡回落。截至6月4日SPDR黄金持仓量为1025.1吨，较2月底峰值回落6.9%；SLV白银ETF持仓量为15036吨，较1月底 峰值回落9.4%，整体看现货投资者兴趣有所减退。 在CFTC持仓方面，2026年5月26日当周非商业机构分别减持黄金期货期权多单1361张和空单2361张，减持白银期货期权多单1033张并增持空单522张，结果是黄金基金净多率上升至32.9%而白银基金净多率回落至19.2%.伊朗局势缓和抑制油价走势促使机构资金回归贵金属市场，且更为看好有着储备分散化需求支撑的黄金，但对白银的工业需求预期持谨慎态。金银净多率的八年COT指标分别为88.9%和69.9%，由此看来黄金衍生品市场存在轻微的多头踩踏风险。因CFTC公布的持仓数据距离周报写作时间有10天，对行情指导意义相对有限。 2.3贵金属回顾展望 从长周期看，百年未有之大变局和中美博弈竞争推高地缘政治风险并冲击全球政治经济贸易货币体系，地缘政治风险带来的避险需求和全球政经体系重组带来的储备分散化需求持续推高金价波动中枢。从中周期看，K型经济结构要求央行宽松货币政策并提振黄金的流动性属性，特朗普2.0新政推动国际政经格局加速重塑进一步增强黄金的避险需求；虽然伊朗战争可能倒逼欧美央行短期紧缩货币政策，但K型经济的结构不稳定性势必限制央行紧缩幅度和持续时间，况且伊朗战争进一步削弱美国霸权和美元基本面，我们判断金价继续处于2015年12月以来的第三轮大周期牛市和2024年3月份以来的第二轮中周期牛市当中，技术指标显示伦敦黄金中周期支撑区间为3800-4200美元/盎司。从短周期看，美伊在伊朗核问题和霍尔木兹海峡问题上的根本性分歧，使得美伊未能及时达成协议从而全球石油库存持续消耗的可能性始终存在，而且美伊僵局持续时间越长欧美央行紧缩和全球经济走弱的概率就越大；来自地缘政治和宏观市场的避险需求支撑金价，但金价也承受来自通胀上行、央行紧缩和流动性萎缩的压力，4月下旬以来金价随着美联储加息预期升温而再次承压调整，我们判断金价可能再次回到中周 期支撑区间附近。 对银铂钯等工业贵金属而言，从供需基本面角度白银最好铂金次之钯金最弱，油价高位运行加速汽车电动化转型，欧美央行紧缩诱生全球经济疲软前景，共同打压铂钯的