量化测算鸿路钢构吨净利有多大提升空间

鸿路钢构（002541） 专业工程/公司深度研究报告/2026.05.28 证券研究报告 核心观点 投资评级:买入（维持） ❖总结：目前，我们认为公司产效、下游需求、费用端等多个因素已出现积极变化，公司吨净利2026年有望进入上行期，中期看有望回到200元/吨以上。 基本数据2026-05-28收盘价（元）18.90流通股本（亿股）4.96每股净资产（元）14.28总股本（亿股）6.90 收入端：吨加工费改善有望成为主要驱动力。公司产品的定价主要为钢价+加工费的模式。1）PPI的回升乃至回正，有望对制造业的资本开支形成正面影响，对公司产能利用率和吨加工费形成提振作用；2）25Q3之后公司大订单加工费呈现了触底回升态势，由于订单总体领先于收入，若后续趋势延续，则公司收入端的加工费提升将逐步显现。3）随着废钢价格触底回升，其也将对吨净利带来正面影响。 成本端：钢价、折旧均有积极影响因素。1）公司近年来折旧摊销的增加主要因为大幅增加了对智能制造机器人的投入，我们预计后续投入有望阶段性下降，单吨折旧摊销有望进入下行通道。2）公司研发费用的大规模开支阶段已过，进一步收窄且产量维持稳步上涨的背景下，预计公司2026年单吨费用下降还有一定空间；同时得益于公司管理能力优秀，单吨的其他费用总体呈现了下降趋势，预计公司转债到期后，单吨财务费用亦有进一步下降空间。3）公司合同大部分为闭口合同，钢价上涨亦一定程度利好公司报表利润。 分析师王涛SAC证书编号：S0160526020003wangtao01@ctsec.com 智能化改造下，公司吨净利有望进一步提升。公司现有520万平的生产面积，社会平均产效之下的年产能为520万吨，若公司产线的机器人全面铺开使用，对应的产能可从520万吨提升至1000万吨以上。根据我们的测算，中性假设下，120%、150%的产能利用率下焊接机器人两班倒单吨成本分别下降127、148元。若是产能可达120%情况下，对应单吨成本降幅为80、127、159元；若是产能利用率达150%情况下，对应单吨成本可下降114、148、189元，对比90%的产能利用率，单吨成本仍下降55、103、130元。 联系人杨景奥yangja@ctsec.com 相关报告 1.《业绩超预期，量利齐升逻辑初步兑现》2026-04-292.《Q4单位盈利仍然承压，看好后续经营反转》2026-04-203.《起量趋势明确，继续看好后续量利双击》2026-04-08 ❖投资建议：预计公司2026-2028年实现归母净利润8.9、12.4、16.2亿元，yoy分别+41%、+39.6%、+30%，对应PE14.3、10.2、7.9倍，维持“买入”评级。 ❖风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，测算差异风险。 内容目录 1核心结论：理想状态下公司吨净利有望实现.....................................................32收入端：吨加工费改善有望成为主要驱动力.....................................................43成本端：钢价、折旧均有积极影响因素.............................................................53.1折旧摊销：受益产效上升有望稳步下滑.........................................................53.2费用：各项费用均有进一步收缩空间.............................................................73.3钢价：钢价上涨利好成本和废钢出售两个环节.............................................74智能制造有望带动公司坪效和吨净利持续改善.................................................85盈利预测与投资建议：看好进入量利双击新周期.............................................96风险提示...............................................................................................................11 图表目录 图1:公司过去几年销量和吨净利的变化情况......................................................3图2:公司季度产量及测算吨净利的变化情况......................................................3图3:公司吨售价与吨钢价的变化趋势..................................................................4图4:公司测算吨加工费的变化趋势......................................................................4图5:制造业固投及固投中建筑安装工程的增速..................................................5图6:公司名义产能及固定资产的变化情况..........................................................5图7:公司每季度公告大订单的单位售价及测算加工费变化趋势......................5图8:公司单吨折旧摊销的变化情况（元/吨）.....................................................6图9:公司每年新增固定资产的构成......................................................................6图10:公司总研发费用近年整体增长....................................................................7图11:公司单吨研发费用进入下行区间................................................................7图12:公司单吨费用情况整体稳中有降................................................................7图13:钢价变化对公司成本及售价的影响（元/吨）...........................................8图14:废钢价格或已到触底回升拐点....................................................................8图15:公司智能化下降本空间测算........................................................................9图16:公司股价与PPI存在一定的正相关性.....................................................10图17:公司PE已处于中枢附近............................................................................11图18:公司PB处于历史底部................................................................................11 1核心结论：理想状态下公司吨净利有望实现 从年度情况看，公司吨净利在2022年达到高点的281元/吨，随后出现较为明显的下降。公司在2018年转型钢结构制造（逐步停止钢结构工程）之后，产量从2018年的144万吨，增长至2025年的502万吨，7年复合增长率达到20%左右，同时销量也取得了基本同比例的增长。在2024/2025年固投的相对低景气时期，公司仍然取得了持续的量增。吨净利角度，20-22年，下游需求、公司产能爬坡、钢价等宏微观因素均对公司吨净利上行产生了积极影响，2022年高点的吨净利达到281元。但2022年后，随着宏观环境走弱，钢价下行，以及公司加大在智能制造领域的研发投入和资本开支，公司吨净利出现较为明显的下行，2024年公司测算吨净利111元，较高点回落显著。 数据来源：公司公告，财通证券研究所 从季度情况看，公司在21年和22年旺季季度曾达到300元以上的吨净利。我们测算21Q2公司吨净利为333元，而22Q2和22Q3公司吨净利达到了345元左右，为公司的历史最高值。从季节性波动来看，Q1一般是公司吨净利的低点，二三季度进入生产旺季后吨净利环比有所提升，Q4吨净利大部分年份环比Q3会有所下降，我们判断主要系Q4的费用归结、减值计提等因素所致。相对特殊的年份主要是2025年，25年公司吨净利的高点出现在Q1，我们判断与当时市场环境相对较好有关，但随后需求端和费用端的压力使得公司吨净利出现了超越季节性的下降，25Q3、4公司的吨净利仅在100元左右，同样距离历史高点具备较大差距。 数据来源：公司公告，财通证券研究所 从收入和成本两端出发，我们认为公司吨净利均有较好的提升空间。如果说21-22年公司的年度高吨净利，以及当年部分季度的高吨净利，是钢价、公司产能利用率改善、下游需求旺盛、公司费用端相对影响小等多重因素的共同作用，那当前公司仅100元左右的吨净利则是上述因素反向作用的共同结果，但当前，多个 因素我们认为已经出现积极变化：1）PPI的回升乃至回正，有望对制造业的资本开支形成正面影响，若行业需求回暖，则对公司产能利用率和吨加工费形成提振作用；2）钢价的触底回暖，有望降低此前在持续下降通道时对公司的利润侵蚀，同时，废钢价格的上行也有望增厚公司利润；3）经过前几年在智能制造领域的大幅投入（同时影响费用和折旧），一方面公司投入有望收敛，另一方面前期投入也有望进入成效期，带动公司量利双增。我们认为公司吨净利2026年即有望进入上行期，中期看有望回到200元/吨以上。 2收入端：吨加工费改善有望成为主要驱动力 我们认为公司的单吨售价和钢价呈现正相关关系，但加工费自23年之后也出现了一定的趋势性下降。公司产品的定价主要为钢价+加工费的模式，其中我们预计钢价占比较高（70%以上），因此公司的单吨售价与钢价呈现较高的正相关性，自钢价21Q4见顶过后，二者同步下行。考虑到公司当季度结转的订单并非全部来自于当季新签，我们对当季度，t-1季度，t-2季度的平均钢价（4.75mm厚热卷）分别赋予30%，50%，20%的权重，计算得到的加权平均值用以表征当季度单吨售价中的钢价。在减去钢价后，可以看到，公司吨加工费自23Q1起也呈现震荡下行趋势，当前水平较23Q1下行幅度同样较大。 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司在产能扩张的过程中遭遇行业景气下行，或是吨加工费下降的主要原因。公司名义产能在2022年之前保持了较快增长，2022年之后名义产能的增长有所放缓，但固定资产仍然保持了较快的增加速度。从固投数据角度看，制造业投资以及固定资产投资中的建筑安装工程投资增速分别于2021和2022年见顶，随后持续回落，我们认为一定程度体现出钢结构整体下游需求有所放缓，行业竞争进一步加剧。2026年前4个月制造业投资同比增长1.2%，建安工程投资同比下降4.4%，增速均较25年全年有了一定程