有色金属：海外季报：嘉能可 2026Q1 公司自有铜产量同比增加 19%至 19.96 万吨，2026Q1 公司自有钴产量同比减少 39%至 0.58 万吨

评级及分析师信息 ►生产经营情况 2026Q1自有铜产量19.96万吨，同比增加19%，环比减少26%。这主要得益于非洲铜矿（27,400吨）品位的提升以及Antamina矿（13,500吨）处理量和品位的提高，但部分增幅被2025年Mount Isa铜矿停产所抵消（8,900吨）。 2026Q1自有钴产量为0.58万吨，同比减少39%，环比减少24%。主要原因是刚果民主共和国（DRC）于2025年底实施了出口配额制度，因此，鉴于现有钴成品库存足以完全满足近期配额水平，刚果民主共和国资产目前正优先考虑铜的生产。 2026Q1自有锌产量为17.69万吨，同比减少17%，环比减少32%。主要反映了Lady Loretta矿于2025年底达到矿山寿命终点（22,300吨），以及因自有来源原料的排序安排导致Kazzinc的贡献减少（13,800吨）。 2026Q1自有铅产量为4.12万吨，同比减少17%，环比减少11%。 相关研究： 1.《行业点评|嘉能可2025Q4公司自有铜产量同比增加9%至26.81万吨，2026年铜产量指引为81-87万吨》2026.2.10 2026Q1自有镍产量为1.72万吨，同比减少9%，环比减少12%。主要原因是2025年Sudbury的熔炉故障，以及由此对向挪威运输镍锑的交货周期造成的相应影响。 2.《行业点评|嘉能可2025Q3公司自有铜产量同比减少1%至23.96万吨，自有钴产量同比减少9%至0.96万吨》2025.12.83.《行业点评|嘉能可2025Q2公司自有铜产量同比 2026Q1自有金产量为6.8万盎司（2.12吨），同比减少53%，环比减少56%。 减少21.0%至17.6万吨，自有钴产量同比增加1.1%至9400吨》2025.8.2 2026Q1自有银产量为486.9万盎司（151.44吨），同比增加15%，环比减少13%。 2026Q1铬铁权益产量为83万吨，同比增加3%，环比增加100%。 2026Q1焦煤产量为650万吨，同比减少22%，环比减少17%。主要原因是EVR的矿坑顺序安排、昆士兰州的潮湿天气以及Oaky Creek计划中的长壁移位。 2026Q1动力煤产量为2290万吨，同比减少2%，环比减少7%。澳大利亚产量的增长抵消了Cerrejón自2025年第二季度起实施的减产措施。 ►2026年指引 产量指引与此前指引保持一致。 产量指引向下半年倾斜，反映出预计下半年产量将呈现更强劲的增长态势，具体如下：就铜而言，Collahuas i矿是主要贡献来源，预计随着今年进展，原矿和淡水的供应将有所改善；焦煤的产量侧重于下半年，这反映了加拿大矿坑的开采顺序安排——预计下半年产量将更高，以及澳大利亚Oaky Creek矿区计划于上半年进行的长壁采煤面转移；动力煤的产量同样侧重于下半年，原因是Ulan矿区计划于上半年进行长壁采煤面转移，且预计Bulga和Cerrejón矿区下半年的剥采比将降低。 ►刚果民主共和国钴矿最新动态 刚果民主共和国的钴出口将实行配额制度，该制度至少将持续至2027年底。KCC和Mutanda矿区超出配额的钴产量将储存在国内，并在条件允许时出售。在此背景下，为尽量降低就近加工成本，混合矿石中的钴可能以溶液形式保留而不计入产量，而非加工成氢氧化钴。KCC和Mutanda目前持有充足的钴库存，足以在短期内利用其钴配额。 鉴于在钴配额制度下实施出口流程所需的时间，刚果（金）政府将生产商的2025年钴配额有效期延长至2026年4月。2026年第一季度，嘉能可出口了其2025年配额的大部分，剩余部分于2026年4月出口。同样，2026年第一季度未使用的配额有效期将延长至2026年6月30日。 随着出口及配额制度和流程现已确立，嘉能可预计钴出口将在年内恢复正常，与2026年剩余配额保持一致。嘉能可预计的钴出口配额如下所示。 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。