商社2025年及2026Q1业绩总结：子行业表现分化，关注新消费+出海服务+顺周期修复

评级及分析师信息 新消费细分赛道高成长，本质上来自消费需求由基础功能满足向情绪价值、悦己体验和个性表达延伸，潮玩、家清、膳食健康等品类增速明显优于消费大盘。2025年全国社零 总额 同比+3.7%、实物商品网上零售额同比+5.2%，而2025年中国潮玩市场规模预计超825亿元、同比+40.5%，家居清洁护理行业市场规模预计达1590亿元，膳食补充剂市场规模预计达2788亿元；个股看，泡泡玛特2025年收入/归母净利润分别 同 比+184.7%/+308.8%，若羽臣2025年收入/归母净利润分别同比+94.35%/+84.03%，26Q1收 入/归 母 净 利 润 分 别 同 比+73.34%/+163.78%，头部IP及自有品牌公司增长弹性突出。 ►免税：政策红利释放，海南市场表现靓丽 2025年海南离岛免税全年仍承压，但9-12月购物金额增速转正，11月新政实施首月购物金额23.8亿元、同比+27.1%，政策拉动作用初步显现；新政从扩大享惠客群、扩充商品品类、引入国内商品、提升购买便利度等方面释放红利，有望提升海南免税消费转化率。26Q1海南离岛免税延续较高景气，购物金额142.1亿元、同比+25.7%，购物人数181.6万人次、同比+18.0%，购物件数1097.7万件、同比+12.0%；中国中免26Q1海南地区收入125.85亿元、同比+28.26%，增速略快于同期海南大盘，海南市场份额有望持续提升。 分析师：许光辉邮箱：xugh@hx168.com.cnSAC NO：S1120523020002联系电话： 分析师：邓奕辰邮箱：dengyc@hx168.com.cnSAC NO：S1120525020001联系电话： ►人服：岗位外包需求相对稳健，重视AI应用商业化进展 分析师：徐晴邮箱：xuqing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523080002联系电话： 2025年，人力资源行业上市公司整体营收同比+8.72%，归母净利润同比+2.52%；2025年人力资源服务行业规模保持扩张，2024年我国人力资源服务业营业收入约2.92万亿元，2025年约3.1万亿元，岗位外包、业务流程外包、薪税福利及数字化交付成为头部公司重要增长方向。26Q1，人力资源行业上市公司整体营收同比+6.86%，26Q1岗位外包需求相对稳健，科锐国际岗位外包及兼职专家业务累计派出160,943人 次 、 同 比+10.49%，北京人力、外服控股收入分别同比+5.03%/+5.85%；26Q1人力资源行业上市公司整体归母净利润同比-31.23%，主要由于去年同期北京人力投资收益较高，科锐国际归母净利润同比+59%，外服控股同比+12%。AI应用方面，科锐国际推出智能体产品“Mira”，并持续推进禾蛙生态商业化，截至26Q1禾 蛙累计注册合作伙伴20,000余家、同比+23.4%，累计注册交付顾问196,300余人、同比+25.7%，AI有望在人才供需匹配、招聘交付和平台化运营中持续提效。 ►旅游：内容付费成为旅游出行逻辑主导，旅游市场步入多元竞争格局 2025年全年国内居民出游人次65.22亿，同比+16.2%；国内居民出游总花费6.30万亿元，同比+9.5%。当前旅游市场由过往高知名度旅游目的地为核心的高集中度旅游格局向去中心化多元竞争格局转变，旅游目的地对各类旅游群体内容消费需求的把握，对其景气度起决定效果，聚焦本身具备高知名度、内容创新持续推进、未来有区域旅游政策优化/融合预期 及外 部交通优化预期的旅游目的地。2025年景区行业上市公司整体同比+5.23%，归母净利润同比-9.60%，部分旅游景区类上市公司在获取客流增量的同时基于实际经营需求增加相应支出（如员工薪酬支出增加、营销费用增加等），导致归母净利润在2025年度短期承压，在旅游行业客流接待人次逐年攀升背景下，各上市公司旅游目的地旅游人次增长态势清晰，相关费用对利润增长的影响有望逐渐抹平；2026Q1，景区行业上市公司整体营收同比+5.53%，归母净利润同比+74.50%，归母净利润提升幅度大，主要是ST张家界本季度确认重整收益利润大幅扭亏所致。部分上市公司业绩表现亮眼：长白山：26Q1归母净利润同比+84.23%，除25Q1归母净利润低基数原因外，外部因素来看吉林省冰雪游持续高热度、长白山高知名度持续引流催化应是主要动因；三峡旅游：游船产品游客量大增，营收同比+7.04%，归母净利润同比-14.78%，主要是省际游轮处筹备期暂无收入但产生费用，及本季度收到的公交运营补贴同比减少、募集资金利息收入下降所致。 ►酒店：尚处结构化转型期，马太效应逐步凸显 据STR数据，2025年内地酒店行业OCC/ADR/RevPAR分别同比-3%/-1%/-3%；内地酒店供给同比+3.2%、需求同比+0.4%。酒 店行业当前处存量博弈、结构化转型阶段，行业不确定性与客源获取焦虑使供给端新入局者对连锁品牌加盟的诉求提升，连锁品牌依托高品质与品牌效持续为供给端赋能并强化需求端获客能力，行业马太效应逐渐凸显。2025年酒店行业上市公司整体营收同比-2.09%，归母净利润同比+1.15%。聚焦个股业绩表现，2025年上市公司连锁化酒店品牌中华住、亚朵业绩表现亮眼，2025年实现营收/归母净利润双增，是门店拓展、酒店产品迭代、品牌力提升多方共振的结果；君亭酒店2025年整体经营 承 压 ， 但 分 季 度 来 看RevPAR表 现 呈 底 部 回 升 趋 势 ，25Q4RevPAR已实现同比增长，复苏动能充足。2026Q1酒店行业上市公司整体营收同比+12.66%，归母净利润同比+26.99%；2026Q1各酒店业绩表现分化，聚焦君亭酒店表现，境外渠道间夜量同比+35.41%，房费收入同比增长达30.99%，境外渠道对公司经营表现支撑力度增强，单季度RevPAR实现6.43%同比增长，经营回暖、入境游客流引流能力增强叠加控股股东变更预期、加盟品牌门店快扩、凯富/凯艺特许经营门店展 开， 业绩有望迎来高增阶段。 ►餐饮：品类间表现分化，2026Q1整体趋势向好 2025年，餐饮行业整体增速放缓，行业洗牌速度持续加快。外卖平台“补贴大战”下，低客单价的饮品、小吃等品类充分受益，订单量大幅增长，推动相关企业业绩高增；而火锅、正餐等品类面对愈发激烈的市场竞争，逐渐从过去“增量市场下的规模扩张”转向了“存量竞争中的精细化运营”，主 动放 缓开店节奏，从产品、运营、供应链等 维度 构建品 牌 竞 争 力 。2026Q1， 餐 饮 行 业 整 体 趋 势 向 好 ， 据 国 家 统 计 局 数 据 ，2026Q1，全国餐饮收入同比+4.2%，增速高于社零总额整体增速（同比+2.4%），展现出较强复苏活力，餐饮企业经营表现向好。 ►黄金珠宝：金价高位运行，产品结构影响业绩表现 2025年及2026Q1，受金价高企、税收新政落地等多重因素影响，金饰需求量受抑制，但消费额仍呈增长趋势；此外，需求呈现多元化发展态势，金饰消费呈现轻量化、高端化，同时，消费者对黄金投资属性的认知不断深化，投资金消费量持续上涨。以中信珠宝首饰及钟表板块来看，2025年板块营收/归母净利润同比+0.7%/-99.7%（归母净利润主要受豫园股份业绩亏损影响），2026Q1板块营收/归母净利润同比+12.7%/+27.0%。其中，高端化/时尚化黄金珠宝品牌及投资金占比高 的黄 金珠宝品牌业绩表现更为亮眼，如老铺黄金、潮宏基、菜百股份等；而传统黄金珠宝品牌业绩相对承压，如老凤祥等，其中，周大生得益于产品结构优化及渠道贡献变化，毛利率显著提升，推动净利润逆势增长。 投资建议 建议关注高景气成长赛道以及政策、科技加持下服务业景气拐点赛道，具体包括：（1）新消费拥有需求长逻辑，景气度有望维持，当前行业龙头估值处于相对低位，26年仍然拥有足够弹性，包括潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品等。受益标的包括泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等。（2）服务消费迎来政策及行业新需求共振，有望驱动行业拐点，包括免税、银发旅游、育儿消费等。受益标的包括中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、孩子王、海底捞、百胜中国、长白山等。（3）零售业态创新+出海打开新成长空间，受益标的包括小商品城、 赛维时代等。（4）AI+应用26年有望迎来百花齐放，从主题到商业化变现加速，受益标的包括焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等。 风险提示 行业竞争加剧、国际贸易政策发生重大变化、极端天气及安全事件等。 正文目录 1.新消费：细分赛道体现高成长性，景气度优于消费大盘...........................................................................................................52.免税：政策红利释放，海南市场表现靓丽.....................................................................................................................................63.人服：岗位外包需求相对稳健，重视AI应用商业化进展........................................................................................................84.旅游：内容付费成为旅游出行逻辑主导，旅游市场步入多元化竞争格局.........................................................................105.酒店：尚处结构化转型期，马太效应逐步凸显..........................................................................................................................116.餐饮：2025年品类间表现分化，2026Q1整体趋势向好...........................................................................................................127.黄金珠宝：金价高位运行，产品结构影响业绩表现..................................................................................................................138.投资建议..................................................................................................................................................................................................159.风险提示..................................................................................................................................................................................................15 图表目录 图1我国潮玩市场规模（亿元）......................