周观点：关注景气改善的低位顺周期，继续布局新消费及消费成长

证券研究报告 行业研究 2025年03月02日 本期内容提要: 骆峥轻工制造行业分析师执业编号：S1500525020001邮箱：Luozheng1@cindasc.com 出口：关税纠纷再起，核心逻辑不变。美国总统特朗普2月27号宣布，按计划于3月4日对加拿大和墨西哥加征关税，再次对中国加征10％额外关税（25年累计加征关税已至20%）。多数出口公司针对第一轮10%的关税分摊仍在与客户协商，双方未来或将通过产品更新、供应商小幅降价、终端小幅提价共同消化。其中，龙头企业海外产能布局完善，订单加速外移背景下有望受益。哈尔斯再次获得STANLEY“年度最佳供应商奖”和“年度创新奖”，Stanely团队表达进一步深化合作的强烈意愿，哈尔斯客户结构持续优化、单一大客户影响趋弱。建议关注海外布局充分的永艺股份、匠心家居、共创草坪等，业绩具备弹性的嘉益股份、浙江自然等，结构成长、估值依然偏低的哈尔斯、西大门、依依股份、英科再生、玉马科技、英派斯、建霖家居等，困境反转的浩洋股份、天振股份等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 跨境电商：平台&卖家主动应对关税，格局改善。关税因素较难影响国货出海的性价比核心优势，成本端压力增大或加速中小卖家出清，头部卖家市占率有望提升。平台方面，Temu半托管模式以菲律宾为首站，宣告进入东南亚市场；2024年TikTok Shop美国市场GMV年增长率达689%（来自Gloda数据），同时平台近期宣布通过西班牙店铺主体，跨境卖家可直接开通德国、法国、意大利、爱尔兰四大站点，实现“一店卖五国”。新兴海外电商平台面对美国关税不确定性，通过市场开拓、模式调整等多种方式主动应对，具备优秀运营能力、成熟仓储物流体系的头部卖家有望受益。公司方面，我们预计25Q1如致欧科技、卡罗特、傲基股份、赛维时代等均有望取得良好销售表现，利润端在关税影响下或不及营收端。关注盈利能力领先、全球布局持续深化的安克创新、致欧科技、卡罗特、傲基股份、赛维时代、恒林股份等，结构性成长的华凯易佰、吉宏股份等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2家居：广州国补徐徐展开，头部企业积极响应。广州家居补贴已上线，针对指定类目家装厨卫，每件或每套最高补贴2w元，每位消费者补贴总额最 高2w元，目前可用于补全国。据不完全统计，目前欧派、索菲亚、志邦、金牌、尚品、顾家（定制）等头部品牌已接入广州线上国补。3月家居各地国补持续落地情况下，更新需求占比较高的顾家家居、敏华控股、喜临门、慕思股份、好太太等有望迎来更好经营表现。 消费：布鲁可出海加速，新消费品牌抖音增速靓丽。根据蝉妈妈，1-2月抖音GMV同比合计来看，自由点+49.2%、冷酸灵+260.2%、润本+118.1%、麦 富 迪+68.4%、 弗 列 加 特+269.0%、 顽 皮+81.2%、 领 先+23.5%、Zeal+95.6%、爵宴+92.6%、晨光+126.6%、卡游+8.1%，卫生巾舆情消散，百亚重回高增。布鲁可小黄人、芝麻街3月1日（当地时间）亮相2025纽约玩具展，出海加速。关注传统消费复苏可期的公牛集团，结构性成长的百亚股份、登康口腔、润本股份、布鲁可、乖宝股份、中宠股份、雅迪控股、爱玛科技等，智能眼镜方向的康耐特光学、英派斯、博士眼镜、明月镜片等。 黄金珠宝：预计老铺黄金1-2月动销亮眼，关注黄金潮背后的品牌化机遇。我们预计老铺黄金1-2月终端动销在提价前取得亮眼增长，尽管2月25日完成产品调价（据新京报报道，主要产品涨幅在5%-12%左右），我们仍看好在品牌破圈的大势主导下，叠加即将到来的妇女节、SKP店庆等节点，老铺黄金动销有望保持高增趋势。此外，从高端商圈样本看，潮宏基持续破圈，我们预计公司销售表现有望逆势增长；菜百股份方面，我们预计25Q1有望跑赢行业。建议关注品牌价值持续凸显，终端有望逆势增长的老铺黄金、潮宏基，基于投资金特色及区域卡位有望跑赢行业的菜百股份，静待底部反转机会的周大生、老凤祥、周大福等。 新型烟草：一次性禁令逐步生效，海外换弹市场有望回暖。继比利时禁止一次性小烟1月1日生效，法国于2月25日起正式生效，英国将于6月1日正式生效。通过各国监管机构态度来看，新型烟草本质为替烟，旨在减少烟草对成年烟民危害，而非通过增加易得率、功能&流行元素内卷而吸引更多非烟民使用尼古丁产品，核心仍在于产品较真烟还原度，HNB等还原度/替烟效果较高，产品合规风险有限。此外，伴随一次性电子烟全球监管趋严，雾化换弹市场有望迎来复苏。建议关注深度绑定全球烟草龙头的思摩尔国际。 包装：裕同科技经营稳健，25年预期乐观。手机国补持续进行，1月20日-2月19日已有超2671万名消费者申请手机、平板、智能手表的购新补贴，部分高端机型降价进一步刺激消费需求。裕同科技对苹果供应份额较高，且对国产品牌高端机型供应份额较高，有望充分受益于本轮国补+新机周期。我们预计奥瑞金对中粮包装股东强制收购于25年4月17日完成，预计从25年1月中旬开始并表、并在奥瑞金一季报开始体现并表业绩。关注永新股份、裕同科技、昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金等。 风险因素：国内外需求低于预期，贸易政策摩擦加剧，新消费发展不及预期。 研究团队简介 姜文镪，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI论文，曾就职于浙商证券、国盛证券，任职团队曾多次上榜新财富最佳分析师，带领团队获2023年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 曹馨茗，本科毕业于中央财经大学，硕士毕业于圣路易斯华盛顿大学。曾就职于保险资管、国盛证券研究所，有3年左右行业研究经验，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩。2024年加入信达证券研究开发中心。 骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3年左右消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛道。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。