互联网行业2026年5月投资策略：Token 经济正转向 ROI 正回报，云厂商后续涨价可期

Token经济正转向ROI正回报，云厂商后续涨价可期 优于大市 核心观点 行业研究·行业投资策略 4月行情回顾：4月恒生科技指数单月上涨5.6%。同期，纳斯达克互联网指数4月上涨8.1%。个股方面，港股方面，百度集团、阿里巴巴、京东集团为本月表现前三的股票，美股方面，亚马逊、英伟达、谷歌为本月表现前三的股票。从市盈率看，恒生科技指数估值较上月上升，PE-TTM为22.54x，处于恒生科技指数成立以来29.33%分位点。纳斯达克指数估值较上月上升明显，PE-TTM为42.03x，处于近10年71.65%分位点。 互联网 优于大市·维持 证券分析师：陈淑媛021-60375431zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnS0980524030003 证券分析师：张伦可0755-81982651S0980521120004 证券分析师：刘子谭liuzitan@guosen.com.cnS0980525060001 证券分析师：王颖婕0755-81983057wangyingjie1@guosen.com.cnS0980525020001 人工智能动态：1）谷歌：发布Gemma4开源大模型，发布Eloquent；2）微软：开源前沿语音AI家族VibeVoice；3）OpenAI：发布GPT-5.5，Codex迎来 重大 更新 ；4）Meta：发 布首 款AI模型MuseSpark；5）Anthropic：上线语音功能，发布Claude3.6Sonnet模型；6）Runway：发布Multi-ShotApp；7）ElevenLabs：推出IOS应用ElevenMusic；8）Cursor：SpaceX寻求收购；9）Anthropic：发布Claude Opus 4.7与ClaudeDesign；10）腾讯：Hy3Preview正式发布；11）阿里：千问3.6-Plus正式发布，千问Qwen3.6-27B正式开源；12）字节：Seed3D2.0发布；13）美团：LongCat-AudioDiT开源；14）小米：小米MiMo-V2.5发布，实现全模态统一推理；15）Deepseek：发布V4，启动首轮外部融资；16）Kimi：月之暗面KimiK2.6发布并开源。 证券分析师：张昊晨zhanghaochen1@guosen.com.cnS0980525010001 互联网行业动态：1）电商：618前置备战加速，流量扶持与履约服务同步升级；2）本地生活：百度APP上线本地生活专区，抖音美团聚焦五一消费新场景；3）游戏：4月国产游戏版号下发147款，网易《遗忘之海》等获批；4）金融科技：3月支付机构备付金同比增长5.03%；5）短视频：监管政策全面规范，平台加码真人与AI内容双赛道。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《人工智能周报（26年第17周）-OpenAI发布GPT5.5，DeepSeekV4上线》——2026-04-28《DeepSeekV4发布点评-百万上下文进入普惠时代，国产算力成功适配需求爆发将至》——2026-04-26《人工智能行业专题（16）：Agent驱动全球模型厂MaaS收入爆发，国产模型各有优势》——2026-04-17《人工智能周报（26年第15周）-腾讯QClaw正式开启公测，小米推出三款面向Agent时代的大模型》——2026-04-13《互联网行业2026年4月投资策略-美伊冲突加剧算力紧缺，“Tokens”通胀链再强化》——2026-04-07 5月投资策略：4月底美股巨头已相继发布财报，本季度三家CSP云厂商均显示收入环比持续加速，新签订单环比加速。我们认为伴随今年初以来Agent驱动Tokens爆发式增长，大模型厂商商业模式逐步闭环，收入增长远高于训练成本提升，且模型厂商毛利率不断提升。我们认为当前AI投资叙事已逐步从需求侧转变为供给侧是否能支撑后续订单交付。因此本季度云厂财报自研芯片的产能释放对云厂利润率至关重要，亚马逊和谷歌因自研芯片储备充分，云业务OPM持续攀升。我们持续推荐具备大模型能力和自研芯片能力的云厂商，港股持续推荐阿里巴巴和百度集团。 风险提示：政策风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险等。 内容目录 行情回顾：4月恒生科技指数上涨5.6%............................................4 谷歌：发布Gemma4开源大模型，发布Eloquent............................................6微软：开源前沿语音AI家族VibeVoice...................................................6OpenAI：发布GPT-5.5，Codex迎来重大更新...............................................6Meta：发布首款AI模型MuseSpark.......................................................7Runway：发布Multi-ShotApp...........................................................7ElevenLabs：推出IOS应用ElevenMusic..................................................7Cursor：SpaceX寻求收购...............................................................7Anthropic：测试Conway，发布Claude Opus4.7与ClaudeDesign...........................7腾讯：Hy3Preview正式发布............................................................8阿里：千问3.6-Plus正式发布，千问Qwen3.6-27B正式开源................................8字节：Seed3D2.0发布................................................................9美团：LongCat-AudioDiT开源...........................................................9小米：小米MiMo-V2.5发布，实现全模态统一推理.........................................10Deepseek：发布V4，启动首轮外部融资..................................................10Kimi：月之暗面Kimi K2.6发布并开源...................................................10行业政策：全球AI治理对话推进，国内科技创新部署加码..................................11 行业动态：...................................................................11 电商：618前置备战加速，流量扶持与履约服务同步升级...................................11本地生活：百度APP上线本地生活专区，抖音美团聚焦五一消费新场景.......................12游戏：4月国产游戏版号下发147款，网易《遗忘之海》等获批.............................13金融科技：3月支付机构备付金同比增长5.03%............................................13短视频：监管政策全面规范，平台加码真人与AI内容双赛道................................14 风险提示.....................................................................15 图表目录 图1：恒生科技指数VS纳斯达克互联网指数月度涨跌幅.........................................4图2：恒生科技指数VS纳斯达克互联网指数月度走势...........................................4图3：4月互联网板块部分公司表现...........................................................4图4：2026年4月互联网板块股价下跌的股票（%）.............................................5图5：2026年4月互联网板块涨幅的股票（%）.................................................5图6：恒生科技指数PE-TTM情况.............................................................5图7：纳斯达克指数PE-TTM情况.............................................................5图8：央行非金融机构存款金额及增速（亿元、%）............................................14 行情回顾：4月恒生科技指数上涨5.6% 指数情况：4月恒生科技指数单月上涨5.6%。同期，纳斯达克互联网指数4月上涨8.1%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 个股方面，互联网多数股票股价表现不一致，其中： 1)港股方面，百度集团、阿里巴巴、京东集团为本月表现前三的股票，单月变化幅度为13.4%、9.7%、7.6%，与恒生科技指数对比为8pct、4pct、2pct。 2)美股方面，亚马逊、英伟达、谷歌为本月表现前三的股票，单月变化幅度为24.7%、22.2%、21.6%，跑赢纳斯达克指数11pct、8pct、7pct。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 从市盈率看，恒生科技指数估值较上月上升：截至2026年4月29日，恒生科技指数PE-TTM为22.54x，处于恒生科技指数成立以来29.33%分位点。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 纳斯达克指数估值较上月上升明显：截至2026年4月29日，纳斯达克指数PE-TTM为42.03x，处于近10年71.65%分位点。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 人 工 智 能 动 态 ：OpenAI发 布GPT-5.5，DeepSeek-V4发布 谷歌：发布Gemma4开源大模型，发布Eloquent 4月3日，谷歌正式发布Gemma4开源大模型。根据谷歌官网，谷歌正式发布了其开源生态的最新旗舰大模型Gemma4。此次同步推出了四种不同参数规格，以精准适配从端侧设备部署到云端复杂推理的各种需求。其中，表现最为亮眼的31B（310亿参数）版本在多项权威基准测试中表现优异，成功跻身全球开源大模型综合能力榜单第三位。这一成绩不仅被业内视为对MetaLlama系列开源霸主地位发起的一次强力阻击，也充分展示了谷歌在高质量训练数据过滤和模型蒸馏技术等开源生态领域的深厚