核心观点
- 公司经营展现韧性，提升分红比例回馈股东。2025年公司实现营收250.64亿元/+3.45%，归母净利润13.10亿元/-6.12%；2025Q4实现营收77.36亿元/+8.75%，归母净利润3.62亿元/-3.23%；2026Q1实现收入55.30亿元/+5.44%，归母净利润3.37亿元/+5.93%。
- 2025年公司拟每10股派发现金红利10元，现金分红金额占归母净利润的70%。
- 传统核心业务表现稳健，盈利能力提升。2026Q1书写工具/学生文具/办公文具分别收入5.9/8.0/8.1亿元，同比+4.0%/-0.8%/-4.9%，毛利率同比+2.9pct/+0.7pct/+0.05pct。
- 科力普稳定向好，为拉动收入增长的核心引擎。2025年科力普实现收入150.5亿元/+8.8%，净利润3.35亿元/+4.0%；2026Q1科力普收入30.8亿元/+10.3%。
- 2026Q1零售大店增长亮眼。2025年晨光生活馆（含九木）实现收入15.85亿元/+7%，其中九木杂物社收入15.37亿元/+9%；2026Q1九木杂物社收入4.5亿元/+16%。
- 销售费用率略有提升，净利率平稳。2026Q1公司毛利率20.27%/-0.38pct，净利率6.09%/+0.03pct。
- 2026年公司拟拆分科力普于港股上市，有望进一步提升科力普核心竞争力。
- 考虑到消费大环境承压，下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为14.6/16.1/18.0亿，同比+11%/10%/12%。
关键数据
- 2025年公司营收250.64亿元/+3.45%，归母净利润13.10亿元/-6.12%。
- 2025Q4公司营收77.36亿元/+8.75%，归母净利润3.62亿元/-3.23%。
- 2026Q1公司收入55.30亿元/+5.44%，归母净利润3.37亿元/+5.93%。
- 2026Q1传统核心业务收入19.9亿元/-3%，其中书写工具/学生文具/办公文具分别收入5.9/8.0/8.1亿元，同比+4.0%/-0.8%/-4.9%。
- 2026Q1科力普收入30.8亿元/+10.3%，毛利率6.61%/-0.48pct。
- 2026Q1九木杂物社收入4.5亿元/+16%。
- 2026Q1公司毛利率20.27%/-0.38pct，净利率6.09%/+0.03pct。
研究结论
- 公司经营展现韧性，传统核心业务稳健增长，新业务强劲发展，科力普和零售大店成为核心增长引擎。
- 公司提升分红比例回馈股东，维持“优于大市”评级。
- 下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为14.6/16.1/18.0亿，同比+11%/10%/12%。
- 风险提示：新渠道开拓不及预期，新业务盈利不及预期，集采政策影响。
