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金工定期报告：反弹未改防御底色，小盘尾部风险还在

2026-05-09 于明明,崔诗笛,孙石东吴证券郭生根

核心观点与关键数据

市场情绪与风格偏好：节后市场偏强运行，但反弹未改防御底色，大盘蓝筹风险缓释，中小盘防御需求仍强。SKEW指数显示小盘尾部风险担忧持续，中证1000SKEW高达107.26，表明市场对小盘指数的尾部风险担忧依然突出。VIX指数虽普遍上行但仍处历史低位，短期波动预期不高。
期现基差与市场行为：多数股指期货合约基差整体上行，贴水收敛。中证500基差上涨最为显著，贴水幅度明显收窄，显示资金对中小盘品种的短期情绪有所改善。节后三个交易日，期指市场整体增仓超2万张，首日增仓近6.5万张。
指数成分股分红影响：中证500、沪深300、上证50、中证1000指数未来一年内分红点位预估分别为76.45、69.84、52.53、59.00，分红占比预估分别为0.85%、1.34%、1.75%、0.66%。指数成分股年报分红对远月合约基差存在影响。
期现对冲策略表现：IC与IM季月对冲策略受到贴水收窄的影响出现回撤，周度收益分别为-0.11%与-0.02%。IC、IF、IH及IM当季合约分红处理过的年化基差分别为-4.01%、-2.19%、-0.45%、-7.47%。
期权市场指标：30日上证50VIX、沪深300VIX、中证500VIX、中证1000VIX分别为18.99、19.23、27.35及25.51，占2024年以来分位数分别为46%、49%、55%与35%。上证50SKEW、沪深300SKEW、中证500SKEW、中证1000SKEW分别为98.50、105.53、103.46及107.26，占2024年以来分位数分别为43.4%、85.4%、81.5%与89.0%。

研究结论

市场情绪并非全面乐观，后续上行节奏或趋于平缓，风格上大盘或更具韧性。
中小盘尾部风险仍高，需关注SKEW指数的变动趋势。
期现对冲策略需关注基差变化，选择合适的合约进行对冲。
期权市场指标VIX与SKEW为市场情绪的重要参考，但需注意其时效性和敏感性。

反弹未改防御底色，小盘尾部风险还在 2026年05月09日证券分析师于明明执业证书：S0600525120002yumm@dwzq.com.cn证券分析师崔诗笛执业证书：S0600526020003cuisd@dwzq.com.cn证券分析师孙石执业证书：S0600526020001suns@dwzq.com.cn ◼反弹未改防御底色，小盘尾部风险还在：节后市场偏强运行，衍生品信号指向结构性分化。期权方面，各品种VIX虽普遍上行但仍处历史低位，短期波动预期不高。SKEW节后显著分化，上证50已回落至中性水平以下，而中证1000仍高达107.26，显示小盘尾部风险担忧持续。期指方面，节后三个交易日整体增仓超2万张，首日增仓近6.5万张，中证500基差上涨、贴水收窄最为明显。整体来看，市场情绪并非全面乐观，大盘蓝筹风险缓释，中小盘防御需求仍强，后续上行节奏或趋于平缓，风格上大盘或更具韧性。内容摘要 ◼多数合约基差贴水收敛：2026年5月8日，我们预估未来一年中证500、沪深300、上证50、中证1000指数分红点位分别为76.45、69.84、52.53、59.00。本周多数合约基差整体上行，贴水收敛。IC、IF、IH及IM当季合约分红处理过的年化基差分别为-4.01%、-2.19%、-0.45%、-7.47%。 ◼节后期指大幅增仓，IC贴水收窄明显：节后三个交易日，期指市场整体增仓超2万张，其中节后首日增仓接近6.5万张。中证500基差上涨最为显著，贴水幅度明显收窄，显示资金对中小盘品种的短期情绪有所改善。IC与IM季月对冲策略受到贴水收窄的影响出现回撤，周度收益分别为-0.11%与-0.02%。 ◼指数成分股分红对远月合约基差存在影响：截至2026年5月8日，本周中证500成分股中有17只股票实施分红，股息点指数上升1.83，占指数点位0.02%；沪深300成分股中有11只股票实施分红，股息点指数上升0.91，占指数点位0.02%；上证50成分股中有1只股票实施分红，股息点指数上升0.10，占指数点位0.003%；中证1000成分股中有16只股票实施分红，股息点指数上升0.91，占指数点位0.01%。指数成分股年报分红对远月合约基差存在影响。 ◼VIX低位SKEW分化，小盘尾部风险仍高：截至2026年5月8日，30日上证50VIX、沪深300VIX、中证500VIX、中证1000VIX分别为18.99、19.23、27.35及25.51，当前VIX水平占2024年以来的分位数分别为46%、49%、55%与35%。节后市场整体走势偏强，小盘领涨，各品种VIK虽普遍上行但仍处于历史相对低位，显示衍生品投资者对短期波动预期不高。风险偏度方面，节后SKEW呈现明显分化，大盘SKEW显著下降，上证50的30日SKEW已回落至98.50，而小盘SKEW仍处高位，尤其中证1000的30日SKEW高达107.26，表明市场对小盘指数的尾部风险担忧依然较为突出。 ◼风险提示：1.本报告中的分析和结论，特别是涉及历史分位数和统计规律的判断，均基于历史数据和特定模型框架得出。历史表现不代表未来，市场结构和投资者行为可能发生根本性变化，存在模型失效和统计规律改变的风险。2.VIX和SKEW反映的是期权市场的即时预期，具有高度的时效性和敏感性。在报告发布后，若出现未被模型覆盖的重大事件，可能导致市场预期瞬间逆转，当前所有基于价格信号的判断均面临失效风险。3.报告中对VIX与SKEW等指标的分析，基于特定市场环境下的常规逻辑。在市场出现极端分化、流动性枯竭或新型交易策略主导时，指标间的常规关系可能发生扭曲，导致对市场情绪的解读出现偏差。内容目录 1.1.股指期货合约存续期内分红预估.............................................................................................41.2.股指期货合约分红调整基差.....................................................................................................51.2.1. IC合约基差情况...............................................................................................................61.2.2. IF合约基差情况...............................................................................................................71.2.3. IH合约基差情况..............................................................................................................81.2.4. IM合约基差情况..............................................................................................................9 2.期现对冲策略回测跟踪....................................................................................................................10 2.1. IC对冲策略表现.......................................................................................................................112.2. IF对冲策略表现.......................................................................................................................122.3. IH对冲策略表现......................................................................................................................122.4. IM对冲策略表现......................................................................................................................13 3.场内期权系列指数............................................................................................................................14 3.1.期权波动率指数VIX..............................................................................................................153.2.偏度指数SKEW......................................................................................................................15 图表目录图1：未来一年中证500指数分红点位预测结果...............................................................................4图2：未来一年沪深300指数分红点位预测结果...............................................................................4图3：未来一年上证50指数分红点位预测结果.................................................................................4图4：未来一年中证1000指数分红点位预测结果.............................................................................4图5：IC当季分红调整年化基差与标的指数走势..............................................................................6图6：IC合约持仓额（亿元）与标的指数走势..................................................................................6图7：IC持仓量与成交量（万手）......................................................................................................6图8：IF当季分红调整年化基差与标的指数走势..............................................................................7图9：IF合约持仓额（亿元）与标的指数走势..................................................................................7图10：IF持仓量与成交量（万手）....................................................................................................7图11：IH当季分红调整年化基差与标的指数走势...........................................................................8图12：IH合约持仓额（亿元）与标的指数走势...............................................................................8图13：IH持仓量与成交量（万手）...................................................................................................8图14：IM当季分红调整年化基差与标的指数走势...........................................................................9图15：IM合约持仓额（亿元）与标的指数走势...............................................................................9图16：IM持仓量与成交量（万手）..............................................

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