投资要点
- 理性务实降速，助力库存去化：受外部饮酒政策趋严及政商务宴席需求承压影响，白酒行业消费降级，量缩价跌，库存高企。公司放宽渠道回款要求，消化省外市场库存，报表端呈现理性务实降速。分产品看，100-300元大众价位是动销主力，古16和古8动销平稳，古20因商务宴请减少下滑明显，古5和献礼也有一定下滑。分区域看，省内市场回款稳健，省外市场（河北、河南、山东及华南）动销压力显著加大。
- 盈利能力承压明显，现金流表现不佳：毛利率分别同比下降0.6、1.8个百分点至79.3%、77.8%，主要因次高端以上产品动销承压；费用率方面，销售费用率分别同比上升2.8、0.1个百分点至29.0%、26.7%，主要系加大对经销商的返利支持；管理费用率分别同比上升1.6、0.8个百分点至7.7%、5.2%；财务费用率分别同比上升0.4个百分点至-1.6%；整体费用率分别同比上升3.2、1.3个百分点至34.4%、30.5%。净利率分别下降4.9、3.9个百分点至19.3%、22.3%。现金流方面，26Q1经营活动现金流入82.5亿元，同比-6.1%；截至26Q1末合同负债23.1亿元，同比-37.2%。
- 徽酒龙头行稳致远，静待行业需求复苏：公司持续推动品牌培育和渠道建设，理性务实降低渠道回款，为长远发展打下基础。短期看，公司理性降低增速，积极消化渠道库存压力；中长期看，公司徽酒龙头地位牢固，将继续锚定“全国化、次高端”战略，深化“三通工程”，持续提升市场份额。
盈利预测
- 预计2026-2028年EPS分别为7.72元、8.63元、10.0元，对应PE分别为14倍、12倍、11倍。
- 关键假设：年份原浆系列销量增速分别为5%、6%、8%，吨价增速分别为2%、3%、3%；古井贡酒系列中低端销量增速分别为3%、4%、5%，吨价增速分别为1%、2%、3%；黄鹤楼及其他销量增速分别为3%、4%、5%，吨价增速分别为1%、3%、5%。
风险提示
投资评级
