26Q1业绩符合预期，海南地区表现亮眼

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2026年第一季度业绩符合预期，实现营业收入169.06亿元（+0.96%），归母净利润23.48亿元（+21.18%），扣非归母净利润23.37亿元（+20.76%）。
• 利润率修复：毛利率33.63%（+0.65pct），归母净利率13.89%（+2.32%）。费用率改善，销售费用率12.06%（-1.06pct），管理费用率2.69%（+0.16pct），研发费用率0.02%（-0.05pct）。少数股东损益显著下降（占收入0.13%/-0.57pct）。
• 区域表现：海南地区收入125.85亿元（+28.26%），增速快于海南离岛免税（+25.7%），市占率提升。春节期间三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，客流量达9.2万人次。上海及其他地区收入69.34亿元（-37.68%），主要受上海仓暂停及机场交接影响。
• 收购进展：完成收购DFS集团港澳地区门店及相关无形资产，确立与LVMH集团和Miller家族的全球合作伙伴关系，获得成熟门店网络。

行业趋势与公司优势

• 行业转向价值驱动：海南免税行业研讨会指出，行业正从“价格驱动”转向“价值驱动”，竞争将取决于商品力、体验力与运营力的综合能力，包括品牌引入、消费场景构建、会员体系深化及服务标准升级。
• 综合竞争优势：中免在品牌资源、渠道网络、运营效率及会员生态方面具备综合竞争优势。

盈利预测与评级

• 盈利预测下调：因清明假期及消博会期间离岛免税增速放缓，下调2026/2027/2028年EPS预测至2.40/2.74/3.08元（原为2.77/3.18/3.57元）。
• 估值与评级：现价对应PE估值为27.48/24.07/21.39倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 消费恢复不及预期、高端消费不及预期、汇率水平大幅波动、国际消费环境恶化。