新力量NewForce总第5000期

2026年4月16日星期四 研究观点 【公司研究】 洛阳钼业(3993，买入）：量价品种齐升，全球矿业新巨头迎来价值重估中国财险（2318,买入）：结构升级与价值释放共振，财险龙头迈入高质量新周期Robinhood Markets（HOOD，买入）：业务转型已经完成，增长故事改变 【宏观经济评论】 第一上海-2026年二季度策略报告 评级变化 首次评级 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【公司研究】 洛阳钼业(3993，买入）：量价品种齐升，全球矿业新巨头迎来价值重估 李羚玮852 2532 1539David.li@firstshanghai.com.hk 全球化布局的多品种矿业龙头 洛阳钼业（03993.HK）是一家以铜为核心的国际化多金属矿业集团，业务覆盖铜、钴、钼、钨、铌、磷及黄金七大矿种，运营资产分布于刚果金、巴西、中国及厄瓜多尔。公司是全球前十大铜生产商及全球最大钴生产商。2026年公司以10.15亿美元完成巴西三大金矿收购，新增约120吨黄金储量，2026年首次将黄金纳入产量指引，正式确立铜金双核驱动的战略格局。 铜金双轮驱动，量价齐升打开成长空间 截止4月14号LME铜价处于约13,250美元/吨高位，受能源转型结构性缺口支撑，铜价有望长期高位运行，预计公司2026年铜占矿山毛利约61%。产量端，公司2025年铜产量74万吨，同比增长14%，KFM二期预计2027年投产，新增年产能约10万吨铜，总铜产量将从2024年65万吨升至2027年85万吨、2028年90万吨，量价齐升逻辑清晰。巴西金矿2026年贡献约8吨产量，厄瓜多尔2029年投产后远期合计超20吨，金价高位运行进一步增厚利润。 钨价创历史新高、钴配额支撑反弹，价格弹性品种贡献期权价值 全球钨供需紧平衡叠加中国出口管制收紧，钨价持续走强，公司钨收入有望从2025年24亿元跃升至2026年64亿元（+163%）。钴方面，受刚果（金）出口配额制影响，公司2026年钴可售量预计从5.1万吨降至3.2万吨，同比-37%，同时预计全年均价从$17/lb跃至$25/lb，若兑现则钴板块利润弹性可观。 目标价25.74港元，首次覆盖给予买入评级公司正处于铜金双轮战略加速落地的关键阶段，铜产量扩张路径清晰，黄金板块 从零起步迅速成型，同时多金属价格攀升，因此公司具有资源禀赋和成长确定性。我们预测公司2026-2028年的归属于母公司净利润分别为319亿元、355亿元和386亿元。我们给予公司未来12个月的目标价为25.74港元，对应2026年的18倍PE，较现价有36%的上涨空间，给予买入评级。 重要风险 金属价格波动、出口政策调整风险、项目投产进度不达预期、汇率波动。 中国财险（2318,买入）：结构升级与价值释放共振，财险龙头迈入高质量新周期 罗凡环852-25321962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 承保+投资双增长，高分红政策延续 公司2025年实现归母净利润404亿元(YOY+26%)，原保险保费5,558亿元(YOY+3%)，市占率31.6%；综合成本率97.5%(-1.3pct)，承保利润125亿元(YOY+119%)。2025年公司总投资资产收益率为5.8%，稳中有增，双轮驱动盈利增长。此外，公司全年每股派息0.68元(YOY+26%)，末期股息0.44元，分红比例超37%。 车险夯实基本盘，非车提质增效，COR均持续下行 2025年车险保费3,057亿元(YOY+2.8%)，其中家自车保费2,264亿元(YOY+3%)， 续 保 率77.9%(+1pct)， 龙 头 优 势 稳 固 。 车 险COR为95.3%(-1.5pct)，综合费用率20.9%(-3pct)，“报行合一”费用管控成效显著。承保新能源车数量同比增长34.3%，短期面临出险率偏高、维修贵等压力，但出险率已进入下行通道。2026年7月起重型货车强制配备AEB、新能源车型风险分级制度稳步推进，精准定价与风控升级，2026年相关车险综合成本率有望得到进一步改善。同时，非车险保费2,500亿元(YOY+3.9%)，COR为100.8%(-1pct)。其中，意健险保费1,076亿元(YOY+6.4%)，企财险保费增速亦达4.4%，文旅险等新兴险种快速放量。此外，随着非车险减费出单政策全面落地，公司应收保费率大幅压降，企财险、雇主责任险等重点险种费用持续下行，26年趋势延续，非车承保盈利可期。 投资结构优化，适度增配权益 公司总投资资产7,604亿元(YOY+12%)，总投资收益387亿元(YOY+13%)；收益率为5.8%(YOY+0.1pct)。固收类投资4,383亿元(YOY+7.7%)，占比57.6%(-2.6pct)，其中国债/政府债占比显著提升，高等级利率债为核心压舱资产。权益类投资2,125亿元(YOY+25%)，占比27.9%(+2.8pct)。FVOCI类权益占比64%，以红利资产为主。25Q4受股债市场波动影响，投资收益同比下滑61.1%，但全年收益保持稳健增长。 全球布局打开空间 目前产险市场处于新旧动能转换关键时期，新产品处于适配期，为利润成长蓄能。而在海外市场，2025年公司海外业务保费同比增长12%，跨境风险保障能力持续增强。公司依托中国香港、泰国等现有据点逐步辐射东南亚及欧洲市场，深度挖掘千亿级海外风险保障蓝海市场，打开长期成长天花板。 目标价20.3港元，维持买入评级 公司商业模式得天独厚，车险底盘稳固、非车盈利有望逐步兑现，承保利润持续增厚资产，投资收益稳健增长。此外，公司高股息政策清晰可持续， 2025年每股股息同比增长26%，分红比例超37%。看好公司持续的盈利能力以及稳定增长的股东回报，我们给予2026年1.25倍PB估值，得出目标价20.3元，维持买入评级。 风险提示 新能源车险及非车险成本改善不及预期；自然灾害频发等 Robinhood Markets（HOOD，买入）：业务转型已经完成，增长故事改变 金煊852-25321960Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 25全年及Q4财务表现 全年总收入同比增长52%至$45亿，调整后EBITDA同比增长76%至$25亿，调整后EBITDA利润率达到56%。摊薄后每股收益达到$2.06。第四季度收入同比增长27%至$13亿，调整后EBITDA同比增长24%至$7.61亿。 预测市场与新增长曲线 预测市场作为2025年上线的全新业务，全年交易超120亿份合约，年化营收运行率超$3亿。进入2026年以来已交易超40亿份合约，势头强劲。同时，Robinhood Banking已启动，初期资金账户超25,000个，存款超$4亿，50%+的新银行客户开通了工资直入。 市值712.06亿美元总股本9.00亿股52周高/低153.86美元/39.21美元每 股 账 面 价值10.14美元 Gold生态系统是被低估的强大飞轮 渗透率从10.5%升至15.5%且仍有巨大提升空间。每个Gold用户意味着更高的ARPU、更低的流失率和更多的交叉销售机会（信用卡、银行、资管）。 国际化与Trump Accounts CEO Vlad Tenev在财报会上强调国际业务潜力巨大，公司已通过Bitstamp收购强化加密国际布局。此外，近期Robinhood被选为Trump Accounts的两家合作平台之一，该项目旨在为美国儿童提供投资账户，可能带来大量新用户和品牌曝光。 AI驱动的运营效率 超过75%客服案件由AI解决，内部工程自动化在FY2025估计节省数亿美元级成本。连续三年增量调整EBITDA利润率70%+，充分体现平台型业务的规模效应。员工约2900人，人均营收超$155万，在Fintech行业中处于顶尖水平。 股价已充分反映短期风险 从52周高点$153.86回调超49%，市场对加密货币周期下行、MAU下滑、监管不确定性的担忧已大部分price in。当前估值并未给予新业务线任何期权价值。 催化剂即将到来，目标价100美元，买入评级 Q1 FY2026财报将于4月28日发布，2026年1月交易量同比+50%、期权交易+20%、保证金和事件合约创新高的早期数据极为积极。若Q1财报验证强劲势头，股价有望向$100目标快速收敛。 风险因素 加密货币收入波动性、MAU下滑、监管与法律风险、新业务执行风险。 【宏观经济评论】 第一上海-2026年二季度策略报告 罗凡环+852 2632 1962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 恒指有望升至30000点和国企10000点 一季度港股整体先扬后抑。年初受AI大模型突破带动AI叙事升温，港股科技板块大幅上涨，外资短期大幅流入，南向资金持续配置，市场信心与估值同步修复。进入2月末，伊朗战争爆发导致全球资产进入避险模式，能源价格跳升压制风险偏好，叠加互联网平台价格战反复、AI颠覆论发酵，科技与消费板块持续承压。从板块表现看，一季度能源、原材料、综合业、公用事业、金融等板块表现较好，科技、医疗、非必需消费等板块则明显跑输。进入2025Q2地缘冲突扰动对股市影响减弱，中美关税博弈越发清晰，我们对港股市场维持乐观态度，主要基于： 一、美伊停火打开做多窗口，4月港股胜率历史偏高。4月7日美伊达成两周停火并转入谈判，后续中东形势进一步大规模升级的概率已明显下降。随着避险情绪和油价见顶回落，全球市场风险偏好有望从risk off重新 切回risk on，非美市场、新兴市场更为受益。腾讯混元、字节豆包、DeepSeek大模型等的持续发布、政治局会议定调以及特朗普访华预期，均有望扭转当前港股估值中隐含的悲观预期。历史数据显示，2015—2025年间4月是港股胜率较高的月份之一，恒生指数/恒生科技指数上涨概率分别为72.7%/63.6%。 二、三类利空出尽，二季度反弹动能充足。年报业绩、回购及资本开支等不确定性已随3月年报披露季结束而消化完毕。3月解禁高峰结束，二季度解禁规模将显著回落，历史经验表明解禁更多是情绪冲击，个股往往在解禁时见底。受美伊冲突影响，市场对2026年全年降息预期已降至0-1次，但这一判断建立在短期地缘不可控的前提之上，待相关扰动消化后，前期被压制的港股估值将具备明显修复空间。当前港股做空成交量占比约12%，已接近历史高位，处于易下难上区间，若行情回暖，空头平仓将放大指数弹性，预计逼空反弹持续1-2个月，以补缺口为主。 三、港股估值处于历史低位水平，基本面定价趋于理性。港股市场定价逻辑正从极端情绪博弈回归至以财报实绩为核心的理性区间。截至4月15日，恒指和恒科动态PE分别为10.5倍和20.5倍，处于历史85%和28%分位数。恒指2026年盈利预测自2025年7-8月外卖补贴战以来已下调7.0%，恒科2026年盈利预测下调幅度达10%，多数利空预期已在股价中得到充分体现。年报结果整体虽不尽人意，但金融板块业绩超预期且市场共识预期上调，医疗保健与工业景气度持续兑现，部分大型创新药企实现超预期业绩增长，结构性亮点提供资金配置方向。 尽管短期仍受关税政策不确定性和地缘冲突扰动，随着国内降息降准、刺激内需、盈利修复和引导长线资金持续推进，我们依然看好港股后续表现。我们认为2026年恒生指数合理区间为25,000-30,000点，对应2026年预期市盈率为10-12倍。恒生中国企业指数区间为8,000-10,000点，对应预期市盈率为11-13倍，与目前指数水平相比，恒指和国企指数2026年最高仍分别具备约14%和15%的上升潜力。 投资策略：关注硬件半导体、动力电池、非银金融保险证券、黄金等大宗商品、高息红利及