新力量NewForce总第498期

2026年4月14日星期二 研究观点 【公司研究】 康臣药业(1681，买入）：肾科中药龙头，传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间 【公司评论】 华润置地（1109.HK）：三大航道齐发力，转型成效凸显 评级变化 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 【公司研究】 康臣药业(1681，买入）：肾科中药龙头，传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间 但玉翠852 2532 1539tracy.dan@firstshanghai.com.hk 整体业绩表现亮眼，经营结构持续优化 康臣药业全年实现收入34.2亿元，同比增长15.2%。盈利能力超预期：毛利达26.7亿元，同比增长19.0%；毛利率攀升至78.0%，同比提升2.4个百分点，创近年新高，主要因为供应商管理优化、生产效率提升及中药材成本下行。股东应占溢利10.8亿元，同比大增18.4%，增速高于营收，盈利效率持续改善；每股基本盈利1.27元，同比增长14.4%。现金流与派息稳健：经营活动现金流充沛，支撑业务扩张与股东回报；末期股息每股0.4港元，派息率51%，延续高派息政策，股息率具吸引力（预计26年股息现价比为4.9%）。 核心产品驱动增长，各业务板块协同发展 （1）康臣药业肾科系列产品收入24.0亿元，同比增长20.3%，占总营收70%，持续领跑肾病现代中成药品类。核心产品尿毒清颗粒保持市场龙头地位，尿毒清颗粒在集采省份实现“以量补价”，非集采区域（目前只剩下湖北、山东、四川、上海、浙江、西藏6个省份）销售占比20%，增速达23.8%。三级医院覆盖率达76%，未来将重点发力二级及以下基层市场。（2）妇儿系列收入3.8亿元，同比增长4.0%，增长为行业平均增速的2倍。（3）医用成像对比剂收入1.9亿元，同比增长10.9%，影像产品在26省联盟集采中以第一顺位中标。（4）玉林制药收入同比增长6.8%至4.7亿元，正骨水等品种通过渠道管控与优化，终端销售数据优于同类竞品，鸡骨草系列有望成为集团第七个过亿品种。 传统中药地位稳固，创新转型带来远期广阔发展空间 （1）肾科板块借助现有王牌产品和优异的肾科销售能力渗透进近亿人市场的慢性肾炎疾病领域，公司有望在28年达到35亿销售额（尿毒清30亿，益肾化湿颗粒5亿元）。另公司引入中日友好医院的院内制剂“芪箭颗粒”治疗糖尿病肾病，计划26年Q2提交IND。引入中山大学附属第一医院的院内制剂“白花紫莲颗粒”治疗狼疮肾，计划27年Q2提交IND。另公司也在向肾科创新药转型，其治疗慢性肾病和足细胞损伤相关肾病的SK-08和sk-09已开展全球一期临床。（2）医用成像对比剂在现有一钆三碘的基础上，26年将上市另三款高端造影剂，分别是八氟丙烷脂质体微球、钆特酸葡胺注射液、钆塞酸二钠注射液，28年将上市罂粟乙碘油注射液。 目标价25.3港元，买入评级 尿毒清作为CKD 3-5期指南唯一“强推荐”中药为公司带来稳健的业绩增长和利润保障，中药院内制剂转化和肾科创新药的投入将带来潜在新的重磅品种。在中国加速老龄化的背景下，结合公司优质销售能力的加持，相信这些产品将持续为股东带来价值。我们以10%的折现率和0%的永续增长率，算出目标价为25.3港元，对应2026年市盈率16.7倍，较现价有53.3%上升空间，维持买入评级。 【公司评论】 华润置地（1109.HK）：三大航道齐发力，转型成效凸显 罗凡环+852 2532 1962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 业绩平稳，经常性业务持续增长 2025年，华润置地综合营业额达2814.4亿元，同比微增0.9%，创上市以来新高，超出市场对行业调整期“营收下滑”的普遍预期。其中，经营性不动产收租型业务营业额254.4亿元，轻资产管理收费型业务营业额178.3亿元。公司核心净利润224.8亿元，连续四年稳居内房企首位，彰显长期盈利韧性；经常性业务核心净利润116.5亿元，占比达51.8%，利润结构从高度依赖开发销售，转向“开发+运营”双轮均衡，财务端表现非常稳健，资产负债率为61.1%，下降了3.8pt;加权平均融资成本同比下降39 bps低至2.72%；现金短债比保持安全，多项财务安全指标均优于行业平均水平，验证了公司逆周期抗风险能力。重视股东回报，分红金额保持行业第一，过去五年累计派息560亿港元，25年全年每股股息1.166元，派息率维持在37%。 黄佳杰+ 852-25321599harry.huang@firstshanghai.com.hk 行业地产物管股价29.42港元 市值2098亿港元已发行股本71.31亿股52周高/低33.88港元/21.57港元每股净现值44.95港元 开发销售：基本盘稳健，维持行业第一梯队 2025年，开发销售业务结算收入为2,382亿元，结算面积968万平方米，其中一线及二线城市收入占比88%。全年实现签约额2,336亿元，行业排名稳居第三。土储聚焦高能级城市，一、二线城市投资占比达99%。 经营性不动产：周期压舱石，高毛利增长 2025年，购物中心实现租金收入219亿元，同比增长13.3%；毛利率提升至77%，盈利质量极高，旗下购物中心实现零售额2,392亿元，在营购物中心98座，整体出租率提升至97.4%，商业运营能力的提效以及租金收入的贡献，有效对冲了开发业务的周期波动。 轻资产管理：第三增长曲线，拓展提速 2025年，轻资产管理收费型业务作为公司转型发展的核心引擎，旗下华润万象生活贡献强劲业绩增长，万象生活实现营业额180.2亿元，在营购物中心数量增至135个，得益于商管规模的扩大以及运营效率的提升。文体产业深化“1+2”业务，资管业务高质量发展，截止2025年底，公司资管业务规模达5,022亿元，华润商业REIT全年实现营业额7.6亿元，股价较首次发行价上涨52%，稳居消费基础设施REITs首位；华润有巢REIT于2026年1月成功扩募上市，市值排名升至行业第三。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 未来展望 战略延续：持续深化“开发+运营”双轮驱动，以“投资-开发-运营”三位一体为核心，进一步提升经营性不动产与轻资产管理业务的营收占比，推动利润结构持续优化。业务聚焦：三条增长曲线协同发展，坚守一二线核心城市土储策略，严控拿地质量，同时加快存量资产运营效率提升，强化万象系商业品牌影响力。预计在营购物中心增至127个。财务稳健：维持低杠杆、低成本融资优势，优化债务期限结构，保障现金流安全，为行业复苏周期储备充足弹药。 披露事项与免责声明 披露事项 免责声明 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2026第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利 第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789网址：Http://www.myStockhk.com