南华LPG产业周报：地缘支撑走强，现实强化20260406

——地缘支撑走强，现实强化 宋霁鹏（投资咨询资格证号：Z0016598）联系邮箱：songjipeng@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年04月6日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 1）成本端与供应端的矛盾：本周市场核心矛盾在于地缘冲突引发的供应收缩预期与短期到港数据之间的背离。美伊冲突导致中东能源基础设施受损，直接推升了沙特官方合同价（CP M1）至682.45美元/吨，周度大涨33.20美元/吨，为国内进口成本提供了刚性支撑。然而，本周国内到港量环比增加3.90万吨至56.70万吨，港口库存仅微降1.39万吨至232.57万吨，显示现货供应短期仍显宽松。这一矛盾表明，当前到港量反映的是冲突发生前的在途船货，具有滞后性，而CP价格的上涨已先行定价了未来中东货源边际收紧的预期。国内炼厂气商品量微降0.22万吨至51.62万吨，厂内库容率下降0.37个百分点至24.55%，国内供应端压力有限。 2）外盘丙烷的走势分析：外盘市场呈现“中东强、亚太弱”的分化格局，核心驱动是地缘风险溢价。中东CP价格因供应受损预期而强势上涨，而反映亚太现货供需的FEI M1价格则大跌108.30美元/吨至789.95美元/吨。FEI与CP价差因此大幅收窄152.92美元/吨至107.50美元/吨，表明中东市场的紧张并未完全传导至亚太现货市场，亚太需求（尤其是化工需求）的疲软抑制了FEI的跟涨幅度。美国MB M1价格下跌0.13美元/加仑，显示美国本土供应宽松，对亚太市场暂无冲击。当前外盘定价的核心已从需求逻辑切换至中东供应风险逻辑，后续需密切关注曼德海峡航运状况，若封锁风险兑现，将驱动FEI与CP价差重新走阔，并大幅抬升全球航运成本。 3）内盘价格走势：内盘期货价格在成本支撑与弱现实间震荡。LPG主力合约收盘价周度下跌89元/吨至6452元/吨，持仓量减少10334手，显示部分资金在不确定性前离场。然而，现货市场在成本推动下表现坚挺，最便宜交割品价格大涨350元/吨至6900元/吨，导致基差暴增913元/吨至504元/吨的高位。这种期现背离、基差走强的格局，清晰地反映了“强现货成本”与“弱期货预期（尤其是对需求的担忧）”的博弈。需求侧，PDH开工率大幅下滑6.89个百分点至56.71%，是压制盘面的主要内因，但值得注意的是，PDH利润（CP口径）环比大幅修复695.62元/吨至-372.90元/吨，亏损收窄为后续开工率回升埋下伏笔。 总结：当前市场由中东地缘风险主导，供应收缩预期构成价格的强支撑，但疲软的化工需求与高库存现实压制上方空间。策略上，宜以回调后的逢低买入思路为主，但需警惕需求恢复不及预期带来的震荡风险。 source：路透,wind,彭博,南华研究 source：南华研究,上海钢联 1.2交易型策略建议 【行情定位】 当前行情定位为“地缘风险支撑下的震荡偏强格局”，核心驱动是中东供应收缩的成本支撑与曼德海峡的潜在封锁风险，核心压制是疲软的PDH需求与高企的港口库存。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略： 本周基差大幅走强至504元/吨，创下近期新高。这主要源于现货受进口成本推动上涨，而期货受制于弱需求预期涨幅滞后。如此高的正基差反映了现货市场的紧张和成本支撑，理论上存在期现正套（买期货卖现货）的利润空间，但需考虑交割品标准、仓储及资金成本。若后续到港量如预期般减少，基差可能维持强势或进一步走阔。 月差策略： 当前月差结构为Backwardation（近月升水）。活跃合约05-06月差为243元/吨，周度走强37元/吨，显示市场对近月合约的看好程度增加，这与强基差逻辑一致。鉴于地缘风险支撑近月成本，且仓单压力不在当前合约，建议可谨慎持有或逢低介入正套（多05空06）头寸。 【近期策略回顾】 1.前期“逢低做多”策略受益于地缘冲突升级，盈利丰厚。 2.5-6正套策略。 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1）中东地缘风险升级，推升4月CP预期价格：沙特阿美4月CP丙烷合同价预期大幅上涨，M1价格报682.45美元/吨，周度大涨33.20美元/吨，为国内进口成本提供刚性支撑。2）进口成本传导至现货，基差暴力走强：最便宜交割品现货价格周涨350元/吨至6900元/吨，期货跟涨乏力导致基差走阔913元/吨至504元/吨，反映现货端成本支撑强劲。3）PDH利润显著修复，为需求回暖创造条件：以CP为原料成本的PDH利润周度大幅修复695.62元/吨至-372.90元/吨，企业亏损压力减轻，有利于后续开工率企稳回升。 【利空信息】 1）亚太现货需求疲软，FEI价格大幅下挫：反映亚太即时供需的FEI M1现货价格周度暴跌108.30美元/吨至789.95美元/吨，与走强的CP价差收窄，显示除成本外缺乏需求拉动。2）化工需求收缩，PDH开工率骤降：国内PDH装置开工率周度下滑6.89个百分点至56.71%，对丙烷的消耗量减少，是压制盘面情绪的核心内因。3）到港量维持高位，港口去库缓慢：本周到港量56.70万吨，环比增加3.90万吨，港口库存仅微降1.39万吨至232.57万吨，高库存现实持续对市场形成压制。 2.2下周重要事件关注 1）美伊冲突动态与曼德海峡航运状况：这是当前市场的核心变量，需密切关注冲突是否升级、中东能源设施受损评估更新，以及曼德海峡是否出现被封锁或船舶大规模绕行的迹象。 2）国内到港船期与港口库存变化：观察后续到港量是否如预期出现边际下降，以及港口库存能否开启有效去化，以验证供应收缩逻辑的兑现程度。 3）PDH装置开工率变化：在利润大幅修复后，关注PDH工厂是否会调整生产计划，开工率能否止跌回升，这将决定需求端能否顺利接力。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 本周LPG主力合约（PG05）收盘价报6396元/吨，周度下跌363点，持仓量减少10334手至4.7w手，全市场总持仓亦小幅下降。盘面下跌伴随减仓，显示部分资金在宏观不确定性及弱需求现实前选择离场观望。然而，现货市场受中东地缘冲突引发的成本推升驱动表现极为强势，最便宜交割品价格大幅上涨，导致基差暴增913点至504元/吨的高位。这种期现严重背离、基差急剧走强的格局，清晰地反映了当前市场“强现货成本”与“弱期货预期”的核心矛盾。 ∗基差月差结构 内盘期限结构呈现近月高升水的Backwardation结构。主力合约PG05对次月PG06的月差为243元/吨，周度走强37点；而近月PG04对PG05的月差高达504元/吨，周度大幅走强428点。这种陡峭的近月升水结构，与强势的现货基差相互印证，表明市场对即期及近月合约的供应紧张和成本支撑有强烈共识。 【外盘】 ∗单边走势 外盘市场呈现显著的区域分化。受美伊冲突导致中东供应受损预期驱动，沙特4月CP丙烷合同价（M1）大涨33.20美元/吨至682.45美元/吨。而反映亚太现货供需的FEI M1价格则大跌108.30美元/吨至789.95美元/吨。这导致FEI对CP的升水大幅收窄152.92美元/吨至107.50美元/吨，表明中东市场的紧张溢价并未完全向亚太现货市场传导，亚太地区疲软的需求（尤其是化工需求）抑制了FEI的跟涨。美国MB价格同步下跌，显示其本土市场宽松，对亚太无冲击。 ∗月差结构 外盘月差结构同样分化。中东CP市场M1-M2月差走强43美元至34.75美元/吨，转为近月升水，印证了其近端供应紧张的预期。相反，亚太FEI市场M1-M2月差收窄21.91美元至82美元/吨，显示其近端供需紧张程度有所缓解。美国MB月差维持微幅Contango，结构稳定。 【区域价差跟踪】 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 ∗上游利润 本周炼油利润普遍承压。主营炼厂毛利环比下降192.19元/吨至2160.91元/吨，开工率微降0.73个百分点至71.26%。山东地炼毛利则由盈利转为亏损，大幅下滑248.12元/吨至-3.61元/吨，开工率下降2.18个百分点至60.32%。炼厂利润收缩及开工率下滑，可能边际减少国内炼厂气的供应，但影响相对有限。 ∗下游利润 下游利润走势分化，核心在于PDH。以大幅上涨的CP为成本测算，PDH利润环比显著修复695.62元/吨至-372.90元/吨，亏损大幅收窄；而以大跌的FEI测算，利润也修复498.42元/吨至-599.29元/吨。利润修复主要源于丙烷成本端（FEI）的大幅下跌，但PDH开工率却大幅下滑6.89个百分点至56.71%，表明当前开工率受春季集中检修计划主导，而非即时利润。MTBE与烷基化利润均环比下滑，开工率亦小幅下降，调油需求支撑一般。 4.2进出口利润跟踪 进口利润因成本基准不同而呈现巨大差异。以即时FEI价格测算，华东进口利润为-230.84元/吨（倒挂），华南为269.16元/吨（顺挂），利润周度均有所修复，主因FEI价格大跌。然而，以已大幅上涨的4月CP价格作为未来到货成本测算，华东进口利润为42.69元/吨，华南则高达642.69元/吨，利润周度大幅走阔超300元。这 凸显了当前市场的扭曲：即期到货成本（FEI口径）尚有利润，但已锁定的未来到货成本（CP口径）正在急剧抬升。这种结构将显著抑制未来的进口采购意愿，边际供应收紧的预期正在强化。 第五章供需及库存 5.1海外供需 【美国供需】 ∗EIA周度供需 本周美国丙烷库存大幅增加406.3万桶至7702.6万桶，累库速度显著加快，主要因国内需求周度骤降53.8万桶/日，而出口仅微增2.7万桶/日，显示美国本土供需格局宽松。 ∗KPLER出口情况 2025年全年，美国LPG出口总量为13652.7万吨，同比增长2.49%，其中发往中国2039.3万吨。最新一周数据显示，美国总出口量为136.2万吨，其中至中国出口23.37万吨，至日本出口为零。美国出口整体维持高位，但流向中国的比例相对稳定，暂未因中东地缘冲突而出现显著增量。 【中东供应】 2025年全年，中东LPG出口总量为9693.8万吨，同比增长2.29%，其中发往印度4236.5万吨，发往中国3585.8万吨。最新一周数据显示，中东总出口量仅为8.74万吨，其中至印度出口28.34万吨，至中国出口4.42万吨。周度数据波动较大，但年度数据显示中东对亚太主要消费国的供应格局稳定。当前需关注地缘冲突对后续装船计划的实际影响。 【印度供需】 2025年，印度LPG需求达3313.8万吨，同比增长6.56%；进口量达4658.8万吨，同比增长8.38%，进口依赖度持续攀升。最新月度（2025年12月）进口量为221.9万吨，同比大增17.35%，显示其作为亚太主要竞争性买家的需求依然旺盛，对中东货源形成稳定支撑。 【韩国供需】 2025年，韩国LPG进口量为1686.2万吨，同比小幅下降2.59%。最新月度（2025年12月）进口量为76.2万吨，同比大幅增长45.98%。韩国进口以化工需求为主，其进口节奏的波动与裂解装置对丙烷的经济性评估密切相关，近期FEI相对石脑油（MOPJ）的价差收窄，理论上有利于提升其采购丙烷作为原料的意愿。 【日本供需】 日本最新月度（2025年12月）LPG进口量为99.9万吨，同比下降21.03%。作为高度依赖进口且需求以民用燃烧为主的国家，其进口量的季节性波动和长期递减趋势明显，对亚太市场的边际影响正在减弱。 5.2国内供需 【国内供需平衡】 本周国内LPG市场呈现“供增需减”的弱现实格局。供应端，到港量环比增加3.90万吨至56.70万吨，反映冲突前在途船货集中到港；国内炼厂气商品量微降0.22万吨至51.62万吨，整体供应压力仍存。需求端则全面走弱，核心的PDH化工需求因装置集中检修，开工率大幅下滑6.89个百分点至56.71%；M