固收周报：关注震荡格局下的通胀与供给扰动

——固收周报（2026年3月23日-3月27日） 2026年3月28日 核心观点 分析师 本 周 债 市 回 顾 ：利 率下行， 收 益 率 曲 线走 平 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 本 周 （3/23-3/27） 债 市 收 益 率 下 行 ， 主 要 受 美 伊 释 放 谈 判 信 号 、 避 险 情 绪 、央 行 呵 护 资 金 面 等 因 素 影 响 ，截 至3/27，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较3/20下 行3.84BP、1.27BP、0.5BP收 于2.35%、1.82%、1.25%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周 下 行2.57BP、0.77BP至53.25BP、56.54BP。 本 周10Y收 益 率 下行 ， 背 后 对 应1） 美 伊 开 始 谈 判 释 放 一 定 局 势边 际 缓 和 信 号 、2）风 险 资 产 偏 弱 下 资 金 流 入 债 市 、3）央 行 季 末 大 额 投 放 流 动性 呵 护 资 金 面。 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 下 周 债 市 展 望 ：央 行恢 复 流 动 性 投 放 ， 预 计 资 金 面 平 稳 跨 季 研究助理：张岩东：15210804363：zhangyandong_yj@chinastock.com.cn 基 本 面 来 看 ，生 产 端 表 现 多 数 回 升 、需 求 端 表 现 多 数 回 落 、物 价 板 块 表 现 多 数回 落 。本 周 生 产 端 表 现 多 数 回 升 ，各 指 标 环 比 回 升1.2-3.3个 百 分 点 ；需 求 端表 现 多 数 回 落 ， 房 地 产 指 标 持 续 分 化 ， 百 城 土 地 成 交 数 据 连 续 三 周 同 比 回 升 ；物 价 板 块 表 现 多 数 回 落 ， 各 指 标 环 比 回 落0.1-1.8个 百 分 点。 供 给方 面 ，3/23-3/29利 率 债 发 行 规 模 回 落 ，发 行 国 债2150亿 元 、地 方 债3085.6亿 元 、同 业 存 单7720.2亿 元 ，整 体 较 上 周 回 落3914.45亿 元 。国 债 、地 方 债 、存 单 发 行 规 模 较 上 周 分 别 变 化-3700亿 元 、-336.8亿 元 、122.3亿 元 ；按2026年 新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 额 度 分 别 为4.4万 亿 元 和0.8万 亿 元 计 算 ，地 方 债整 体 发 行 进 度 为27.4%（ 含 已 公 布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 为23.2%），新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 发 行 进 度 分 别 为26.5%、32.5%（ 含 已 公布 的 下 周 将 发 规 模 ，2021-2025年 同 期 平 均 分 别 为22%、29.3%）。 资 金 面 来 看 ，3/23-3/27央 行 通 过7天 逆 回 购 净 投 放2319亿 元 ， 并 增 量 续 作MLF500亿 元 ，全 周 合 计 净 投 放2819亿 元 ，资 金 面 整 体 均 衡 ，DR001、DR007分 别 较3/20变 化-0.28BP、1.89BP至1.32%、1.44%。 同 业 存 单 方 面 ， 截 至3/27，3M和1Y商 业 银 行 存 单 分 别 较3/20变 化-1BP和1BP至1.46%和1.53%，1Y-3M和6M-3M存 单 期 限 利 差 分 别 回 升2BP和1.75BP至7BP和2.25BP。对 于 后 续 ，面 临 跨 月 、跨 季 下 ，本 周 央 行公 开 市 场 恢 复 净 投 放 操 作 ，释 放 呵 护 资 金 面 态 度 ，流 动 性 支 持 仍 在 ，预 计 下 周 资 金 面 将 平 稳 跨 季 ，整 体 维持 均 衡 态 势。 债 市 策 略 ：实 质 利 空 要 素 未 现 ， 关 注 震 荡 格 局 下 的 通 胀 与 供 给 扰 动 后 续 关 注 三 方 面 变 化 ：1）外 生 扰 动 持 续 ，关 注 市 场 对 实 质 再 通 胀 的 定 价 可 能 ；2） 资 金 面 或 平 稳 跨 季 ；3） 超 长 期 特 别 国 债 供 给 或 有 扰 动 。1） 再 通 胀 定 价 ：本 周 美 伊 双 方 释 放 一 定 谈 判 信 号 ，WTI原 油 周 平 均 价 格 较 上 周 回 落3.1美 元/桶 ， 同 比 增 速 自28.48%回 落 至21.91%。 但 后 续 中 东 地 缘 局 势 依 然 存 在 较 大不 确 定 性 ，美 伊 谈 判 存 在 反 复 可 能 。当 前 市 场 对 油 价 上 涨 带 来 的 输入 性 通 胀 回升 已 具 备 一 定 预 期 ， 下 下 周 将 公 布3月CPI、PPI数 据 ， 关 注 数 据 落 地 情 况 。若 地 缘 冲 突 持 续 过 久 导 致 原 油 价 格 维 持 高 位 ，市 场 交 易 主 线 或 将 从 当 前 的 通 胀预 期 转 化 为 实 质 性 再 通 胀 风 险 ， 需 关 注 冲 突 长 期 化 下 再 通 胀 的 二 次 定 价 可 能 ； 2）资 金 面 ：本 周 央 行 结 束 此 前 连 续 四 周 的 净 回 笼 操 作 ，全 周 合 计 净 投 放2819亿 元 。临 近 跨 月 、跨 季 窗 口 ，央 行 重 启 净 投 放 ，释 放 呵 护 流 动 性 的 信 号 。我 们认 为 如 果 出 现 资 金 价 格 与 市 场 利 率 倒 挂 可 能 再 度 触 发 规 模 较 大 的 流 动 性 回 笼 。比 如2025年1-2月 出 现 了 央 行 流 动 性 投 放 偏 审 慎 ， 资 金 面 大 幅 波 动 ， 当 时 央行 出 于 稳 汇 率 诉求 叠 加 政 府 债 供 给 放 量 、信 贷 开 门 红 与 春 节 季 节 性 扰 动 ，资 金供 需 失 衡 推 升 短 端 利 率 ，R007、DR007波 动 区 间 达1.6%-4.19%， 持 续 高 于3M、6M、1Y AAA级 同 业 存 单1.5%-2%的 收 益 率 水 平 ，出 现 明 显 的 资 金 价 格与 市 场 利 率 倒 挂；3） 超 长 期 特 别 国 债 供 给 ：二 季 度 临 近 ， 超 长 期 特 别 国 债 发行 计 划 即 将 公 布 。2025年 经 验 显 示 ，自4月16日 公 布 计 划 至24日 首 发 ，30Y国 债 收 益 率 从1.87%上 行6.8bp至1.93%， 但 随 市 场 消 化 逐 步 回 落 至1.82%左 右 。当 前 债 市 交 易 情 绪 脆 弱 ，对 供 给 等 利 空 敏 感 度 高 ，需 关 注 发 行 计 划 细 节 ，留 意 供 给 扰 动。 在 以 上 因 素 的 基 础 上 ，当 前 债 市 实 质 性 的 利 空 要 素 尚 未 出 现 ，近 期 整 体 维 持 区间 震 荡 格 局 。后 续 需 重 点 关 注 中 东 地 缘 局 势 反 复 下 ，市 场 对 实 质 再 通 胀 的 定 价可 能 。下 下 周 将 公 布3月CPI、PPI数 据 ，若 债 市 开 始 交 易 实 质 性 输 入 性 通 胀风 险 ，将 对 市 场 形 成 冲 击 ；同 时 需 留 意 超 长 期 特 别 国 债 发 行 计 划 即 将 公 布 带 来的 供 给 扰 动 。十 债 当 前1.82%左 右 位 置 已 回 升 至1.8%以 上 ，偏 空 扰 动 仍 在 且交 易 情 绪 脆 弱 下 ，建 议 关 注 大 幅 调 整 带 来 的 配 置 机 会 。短 端 方 面 ，受 央 行 重 启净 投 放 释 放 呵 护 资 金 面 态 度 的 影 响 ， 资 金 面 预 计 平 稳 跨 季 ， 短 端 以 政 策 利 率（1.4%）为 下 限 ，目 前 短 端 已 经 在1.25%附 近 ，因 此 短 期 收 益 博 取 赔 率 有 限 ；长 端 方 面 ，在 十 债“ 上 有 顶 下 有 底 ”状 态 演 绎 和 给 定 区 间 上 下 限 对 于 市 场 定 价的 边 际 约 束 下 ， 当 前 已 回 升 至1.8%以 上 央 行 合 意 区 间 ， 目 前 外 围 不 确 定 性 加大 、实 质 再 通 胀 风 险 回 升 以 及 超 长 债 供 给 扰 动 预 期 发 酵 等 因 素 支 撑 下 ，关 注 大幅 调 整 带 来 的 配 置 机 会 ， 建 议 适 当 进 场 把 握 配 置 窗 口。 风 险 提 示 ：经 济 基 本 面 超 预 期 回 升 影 响 债 市 主 线 风 险 、政 府 债 供 给 节 奏 超 预 期的 风 险 、 债 市 利 率 超 预 期 大 幅 回 调 风 险。 目录Catalog 一、本周债市回顾：利率下行，收益率曲线走平...........................................................................................4二、下周展望与策略...............................................................................................................................6（一）债市展望：央行恢复流动性投放，预计资金面平稳跨季..........................................................................6（二）债市策略：实质利空要素未现，关注震荡格局下的通胀与供给扰动........................................................13三、下周公开市场操作及财经日历...........................................................................................................14四、风险提示......................................................................................................................................14 一、本周债市回顾：利率下行，收益率曲线走平 本 周（3/23-3/27）债 市收 益 率下行，主要 受美 伊 释 放 谈 判 信 号、避 险 情 绪 、央 行 呵 护 资 金 面等因 素影 响 ，截 至3/27，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较3/20下 行3.84BP、1.27BP、0.5BP收于2.35%、1.82%、1.25%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周下 行2.57BP、0.77BP至53.25BP、56.54BP。本周10Y收 益 率下行，背 后 对 应1）美 伊 开 始 谈 判释 放 一 定 局 势 边 际 缓 和 信号、2）风 险 资 产 偏 弱 下 资 金 流 入 债 市、3）央 行季 末 大 额 投 放 流 动 性 呵 护 资 金 面。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院