君研海外·境外权益（港美股）周度策略报告

境外权益（港美股）周度策略报告 国泰君安期货研究所·海外研究戴璐Z0021475联系人杨藤F03151619日期：2026年3月29日 美股：中东冲突持续担忧下，市场对于宏观风险的定价持续加深 ◆本周，美股三大股指延续下跌趋势。地缘局势、油价走高与美债收益率攀升持续压制市场情绪，标普500已连续五周持续下跌，继25年4月后首次跌破200日均线。 ◆地缘局势仍未明朗，国际油价已累计上涨超过50%，滞胀担忧下市场对于“宏观风险”的定价持续加深。3月以来，NDX VS SPX 1 Month PutImplied Volatility显著回落。相较于去年11月“AI泡沫论”以及今年年初“AI末日论”所引发的对于科技板块风险的集中定价（NDX VS SPX 1Month Put Implied Volatility显著抬升），3月以来市场从此前对于AI泡沫风险的集中定价扩散至更广义的宏观风险定价。 ：彭 博，资料来源：彭博，国泰君安期货研究◆我们近几期周报持续提示：美伊地缘局势仍存在潜在的变数，加上美股当前拥挤脆弱的市场结构（对于利空敏感），我们认为短期仍然维持相对防御的姿态应对，待局势逐步明朗再逢低介入，以上观点近期基本兑现。 美股：宏观风险并未完全移除，本轮TACO思维下美股反应相对温和 本轮油价冲击，TACO思维下美股反应相对温和 ◆本轮油价冲击下美股整体反应相对温和，背后源自于特朗普TACO交易的定价：包括地缘冲突更多为“脉冲式”，不会长期化；中期选举政治压力下特朗普看跌期权“TrumpPut”； ◆维持此前观点：当前，基于TACO思维，美股市场对于地缘冲突持续/油价高企/滞胀等尾部风险定价或仍不足。 美股：微观结构形成一定的风险对冲，短期深度回调幅度或可控 标普500 Implied Skew显示负面冲击下，期权市场保护性空头能够一定程度形成风险对冲，适当缓解现货抛压 ◆标普500的Implied Skew处于较高水平，历史经验显示：当前的Implied Skew水平下，美股微观结构往往能够形成一定的风险对冲，短期深度回调幅度可控。 本轮美股调整更多为“杀估值”，盈利预期维持稳定 本轮美股调整更多为“杀估值”，盈利预期维持稳定 ◆中东局势延续升级，当前全球大类资产演绎路径仍是基于我们此前梳理的情景二演绎： ◆情景一：速战速决。例如，1-2周内，美伊双方发表停火声明、霍尔木兹海峡通行完全恢复常态等—>短期，受到风偏和再通胀预期压制的成长风格会有更强的弹性；脉冲式修复过后，中期，市场回归基本面主线交易逻辑； ◆情景二：持久消耗。伊朗虽无力全面开战，但持续袭扰周边国家/美军基地能源设施—>短期，避险姿态应对，滞胀交易反复博弈，全球权益市场持续高波动震荡，单边行情博弈较难把握，能源/油运/煤化工/新能源等具备对冲属；中期，策略上可看长做短，更多围绕中期线索进行布局。俄乌冲突陷入常态化拉锯后3年，不影响全球主要权益市场屡创新高； ◆情景三：全面性地区战争。传统能源板块可能阶段性受益，而权益市场整体难逃系统性下行风险。1973年与1979年两次石油危机期间，美股市场分别录得约48%与27%的跌幅，冲击的强度将取决于冲突持续时长与能源替代弹性 美股：短期核心关注中东局势，建议避险姿态应对 中期，难言AI Scare Trade风波已过，AI上游确定性更高（HALO） ◆短期而言：维持上周观点，地缘局势仍存在潜在的变数、美股高估值&交易拥挤等客观约束（对于利空敏感）、本轮TACO交易思维下对于地缘尾部风险定价不足，我们建议短期仍维持防御姿态（能源）并适当降低组合整体风偏，尽量不做趋势单边博弈，待局势逐步明朗再逢低介入。 ◆中长期而言，美股投资仍然回归基本面内生因素，看好硬件+HALO资产。近期市场对硬件及“HALO”资产的追捧，实际上完全验证了我们2026年年度策略的核心判断。我们当时便前瞻性地指出，需重点关注两大方向：一是具备物理约束的“实物资产”，二是科技板块内部的“缩圈”机会（即投资逻辑向硬件端收敛，其优先级高于云计算与应用软件）。 ◆进攻HALO资产：AI难以替代，但为AI所依赖的实物资产（AI科技硬件/北美缺电链条）——弹性大，波动率偏高，交易拥挤——进攻博取弹性； ◆防御HALO资产：AI难以替代，但相对远离AI的更为广义的传统实物（公用事业/交运/化工/资源等）——类债券资产——防御安全垫 中资股：本周，地缘继续扰动市场，资金延续防御性配置 ◆本周，地缘继续扰动市场，资金延续防御性配置。整体而言，本周中资股大盘仍以震荡整理为主；结构而言，能化/精细化工/新能源等受益于地缘冲突的板块领涨，其余板块基于地缘扰动都表现偏弱。 ◆本周中资股行情表现基本验证我们近期周报观点：建议短期维持避险姿态，待局势逐步明朗逢低买入。 中资股：基于情景2，上游受益，中下游分化，取决成本能否传导◆我们对2022年俄乌冲突期间，A股逆势实现毛利率显著扩张 的行业进行梳理，主要集中在三大领域，和下图3月以来A股领涨行业相呼应： 俄乌冲突期间，申万二级行业口径下A股实现毛利率扩张的行业梳理（按毛利率扩张幅度排序） （1）直接受益：上游油气开采（成本相对刚性，而油价中枢抬升）、油运（短期享受战争运力溢价；战事缓和后享受补库运力溢价）； （2）间接受益：能源替代路线下煤炭产业链受益（煤炭开采、煤炭运输、煤化工（煤制油/煤制烯烃/煤制甲醇等））/新能源；（3）下游刚需属性，成本转嫁顺利：部分需求刚性的精细化工品（农药、食品、医药等领域），下游提价相对顺畅； 中资股：短期维持防御姿态，轻指数重结构 ◆短期而言，地缘风波仍然存在潜在的变数，我们建议仍维持相对防御的姿态（能源&煤化工&海运&新能源&精细化工），适当降低风险偏好，待局势逐步明朗逢低买入。 ◆中期而言，HALO在中国资产的表达主要还是集中在A股，阶段性维持A股优于港股的思路：经历一季度以来的调整，港股已经凸显估值性价比（赔率好），若外卖大战&地缘阶段性缓和可能带来港股阶段性的反抽；但是中期而言，大模型对于软件生态的颠覆/内卷式竞争对于现金流的吞噬等问题仍然悬而未决，港股基本面反转需要上述胜率层面的因素配合。 当前美国信用市场的风险如何？ 当前美国信用市场的风险如何？ 当前港股赔率如何?——指数ERP+远期PE视角 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 THANK YOU FOR WATCHING