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首次覆盖报告：智能筑基，多元绽放

2026-03-03 - 西部证券灰灰

核心结论

市场对新国标下电动两轮行业出货情况、以及欧盟对中国割草机反倾销调查存在担心，叠加Q4业绩波动较大，整体情绪低迷；但我们认为，公司面对外部波动从产品和经营侧均有积极应对，分业务条线看增长动能依旧充足，关注后续数据兑现，把握优质公司低估机会。

两轮车：产品/渠道积极拓展，政策切换不改成长逻辑

当下两轮车业务正处于新国标适应期，高线城市电自出货受到负面影响，但公司增长势能依旧充足：
- 公司重在自身alpha，26年扩产品、扩门店、扩渠道、扩品牌，本身网点密度提升具备确定性，店效在产品和门店正向调整下也更有保障；
- 节奏上25Q4提前完成任务后已提前清理渠道库存，26开年轻装上阵更加从容；
- 目前电摩拉动+经销商高提货意愿下26Q1增速趋势较好，期待后续持续兑现。

割草机：税率年内影响有限，关注长期渗透提升

面对反倾销调查，公司积极布局海外产能同时，也在关税落地窗口期前抢部分发货，全年实际受关税影响的销售比例或将有限；
公司产品、渠道也在积极开拓，1月CES发布多款新品，供给侧创新持续加速，有望持续带动渗透率提升。

其他业务：滑板车2C业务，以及全地形车业务，预计仍会有较好增速趋势，Ebike新品问世后借助渠道优势也有望中期迎来放量。

投资建议

公司把握短交通优质赛道，提供差异化供给，伴随渠道扩张和产品创新，仍然是高成长优质标的；短期国标切换、割草调查导致情绪低迷，但公司长期价值不变、成长性&全球化能力被低估。预计25-27年归母净利润17.9/24.2/32.0亿，对应pe18.0/13.8/10.7X，把握优质资产低估机会，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

贸易形势恶化超预期、国内电动车销售不及预期、原材料成本大幅上涨、产品安全事故、汇率波动风险。

关键假设

国内电动两轮车行业以置换需求为主，短期新国标政策切换阵痛，低迷情绪下反而存在超预期可能；后续看，公司凭借智能化&产品定义能力有望持续领跑行业，通过产品推新+网点铺设+渠道升级等动作实现增长，25H1两轮车业务收入同比+101.7%，预计任务达成度较好情况下，25H2同比仍有较好增长，看好后续公司两轮业务持续放量，假设25/26/27年两轮营收分别121.2/152.8/191.0亿元，同比+68.0%/+26.1%/+25.0%；
割草业务看，国产品牌主旋律依旧是渗透率提升，持续进行消费者教育，行业高景气度，当前欧盟反倾销调查背景下，行业规范度提升，长期更加利好公司等龙头厂商，同时公司自身具备海外产能布局，24年机器人业务同比+254.8%，预计25年依旧保持高增速，假设25/26/27年机器人营收分别17.6/33.0/49.4亿元，同比+96.1%/88.2%/49.5%；
其他业务看，C端滑板车&全地形车等业务增速趋势有望维系，B端业务也逐步调整，25H1自主品牌零售滑板车收入+28%、全地形车收入+6.1%，预计25H2仍有较好增长，假设25/26/27年平衡+滑板车业务营收分别同比+19.1%/12.8%/15.1%，全地形车业务分别+10%/20%/10%，其他产品及配件伴随九号两轮车规模增加，假设25/26/27年分别同比+37.9%/21.6%/22.1%；
公司把握短交通优质赛道，提供差异化供给，伴随渠道扩张和产品创新，有望持续保持较好增速，伴随两轮车、割草机等产品规模效应显现，叠加产品结构提升，毛利率有望持续增长，并带动整体盈利能力提升；费用方面，26年销售研发端仍在拓展，后续伴随规模效应预计费用率有所摊薄，假设25/26/27年销售费用率分别7.5%/7.8%/7.6%，管理费用率5.6%/5.5%/5.4%，研发费用率5.3%/5.5%/5.5%；预计公司25/26/27年归母净利率水平分别8.4%/8.9%/9.4%。

区别于市场的观点

市场担心新国标要求下电动两轮整体出货量大幅下滑，以及欧盟对割草品类进行反倾销调查带来不确定性，影响公司成长性；我们认为：电动两轮品牌刚性需求，公司系其中差异化供给，渠道扩张+产品创新带来的增长更具备确定性；同时欧盟反倾销调查长期也有利于规范行业有序竞争，更有利于龙头表现；悲观情绪不宜过度外推。

股价上涨催化剂

电动两轮车监管放松、行业出货量超预期、海外割草机出货量超预期、欧盟反倾销调查顺利通过认定、ebike、平衡滑板车等业务增速超预期；

估值与目标价

预计25-27年归母净利润17.9/24.2/32.0亿，对应pe18.0/13.8/10.7X，把握优质资产低估机会，首次覆盖给予“买入”评级。

证券研究报告2026年03月03日智能筑基，多元绽放九号公司（689009.SH）首次覆盖报告 核心结论市场对新国标下电动两轮行业出货情况、以及欧盟对中国割草机反倾销调查存在担心，叠加Q4业绩波动较大，整体情绪低迷；但我们认为，公司面对外部波动从产品和经营侧均有积极应对，分业务条线看增长动能依旧充足，关注后续数据兑现，把握优质公司低估机会。 1、两轮车：产品/渠道积极拓展，政策切换不改成长逻辑。当下两轮车业务正处于新国标适应期，高线城市电自出货受到负面影响，但公司增长势能依旧充足：1）公司重在自身alpha，26年扩产品、扩门店、扩渠道、扩品牌，本身网点密度提升具备确定性，店效在产品和门店正向调整下也更有保障；2）节奏上25Q4提前完成任务后已提前清理渠道库存，26开年轻装上阵更加从容；目前电摩拉动+经销商高提货意愿下26Q1增速趋势较好，期待后续持续兑现。 2、割草机：税率年内影响有限，关注长期渗透提升。1）面对反倾销调查，公司积极布局海外产能同时，也在关税落地窗口期前抢部分发货，全年实际受关税影响的销售比例或将有限；2）公司产品、渠道也在积极开拓，1月CES发布多款新品，供给侧创新持续加速，有望持续带动渗透率提升；分析师齐天翔S080052404000313811763750qitianxiang@research.xbmail.com.cn于佳琦S080052504000818800299337yujiaqi@xbmail.com.cn 3、其他业务：滑板车2C业务，以及全地形车业务，预计仍会有较好增速趋势，Ebike新品问世后借助渠道优势也有望中期迎来放量；投资建议：公司把握短交通优质赛道，提供差异化供给，伴随渠道扩张和产品创新，仍然是高成长优质标的；短期国标切换、割草调查导致情绪低迷，但公司长期价值不变、成长性&全球化能力被低估。预计25-27年归母净利润17.9/24.2/32.0亿，对应pe18.0/13.8/10.7X，把握优质资产低估机会，首次覆盖给予“买入”评级。联系人韩朗讯18856939616hanlangxun@xbmail.com.cn 风险提示：贸易形势恶化超预期、国内电动车销售不及预期、原材料成本大幅上涨、产品安全事故、汇率波动风险；相关研究内容目录投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................4估值与目标价......................................................................................................................4九号公司核心指标概览.............................................................................................................5一、高端电动两轮龙头，把握优质赛道业绩快速成长............................................................61.1九号：业务多元化布局，智能化短交通龙头................................................................61.2竞争力：领先的产品+渠道体系，带动电动两轮智能化渗透........................................71.3展望：新国标出炉引发市场担忧，公司渠道/产品积极拓展.........................................9二、割草业务品类快速渗透，有望延续高增........................................................................112.1行业：国产智能化产品优势兑现，渗透率空间充足...................................................112.2 Navimow：渠道布局先发优势，公司自研、算法能力强大........................................122.3格局：欧盟开展反倾销调查，规范行业长期发展......................................................14三、其他业务：横向拓展边界，自主品牌逐渐起量.............................................................153.1平衡车&滑板车：自主品牌占比提升，业务稳步改善................................................153.2 Ebike：海外渠道技术资源有效复用，产品智能化优势..............................................163.3全地形车：面向欧美市场为主，国产品牌崛起..........................................................17四、盈利预测与投资评级.....................................................................................................19 图表目录图1：九号公司核心指标概览图...............................................................................................5图2：九号公司发展历程..........................................................................................................6图3：九号公司业绩&盈利能力快速增长（单位：百万元）....................................................6图4：九号公司毛利率持续提升...............................................................................................6图5：九号公司收入拆分，电动两轮&机器人业务高增（单位：百万元）...............................7图6：九号公司电动车销量&盈利能力快速提升.......................................................................7图7：4000元以上价格带九号表现第一..................................................................................7图8：整体看行业电动两轮车销量&保有量，存量为主............................................................7图9：续航、智能化系用户购车最关注因素（2024）.............................................................8图10：主要品牌智能化测评年度平均分值（2024）...............................................................8图11：各家ASP对比，九号行业领先（单位：元）..............................................................9图12：九号单店销量行业领先（2024）（单位：台/店）.....................................................9 图13：九号线上分价格带销量占比.........................................................................................9图14：九号公司新国标fz系列电自向“更安全+智能”升级................................................10图15：九号公司网点数量快速扩张（单位：家）.................................................................10图16：全球草坪和园艺设备市场百亿美元规模.....................................................................11图17：割草机器人细分品类快速发展...................................................................................11图18：九号公司机器人业务收入（百万元）.........................................................................11图19：美亚站点割草机器人份额（2025）...........................................................................13图20：德亚站点割草机器人份额（2025）...........................................................................13图21：美亚站点无边界割草机器人市占比............................................................................13图22：德亚站点无边界割草机器人市占比............................................................................13图23：欧盟对华割草机器人发起反倾销调查.........................................................................15图24：九号平衡+滑板车业务收入（百万元）.......

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