有色金属海外季报：Hudbay2025Q4铜产量环比增加37%至33,069吨，归属股东净利润环比减少42%至1.28亿美元

评级及分析师信息 ►生产经营情况 2025Q4，铜产量33,069吨，环比增加37%，同比减少24%。受Pampacancha矿区铜金品位提升以及低品位堆场处理量减少影响，合并铜金产量较2025年第三季度有所增长。2025年，铜产量118,188吨，同比减少14%。 2025Q4，铜现金成本-0.63美元/磅，上一季度为0.42美元/磅，去年同期为0.45美元/磅。反映出公司持续在运营中展现出强劲的成本控制能力。现金成本较上季度下降，主要源于副产品收益增加--这体现了公司多元化资产组合的优势，所有金属实现价格均有所提升。 2025年，铜现金成本-0.22美元/磅，去年同期为0.46美元/磅。受金属价格上涨推动，尤其是黄金副产品收益显著增加，公司大幅超越其两度上调的2025年合并现金成本指引，但因秘鲁和曼尼托巴省员工利润分享计划导致管理费用上升，部分抵消了该增长。 2025Q4，铜维持成本为0.94美元/磅，环比下降55%，同比下降31%。主要受影响合并现金成本的相同因素驱动，但部分被计划增加的维持性资本支出所抵消。 1.《行业点评|Hudbay 2025Q2铜产量环比减少3.2%至29,956吨，归属股东净利润环比增长17.2%至1.177亿美元》2025.8.16 2025年，铜维持成本为1.30美元/磅，同比下降20%。原因与影响现金成本的因素相同，但部分被现金维持资本支出的增加所抵消。由于推动现金成本指导值超预期的相同因素，公司在维持现金成本方面也超出了2025年经两次上调的合并指导值。 2.《行业点评|Hudbay 2025Q1铜产量环比减少28.4%至30,958吨，调整后归属于所有者的净利润环比增长33.4%至9,380万美元》2025.6.11 2025Q4，铜全维持成本为1.43美元/磅，环比下降49%，同比下降7%。主要源于影响合并现金成本及维持现金成本的相同因素，部分被公司一般及行政费用（G&A）上升所抵消--该费用因股价上涨导致Hudbay股票薪酬重新估值而增加。2025年，铜全维持成本为1.74美元/磅，同比下降7%。 2025Q4，黄金产量84,298盎司（2.62吨），环比增加57%，同比减少11%。黄金产量还受益于Snow Lake矿区在2025年第三季度强制性野火疏散令解除后全面恢复生产，以及新不列颠尼亚选矿厂12月创纪录的月处理量。 2025年，黄金产量267,934盎司（8.33吨），同比减少19%。 2025Q4，白银产量1,002,985盎司（31.20吨），环比增加37%，同比减少24%。 2025年，白银产量3,468,143盎司（107.87吨），同比减少13%。 2025Q4，锌产量5703吨，环比增加941%，同比减少32%。2025年，锌产量17,646吨，同比减少47%。 2025Q4，钼产量325吨，环比增加76%，同比增加67%。2025年，钼产量1,282吨，同比减少3%。 ►财务业绩情况 2025Q4公司实现营收7.329亿美元，环比增长111%，同比增长25%。2025年公司实现营收22.11亿美元，同比增长9%。 2025Q4公司销售成本为4.628亿美元，环比增长64%，同比增长16%。 2025年公司销售成本为14.678亿美元，同比持平。 2025Q4公司税前利润为2.571亿美元，环比减少22%，同比增长148%。 2025年公司税前利润为9.12亿美元，同比增长262%。 2025Q4公司净利润为1.28亿美元，环比减少42%，同比增长563%。 与 第 三 季 度 相 比 ， 收 益 下降 的 原 因 是 上 一 季 度 与Hudbay铜世界项目相关的全额减值转回产生了2.427亿美元的非现金税后收益。 2025年公司净利润为5.643亿美元，同比增长732%。 2025Q4公司归属股东净利润为1.28亿美元，环比减少42%，同比增长504%。 2025Q3公 司 归 属 股东 净 利 润为5.685亿 美 元， 同 比 增 长641%。受到所有金属实现价格上涨的积极影响，以及2025年铜世界项目减值转回产生的2.427亿美元非现金费用，但部分被采矿和所得税费用的增加所抵消。 2025Q4公司经营活动现金流量（不考虑非现金营运资本变动）为3.369亿美元，环比增长379%，同比增长46%。显著增长源于临时中断后运营正常化带来的铜金销量提升及金属价格上涨。 2025年公司经营活动现金流量（不考虑非现金营运资本变动）为7.643亿美元，同比增长11%。增长主要源于金属价格上涨推动毛利率提升，且全年成本控制表现稳定（尽管存在临时性运营中断）。但现金税款支付额大幅增加（2.684亿美元，2024年为1.325亿美元）部分抵消了增长，这主要反映秘鲁和曼尼托巴业务前期高应税收入的影响。 2025Q4公 司调 整后EBITDA为3.859亿美 元， 环比 增长171%，同比增长50%。主要得益于金属实现价格上涨以及铜、黄金销量提升，推动当季毛利率显著提升。 2025年公司调整后EBITDA为10.609亿美元，同 比增长29%。增长源于金属实现价格上涨及运营表现稳定，推动全业务板块实现强劲成本控制。 2025Q4公司自由现金流为2.282亿美元，上季度为-1520万美元，去年同期为1.49亿美元。 2025年公司自由现金流为3.879亿美元，去年同期为3.68亿美元。 截至2025年12月31日，总流动性达9.937亿美元，其中现金及现金等价物5.689亿美元，另有4.248亿美元未动用循环信贷额度。第四季度末净债务为4.397亿美元，较2024年同期改善8600万美元，主要得益于包括回购及注销高级无担保债券在内的去杠杆化举措。在完成Copper World合资企业交易后，截至2025年12月31日的交易后现金及现金等价物约为9.92亿美元，交易后调整后流动性总额增至逾14亿美元，交易后净债务约为零。 ►2026年指引 2026年，合并铜产量预计将增长5%至12.4万吨。此增长主要得益于不列颠哥伦比亚省产量提升--该省选矿厂产能将于2026年下半年提升至目标日处理量5万吨，但部分被2025年12月高品位Pampacancha卫星矿床枯竭所抵消。2026年合并黄金产量预计将下降9%至244,500盎司，主要受Pampacancha矿床枯竭影响。但非流金黄金产量有望在2026年实现增长，因曼尼托巴省在2025年遭遇史无前例的野火后恢复正常运营，黄金产量提升，且新不列颠选矿厂持续保持强劲表现。 秘鲁地区2026年铜产量预计为82,500吨，较2025年微降3%，主要受Pampacancha矿区资源枯竭影响，但通过提升选矿处理量和运营效率基本抵消了该影响。秘鲁计划于2026年下半年安装两台卵石破碎机以提升选矿处理能力，并实施其他选矿优化措施。黄金产量预计降至17,500盎司，低于2025年水 平 。 因2025年 社 会 动 荡 期 间 ， 公 司 通 过 优 先 推 进Pampacancha矿区开采并补充低品位堆场矿石供应，优化了矿山计划。这些短期矿山计划调整导致2025年剥采活动减少，预计将引发2026年矿石品位重新排序，并推动2027-2028年产量提升。秘鲁2026年产量指引已考虑康斯坦西亚选矿厂在2026年第二、四季度进行的常规半年检修停产。 在曼尼托巴省，2026年黄金产量预计达20万盎司，较2025年增长15%，这反映出2025年史无前例的野火后运营已恢复常态，新不列颠选矿厂持续保持强劲处理量，Lalor矿区黄金品位保持高位。新不列颠尼亚选矿厂处理量预计将继续超预期，2026年日处理量将保持在2,200吨以上，远超其1,500吨/日的原始设计产能。产量指引预计Lalor矿区日处理量约达4,500吨，并将在2026年获得1901矿床35,000吨矿石补给。受1901矿床增产驱动，2026年锌产量预计达18,500吨，较2025年增长5%。 在不列颠哥伦比亚省，2026年铜产量预计达30,000吨，较2025年增长26%，主要得益于2025年底完成第三台球磨机改为第二台半自磨机。如先前披露，受主半自磨机处理量下降影响，公司现预计磨矿处理量将在2026年下半年而非年初达到50,000吨/日的目标。自磨机替换进料端头安装计划于2026年第三季度初进行。 公司计划于2026年3月发布更新版三年生产展望，并同步公布年度矿产储量与资源量评估报告。 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险； 3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。