供应链+数字化为基抢滩下沉，“大店+品类+品牌”拓展迈步第二个万店目标——公司首次覆盖报告

锅圈（02517.HK） 2026年02月27日 投资评级：买入（首次） ——公司首次覆盖报告 张宇光（分析师）zhangyuguang@kysec.cn证书编号：S0790520030003 李睿娴（分析师）liruixian@kysec.cn证书编号：S0790525020004 初敏（分析师）chumin@kysec.cn证书编号：S0790522080008 ⚫公司经营重回高质量加速增长通道，开店提速与单店增长实现“戴维斯双击”凭借“社区门口火锅食材超市”定位，精准切入中国餐饮零售化浪潮，经历2024年调 整与门店调优后，于2025年正式重启扩张节奏，2025年全年门店净增1416家，总门店数达到11566家，复苏势头强劲。2025年公司预计实现营收77.5-78.5亿元/yoy+19.8-21.3%；核心经营利润达4.5-4.7亿元/+44.8-51.2%,我们预计核心经营利润率攀升至5.9%历史新高。增长得益于门店数量以及单店收入的双重驱动，费用管控成效显著，盈利能力持续验证。顺应“在家吃饭”高质价比消费趋势，卡位近万亿蓝海市场龙头地位，镜鉴日本神户物产“产销一体化+极致性价比”的成功路径，公司有望持续构建强大抗周期壁垒。我们预计2025-2027年公司营收为78.1/96.3/116.9亿元，同 比 增 长20.7%/23.3%/21.4%， 归 母 净 利 润4.5/5.7/7.4亿 元 ， 同 比 增 长95.6%/26.3%/30.2%，当前股价对应PE为20.9/16.6/12.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫深耕产销一体化+数字化，大店调改、锅圈小炒向全时段“社区央厨”进化根基牢固：全渠道体系已积累超6000万会员，2025H1预存卡金额同比增长37.2%。 公司通过控股收购布局7座自有工厂，核心品类自产比例有望从现有的20%+提升至40-50%，冷链网络可实现次日达配送，确保产品的极致性价比优势。增长引擎多元：（1）从卖单品到卖套餐，实现从“卖食材”到“卖解决方案”的转型。（2）向“户外生活挚友”的身份延伸，户外烧烤露营产品已占营收比重达22%，成为继火锅后的第二增长曲线。（3）推动门店面积扩展至100平米以上，新增生鲜及早餐品类，覆盖“一日四餐”；（4）“锅圈小炒”依托机器人提供极致性价比中餐，切入社区正餐市场。 ⚫五年剑指两万家门店，深耕下沉与海外布局双轮驱动打开长期成长空间公司发布规划明确未来五年门店数目标达2万家，主要增量瞄准三线及以下城市的 下沉市场。数据显示，锅圈目前在下沉市场的每百万人门店数仅为5.3家，远低于同业态（如零食量贩）的渗透密度，且其20万的低开店门槛与18个月的回本周期对加盟商具有吸引力，具备广阔的加密空间。海外方面，公司以海南为支点启动全球化战略，初步以产品出海为先，伴随麻浪烫、火锅等中餐海外走红，公司有望复制国内成功经验，打造新的业绩增长极。 ⚫风险提示：市场竞争加剧风险、成本上涨风险、模式与消费依赖风险等。 目录 1、公司概况：深耕“在家吃饭”场景“蹲苗”计划后开店提速...........................................................................................41.1、公司历史：从2B冻品批发到2C社区央厨，十七年持续迭代进阶.........................................................................41.2、股权&高管：股权结构集中，创始团队掌舵...............................................................................................................51.3、门店布局：解决低线&社区的买菜需求，“蹲苗”计划后2025Q3起加速开店......................................................71.4、财务分析：开店&单店增长迎戴维斯双击，经营业绩重回加速通道.......................................................................82、行业概况：健康化、便捷化推动在家餐食增长，镜鉴日本发展潜力较大.......................................................................102.1、在家吃饭：性价比与健康生活的双向奔赴，规模日益扩张....................................................................................102.2、竞争格局：锅圈在家吃饭餐食赛道排名第一，自有品牌领先................................................................................112.3、镜鉴日本：C端冷冻食品蓬勃发展，简易做饭的同时保留家的温暖....................................................................123、核心优势：“单品单厂”深耕产销一体化，数字化私域运营提升复购.............................................................................153.1、供应链：极致性价比的底气，“单品单厂”与柔性生产响应需求波动..................................................................153.2、数字化运营：聚焦私域打法，门店“社交化”+会员“资产化”..........................................................................174、增长曲线：多品类横向拓展，“锅圈小炒”+“大店调改”扛起增长大旗.......................................................................194.1、品类拓展：套餐+户外烧烤为抓手，从火锅单一场景向全品类拓展......................................................................194.2、大店调改：锅圈大店焕新，从“单一品类”到“一日四餐”的社区厨房革命....................................................204.3、锅圈小炒：高频打低频，店中店形式有望快速铺开................................................................................................215、空间测算：抢滩下沉两万家门店可期，随麻辣烫出海空间广阔.......................................................................................235.1、开店空间：未来五年剑指2万家，瞄准县市区下沉市场........................................................................................235.2、海外布局：从华人食堂到全球餐桌，随麻辣烫、火锅出海....................................................................................246、盈利预测与投资建议..............................................................................................................................................................257、风险提示..................................................................................................................................................................................27附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................28 图表目录 图1：截至2025年，锅圈门店数量已达到11566家..................................................................................................................4图2：锅圈董事长及其一致行动人持股47.3%，机构投资者包括嘉御资本等.........................................................................5图3：深耕供应链，已拥有7座自有工厂...................................................................................................................................5图4：2025年公司重启开店，单Q3净开361家明显加速........................................................................................................7图5：锅圈门店覆盖全国31个省份和280座城市......................................................................................................................7图6：锅圈61%的门店位于居民社区、28%的门店位于街边....................................................................................................7图7：锅圈52.72%的门店分布在三线及以下城市......................................................................................................................8图8：小象超市主要集中在一二线城市.....................................................................................................................