⼤参林251225

发⾔⼈ 1 00:00:00 各位投资⼈⼤家晚上好，我是国信证券医药组的贾瑞祥。然后呃下⾯我给⼤家介绍⼀下我们写的这篇⼤森林的深度报告哈，就是⽬前我们呃也是看到这是⼀家在呃⾏业深度调整期展现出⼀个⽐较呃卓越的这种经营的韧性和盈利质量的⻰头企业。然后就是呃我们从短期看的话，其实近期连锁药房的业绩是呃受到流感盛⾏的这种影响的，然后预计是主要呃影响今年11⽉份到明年1⽉份这⼏个⽉份，那么当然呃短期的呃业绩上的好转能够呃⼀定程度上对冲现在⾏业端这种增速下滑的⼀些影响。但是呃，这就是⼤森林的话，我们看今年四季度的⼀个业绩预期也是⽐较乐观的。然后但毕竟这些都是⼀些短期的影响，那么我们如果不谈短期的波动，⽽是从这种⾏业格局啊、战略路径等等这些呃也是能够⽐较系统的看到公司中⻓期的⼀个发展⽅向。 发⾔⼈ 1 00:01:00 呃，那么我们先就是从⾏业背景来看的话，其实今年前三季度呃就是国内这种实体药店的市场规模增速其实是下滑⽐较明显的，尤其是疫情之后这⼏年其实增速⼀直都不是特别⾼。然后⾏业整体的话是进⼊⼀个呃去泡沫的这种的结构性出清的阶段。然后头部企业是呃现在逐渐是开始关闭⼀些低效的⻔店了，然后呃呃就是就是⼤森林前三季度也关了400多家⻔店嘛，然后但是我们看到这其实并不是呃收缩，⽽是说从这种⾏业规模到呃就是呃⾏业规模的竞争。到质量优先的这种竞争的这种主动的⾏业的转型。然后在这⼀轮呃⾏业的洗牌中，其实具备这种供应链优势、呃，数字化能⼒和呃这种精细化运营体系的这种企业能够更快的去抢占⼀些呃市场份额。 发⾔⼈ 1 00:01:55 然后⼤森林我们看到其实呃这⼏年其实呃主要是呃。他们在华南这⼀带的基本盘还是⽐较稳定的嘛，然后呃也是从呃不管是从营收还是从呃就是呃⻔店数量上也都是处于⾏业领先的⼀个状态。然后今年前三季度其实呃就是整体的⻔店数量还是处于⼀个净增⻓的阶段，然后但是公司现在扩张的⼀个重⼼也开始呃就是更加着重⼀些像呃呃就是轻资产的那些呃加盟式的⻔店这种呃转型吧。然后呃也是呃⽬前⾏业呃出现变动的⼀个呃具体的表现吧。 然后⼤森林现在其实呃它的 Roe也是⽐较⾼的，然后是⽐呃显著是⾼于⾏⾏业平均⽔平的，就反映出它的呃⼀些资本运营效率，还有这呃盈利质量⽅⾯都是有⽐较领先地位的。然后此外就是我们看到，就是虽然现在⾏业不是呃特别的呃说呃增速很快，很景⽓，但是呃现在呃⼤森林它通过⾃⼰构建起。的这种呃直营式加盟的这种扩张，还有它⽐较⾼效的这种运营效率，还有这种⽐较强的现⾦流，呃，⽬前⽐较强的这种现⾦流的⽀撑，还是能够实现⼀个⽐较⾼质量增⻓的⼀个闭环的。然后下⾯我就呃把我们呃报告⾥⾯的具体内容来介绍⼀下。嗯，第⼀部分呢，其实是公司的呃公司的概况就是因为⼤森林是呃99年的时候在⼴州成⽴了嘛，然后后⾯其实这些呃这呃⼆三，呃，20多年来⼀直是维持⼀个⽐较稳定和迅速的⼀个扩张阶段的，呃，扩张进度的。然后呃⽬，从⽬前的这种覆盖范围来看，其实呃⼤森林是国内⽬前就是覆盖省份呃⽐较领先的这样⼀个公司，到呃截⽌到最新已经覆盖了全国21个省份，呃，然后是17年的时候在呃上交所上市。然后呃后⾯就是通过多轮的这种战略性的并购。 发⾔⼈ 1 00:04:00 然后包括就是21年的时候在河南，还有23年的时候，就是也是有⽐较⼤规⼤额的这种呃并购来持续的把呃全国，就是⻔店⽹络布局的这种密度和区域控制⼒来呃提升。然后此外，呃，范神内还有⽐较呃值得关注的就是他推出的这种直营式加盟的这种模式，就是从呃19年起，就是成为他在这种呃快速拓展，呃，只能够在⼀些低渗透市场的快速拓展的这种⼀个核⼼的这种动⼒。就是能够⽐较呃有效的去呃提升它的这种扩张效率和单店盈利的能⼒。然后截⽌到今年呃三季度末呢，就是公司现在在全国⻔店总数是有17,385家，然后其中直营⻔店是1万家出头，加盟⻔店是呃7,000多家，然后这个其实加盟⻔店的占⽐是在呃呃各各个上市公司⾥⾯是⽐较⾼的⼀个⽔平。也是反映出了他呃就是以直营式加盟为呃扩张动⼒的这种特⾊。 发⾔⼈ 1 00:05:00 呃，另外公司的股权结构来看的话，其实呃是⽐⼀个⽐较传统的家族企业，就是呃公司的创始⼈就是柯英峰，然后呃是呃还有公司⽬前控股⽐较多的，其实都是兄弟关系，然后他们对呃公司整体的发展的⼀些呃路径啊。还有呃发展的⼀些就是特点都把握的都是⽐较清晰的。然后⾼管团队的话其实就是呃可以看到嘛，就是⼤家呃各位各领导层都是从有这种⾏业精英，就是呃⾏业经验⽐较丰富的这些呃呃这些领导来组成的，然后就是在过去这些年其实在公司整体的⼀些跟随着⾏业格局改变的⼀些呃转型啊。还有在过去⼏年，就是⾏业出呃增速下滑⽐较严重的这些地⽅能够保持公司呃持续的⼀个扩张的动⼒和呃⼀个⽐较好的业绩表现吧，也是能够反映出公司领呃⾼管⼀些呃就是呃呃 专。业背景⽐较扎实的这种能⼒的。 发⾔⼈ 1 00:06:03 然后另外我们看公司业务这块，就是公司呃它是以药品零售为核⼼嘛，就是现在⽬前是形成直营呃直营零售、直营式加盟，还有这种药品分销和⽣产制造的这种呃经营模式的。然后现在主要呃从事的有呃中西成药啊，还有呃公司⽐较特特呃特⾊的这种呃参茸滋补药材等等这些产品。呃，另外就是我们就是呃回到业绩这⽅⾯哈，我们看到其实前三季度公司的呃利润表现是⽐较亮眼的，这个呃我们就是从三季度的表现来看，其实呃连锁药房整个板块都是有所好转的嘛。然后呃好转⽐较明显的其实就是⼤森林这⼀家，然后其实呃前三季度从业绩端来看的话是有呃超接近30%同⽐增⻓的，然后单三季度的话是超过40%这个也是得益于公司⼀些就是今年上半年⼀些营销策略的改善。还有产品品类的优化。以及这种降本增效措施的这种不断落地之后，呃，实现了⼀些赋能吧，然后后续可能在收⼊端的话也会跟随着就是闭店影响的这种不断出，呃，不断出清⽽有逐步改善的这种趋势。然后整体业绩上的表现我们判断呃四季度也是会⽐较乐观的，所以全年的呃⼀呃整体的业绩增⻓是呃是呃⽐较⽐较看好的。 发⾔⼈ 1 00:07:25 然后从费⽤端来看的话，其实呃刚才也提到了，受益于公司呃最近这些呃就是数字化还有精细化管理的这些呃管理成效，其实呃整体的这种费⽤率，尤其是销售费⽤率下降是⽐较明显的，控费控的是很好的。然后这个也是能够让公司在最近⾏呃呃近，就是这⼏年⾏业不太景⽓的这个阶段能够呃始终保持⽐⾏业增速快的这种趋势，呃，这这种能⼒。然后后⾯就是随着公司在⼀些⾼⽑利产品上的⼀些重点布局啊，还有就是呃其他的。⼀些降本措施的这种持续的推进，其实利润率还是有呃进⼀步持续改善区间的，尤其是从呃就是昨天公司刚刚也是公布了，就是呃启⽤了它的顺德呃智慧物流中⼼，这个也是就是中国其实呃药店零售⾏业第四代智能仓库的⼀个标杆的⼀个项⽬。就是呃占地也⽐较⼤，然后⾥⾯⼀些智能化的⼀些呃配备啊，还有就是能够实现这种24⼩时覆盖珠三⻆，72⼩时呃通达全国的这种配送呃⾼效⽐较⾼效配送⽹络的⼀个建设。后⾯也是⽐较值得看的⼀个呃⼀个点，就是能够给公司在费⽤端和利润上有有⼀些呃帮助在的⼀些动⼒。 发⾔⼈ 1 00:08:43 然后另外就是我们分呃业绩来看，呃，分不同的呃业务来看的话，其实公司呃前三季度主要的这种 呃销售收⼊增⻓来源还是中期呃中期成药，就是中终⾝药材和⾮药品的销售增速其实是受到呃。呃，⽐如说⼤家消呃消费意愿，还有就是呃⼤环境的⼀些影响是⽐较⼤的。然后但是中西城要作为收⼊占⽐⽐较⾼的这样⼀个业务，它呃在今年前三季度的表现是⽐较不错的。然后这个也是证明了公司主营业务的这样⼀个呃经营上的稳定性嘛，然后后⾯其实呃公司会就是逐步减少这种低效和低⽑利的这种⾮药品类的铺货，然后短期内的话就是呃虽然也是对会对他⾮药品类的销售规模是有所影响的嘛。但是后⾯可能对公司整体呃利润端的⼀些呃贡献能够看到结构上的⼀些改变。 发⾔⼈ 1 00:09:37 那么另外就是分地区来看的话，就是前三季度呃也是华中和华东区表现⽐较好嘛，反⽽公司就是之前呃就是覆盖密度⽐较深⼊的华南地区增速相对相⽐来讲是要稍微慢⼀点的。这个也是因为在你在同⼀个地区可能就是覆盖密度⽐较⼤了之后，整体是会趋于⼀个趋近于整体⾏业增速的，然后。哦，呃，但是在华中和华东地区呢，就是公司以这种呃加盟为主的这种后来新进的区域增速还是⽐较亮眼的。然后后⾯可能呃受益于这种直营式的加盟模式吧，还还是会有在其他地区呃新增地区的⼀些增⻓的呃空间和潜⼒在的。 发⾔⼈ 1 00:10:18 呃呃，然后从呃⻔店数量上来看的话，其实虽然说⾏业整体的⻔店数量现在是在减少的，但是呃公司整体的这种呃⻔店数量还是维持增⻓的。虽然前三季度今年前三季度呃直营⻔店的数量是呃没有没有增⻓，但是还是能够以加盟的这种趋势能够以加盟的这种呃⽅式来进⾏⼀些⻔店数量整体上的⼀些增⻓，然后呃尤其是在呃在华南地区呃那些呃就是基层市场的⼀些渗透啊。还有像呃东北、华北那些之前公司呃就是市占率没有那么⾼的那些地区的⼀些呃。新的布局都是呃还是在持续进⾏的，所以呃⾏业的⻔店数量减少是⼀个趋势。但是我们⽬前看到其实各家呃就是上市公司吧，他们对⾃⼰⻔店呃增⻓的这种呃规划和呃计划还是⽐较呃⽐较稳，⽐较稳健和乐观的。然后各家虽然现在就是处于⼀个关闭呃这种低效⻔店的这种周期吧，但是整体的⻔店数量是不会有⾮常明显的下滑的。 发⾔⼈ 1 00:11:31 呃，那么我们下⾯看呃⾏业的情况，就是⾏业其实现在看的话，呃，那呃趋势也是呃有⼏个⽐较明显的⼀些逻辑在的，就⽐如说呃就是从呃现在整体的呃⾏业规模上来看的话，虽然说呃就是呃线下 药店的这种增⻓增速可能不会像之前呃就是呃或者10年前或者20年前那么⾼了，但是整体的这种呃需求的基数肯定是不会下滑的，就。就是国内的这种⼈均的医疗保健⽀出啊，还有像呃⽼龄化的这种趋势肯定对于呃就是药房⾏业来讲是有⼀呃是有⼀个增量空间呃存在的。然后从这种呃⾏业，就是各种购买，就是健康产健康类产品各种购买的这种渗透率上来看，所以呃这⼏年虽然说也受到了线上平台的⼀些冲击，但是呃线上药房还是作为⼀个渗透率最⾼的这种呃药品销售的渠道呃存在的。那然后这个其实是呃也是呃受益于，就是呃线上平台现在还呃在药品的销售种类上还有⼀些呃和线上呃和线下药店的⼀些差距吧，然后呃这个呃他呃渗透率低，呃，渗透率作为⾏业排名⽐较靠前的这种趋势还是未来能够呃保持的。 发⾔⼈ 1 00:12:49 然后短期来看⾏业的⼀个情况就是刚才提到了，就是市场呃市场规模的增速是下滑的，然后呃零售药店整体的⻔店数量也是在减少的，然后我们从这种。呃，就是呃药店注册，药店注册数量的下滑的趋势也可以看到，就是每年呃每个季度这种注册呃零售药店的数量是有⼤概呃三四千家左右的下降的，但实际上可能有⼀些药店它停⽌经营之后没有第⼀时间去注册。实际的出清速度是要⽐我们呃看到的要呃可能会更快⼀点的。然后⾏业的整体的零售药店⻔店数量从去年四三季度达到70万的这个峰值之后，后⾯呃呃还是会持续下降⼀段时间，⾄于就是⾏业未来就是⼀个中期的⼀个中期的呃就是⻔店数量的⼀个终极情况。其实呃我们现在呃做判断还太早，但是这种呃⻔店数量下降的这种趋势还是能够在未来呃起码两到三年内维持⼀个⽐较快的⼀个减少的。然后另外就是短期来看的话，还看到⼀些就是上市公司在业绩上的⼀些呃就是呃表现的⼀些改善吧，就是。呃，在⾏业整体增⻓失速的这种背景下，连锁药房上市的这⼏个呃公司收⼊和利润端其实虽然是承担了⼀些压⼒，但是第三季度可以看到其实是好转的⽐较明显的。 发⾔⼈ 1 00:14:11 然后单季度的收⼊呃在去年四季度开始下滑，但是在今年⼆季度开始已经恢复同⽐增⻓的⼀个阶段了，然后单季度的话净利润其实从呃三季度来看的话表现整体⾏业表现是⽐较好的。然后呃另外从⾏业中远期的⼀个呃⻆度来看，呃，也是有⽐较以⼏个⽐较明显的，就是⽐较清晰的发展的逻辑路线吧，就是第⼀点就是处⽅外流带来的这种增量。呃，可以看到其实呃在过去⼏年政策端对呃处⽅外流这就实现处⽅外流做出的这些呃努⼒，其实是可以看到有⼀些的，就呃⽐如说像呃个账改⾰啊，还有像这种呃就是嗯⼀些在处⽅流转上的⼀些呃平台建设⽅⾯做出⼀些努⼒。但呃。呃，从现在实际的情效果来