海通证券晨报
国泰海通证券股份有限公司 研究所 2、【军工研究】中航机载：中航机载拟收购航投誉华合伙份额，航投誉华持有5家机载产业链核心企业股权，公司此举旨在完善产业链布局、强化协同效应。 3、【传播文化研究】传播文化业：情绪消费趋势下，IP食玩行业快速发展，供应链管理及IP运营是核心。 宏观快报点评：《广义财政仍需加力》2025-12-18 狭义收入：增速回落。2025年1-11月，全国一般公共预算收入同比增长0.8%。其中，11月当月收入持平于2024年同期，增速边际回落。本月狭义预算收入增速创下半年新低。从主要分项看，在基数抬升的情况下，个人所得税、增值税收入仍有不错表现。不过，企业所得税收入受到较大扰动，同比增速转负。此外，在低基数下，消费税收入增速有所回落，出口退税收入降幅明显。考虑到下半年房地产需求调整，经济增长的内生动能还需增强，宏观积极政策仍需加码。 侯欢(分析师)021-23185643houhuan@gtht.comS0880525040074梁中华(分析师)021-23219820liangzhonghua@gtht.comS0880525040019 狭义支出：降幅收窄，有保有压。2025年1-11月，全国一般公共预算支出同比增长1.4%。其中，11月当月同比增速-3.7%，相比10月增速-9.8%，降幅边际收窄。不过，在去年同期低基数的情况下，本月整体财政支出增速仍处于低位。这可能与年内财政发力“前置”，以及年末根据实际进行预算调整有关。从分项看，2025年11月当月，卫生健康、科技、节能环保等领域的支出增速领先，但与去年同期低基数有关。同时，社保就业、城乡社区、农林水等支出负增。 政府性基金增速：收入低位，支出回升。2025年1-11月，全国政府性基金预算收入同比下降4.9%。其中，11月当月同比增速-15.8%，降幅较为明显。究其原因，过去几个月，房地产市场调整加速。随着专项债结存限额下达，政府性基金支出增速回升。2025年1-11月，全国政府性基金预算支出同比增长13.7%。其中，11月当月同比增速2.8%，相比10月增速-38.2%明显回升。究其原因，2025年10月，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元，其中，新增了2000亿元专项债券额度，专门用于支持部分省份投资建设。 总体来看，第一，财政紧平衡延续。在经济增长和房地产市场转型的背景下，我国财政收入增长总体温和，对支出形成一定约束。第二，支出更趋精准有效。财政资金明显向民生保障、科技创新等关键领域倾斜，政策质效在提升。第三，决策层提出，2026年将继续实施更加积极的财政政策，并将“主动靠前发力”，“合理加快资金下达拨付”。在我们看来，宏观政策将延续积极的大基调，确保“十五五”开好局、起好步。我们预计，2026年狭义财政赤字率在4%左右，在保持必要支出强度的同时，更注重优化结构、提高资金效益，并着力增强地方财政的可持续性。 风险提示：房地产需求有待提振。 公司公告点评：中航机载(600372)《机载链整合先锋，五企协同打开新成长空间》2025-12-17 给予“增持”评级，目标价15元。预计公司2025~2027年归母净利润分别为11.25亿元/13.90亿元/17.23亿元，对应EPS为0.23/0.29/0.36元；根据可比公司PE估值，结合其在电子信息技术、智能系统领域的技术优势，按2025年65.22倍PE测算，对应目标价15元。 中航机载拟以2.02亿元收购航投誉华股权。12月12日，中航机载公告拟以2.02亿元收购航空投资持有的航投誉华59.1816%合伙份额，交易后将实现对航投誉华的控股。航投誉华聚焦航空机载系统产业，标的资产涵盖南京伺服等5家企业股权，交易定价基于第三方评估（100%份额估值3.42亿元），因双方同属航空工业构成关联交易，独立董事认为定价公允；目前交易已通过董事会审议，待航空工业批准，近12个月关联交易累计金额未达净资产5%。 五家标的各具技术专长，有效补齐产业链短板。南京伺服聚焦工业自动化伺服电机及驱动系统；翔腾微系航空工业旗下企业，专攻航空电子高可靠芯片；无锡雷华布局近程探测系统、测试仿真设备研制及航空电子设备维修等业务；上海埃威是工业互联领域科技企业，聚焦工业互联终端，拥有多项专利与奖项；凯天电子深耕智能感知与控制，产品应用于多高端领域。它们各有技术专长与优势，将助力中航机载完善产业链，强化协同并培育新增长点。 现价：12.90元总市值：62422百万 前三季度营业收入微增，双轮驱动具潜力。公司前三季度营收微增1.25%至167.74亿元，但净利因信用减值损失下滑17.73%，不过毛利率提升、研发投入加码及费用优化体现主业韧性；资产端短期偿债压力略升但长期债务优化，现金流缺口大幅收窄，经营质量边际改善。短期需关注回款管理，长期看主业与收购的双轮驱动，有望支撑其成长潜力。 风险提示：标的公司业绩兑现能力存不确定性；行业竞争加剧导致毛利率承压。 行业专题研究：传播文化业《情绪消费风起，IP趣玩行业快速增长》2025-12-18 IP趣玩食品是“IP+食品+IP赠品”结合。IP趣玩食品包括收藏卡、贴纸、徽章、手办及可食用玩具等多种形式。作为IP变现的高效载体，IP趣玩食品可通过IP故事和收集机制提供娱乐性，满足消费者“悦己消费”情绪需求。对比普通IP食品而言，IP趣玩可有效提升溢价，通过提供限量版赠品激发用户收藏欲，从而推动消费者为更高的溢价买单；对比IP玩具而言，IP趣玩具有单价低、消费频次高的优势。 陈筱(分析师)021-38675863chenxiao@gtht.comS0880515040003李瑶(分析师)021-23185669liyao6@gtht.comS0880525120001 中国IP食品行业规模快速增长。2021年以来，随着中国IP影响力持续扩张，IP食品作为IP有效变现载体获得快速增长，2020年到2024年中国IP食品规模从181亿元增长至354亿元，CAGR达18.2%。其中IP趣玩食品通过独特产品属性，同时满足消费者“吃”和“玩”的情绪价值，市场规模从2020年的56亿元，增长至2024年的115亿元，CAGR达19.6%。行业快速增长的原因系：1）需求侧，年轻一代成长于物质丰富信息开放的年代，情绪消费的需求不断提升，而IP通过故事、形象和情感链接，满足了消费者对身份认同、情感陪伴与审美共振的多层次需求；2）供给侧，中国是最大的零食国，零食生产及供给产业链十分成熟，近年来受益于量贩渠道崛起，IP赠品同零食结合的IP趣玩赛道得以快速增长。 核心竞争力在于供应链管控及IP运营。IP趣玩食品是IP玩具赠品和IP包装零食的结合，零食差异化低，IP是定价取得溢价的关键。1）零食差异化低，成本控制是关键。由于消费者偏好分散，且供给差异化较低，从而形成供需两端分散的格局。渠道端仍以线下为主，渠道较为分散，价值量占比较低。产品本身差异化较低，从而供应链管控能力成为核心壁垒。2）IP玩具赠品是IP食玩差异化的关键，也是定价取得溢价的核心。零食本身缺乏差异化的情况下，里面附赠的IP玩具成为差异化的关键。IP玩具赠品本身成本较低，而IP食玩定价远高于同类非IP零食产品，从而实现以较低的IP玩具成本撬动更高的定价。以常见赠品卡牌、徽章为例，单赠品成本不到1元，但其对于同等零食产品定价的影响甚至达到2-3倍的增幅。 格局分散，龙头份额7.6%。目前IP趣玩食品市场仍处于快速成长期，IP授权带来的产品溢价，导致早期大量小型玩具企业和小型食品企业加入竞争，格局较为分散，2024年龙头金添动漫市场份额 7.6%。头部的IP授权壁垒以及供应链管理能力导致行业持续向高质量方向发展，由于零食市场天然的供需极度分散属性，行业格局仍将长期分散，但领先企业通过IP及产品优势不断巩固行业地位。风险提示：消费需求疲软；行业竞争加剧；IP表现不及预期等。 目录 今日重点推荐...................................................................................................................................................1 宏观快报点评：《广义财政仍需加力》2025-12-18...................................................................................................1公司公告点评：中航机载(600372)《机载链整合先锋，五企协同打开新成长空间》2025-12-17.......................1行业专题研究：传播文化业《情绪消费风起，IP趣玩行业快速增长》2025-12-18.............................................2 行业跟踪报告：计算机《GPT-5.2系列发布：重新定义AI生产力，驱动AI从模型竞争转向场景落地》2025-12-18.....................................................................................................................................................................5行业跟踪报告：机械行业《液氩延续上涨趋势；杭氧中标BEST低温分配阀箱项目》2025-12-18..................5行业专题研究：传播文化业《情绪消费风起，IP趣玩行业快速增长》2025-12-18.............................................6公司首次覆盖：三峡旅游(002627)《战略蓝图清晰，省际游轮打开成长空间》2025-12-18...............................6海外报告：中金公司(3908)《吸并预案公布，一流投行建设加速推进》2025-12-18...........................................7海外报告：农夫山泉(9633)《预期不变，信心充沛》2025-12-18...........................................................................7公司跟踪报告：海光信息(688041)《曙光X640有望突破训练场景，DCU加速应用拓展》2025-12-18...........8金融工程周报：《绝对收益产品及策略周报（251208-251212）》2025-12-18........................................................8国别研究：《东南亚制造：泰国如何走出困境》2025-12-18....................................................................................9产业观察：《【具身智能产业动态】希迪智驾启动全球招股，众擎机器人完成10亿元A1加及A2轮融资》2025-12-18.....................................................................................................................................................................9海外报告：安靠技术（AMKOR）(AMKR.O)《AI与汽车浪潮驱动先进封装腾飞》2025-12-18...
