新力量NewForce总第4915期

总第4915期 研究观点 【公司评论】特斯拉（TSLA）：周报 【行业评论】第一上海——First Call十二月策略（一） 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 【公司评论】 特斯拉（TSLA）：周报 李京霖852-25321957Jinglin.li@firstshanghai.com.hk李倩852-25321539Chuck.li@firstshanghai.com.hk陈晓霞852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk Robotaxi:特斯拉正逐步取消安全驾驶员 11月26日，特斯拉似乎正在为最终撤换其自动驾驶出租车服务中的安全驾驶员做准备。根据特斯拉软件追踪账号@Tesla_App_iOS的信息，Robotaxi App新增请求用户同意增强车内数据共享功能，其中包括车内摄像头分析和声音检测分析。用户同意后，特斯拉即可从Robotaxi的车厢内获取视频和音频数据。这意味着，当发生紧急情况时，乘客可直接联系远程客服人员，车厢摄像头可用于查看和分析乘客的状态，让工作人员及时给予乘客帮助。此举很可能是特斯拉逐步取消Robotaxi服务安全驾驶员的一步。 行业汽车股价430.17美元 FSD：推出FSD v14.2.1；获准在瑞典纳卡进行测试；于西班牙取得重大进展 11月27日，特斯拉人工智能团队在感恩节发布FSD V14.2.1版本。拥有AI4的特斯拉车主以及Cybertruck车主都已报告收到了此次更新。V14.2.1是一个小版本更新，旨在完善FSD V14中已有的功能和性能，并增加了一行内容：“摄像头可见性可导致注意力敏感度增加。”疑似为当摄像头视野受限时，警告驾驶员提高注意力。同时特斯拉在北美地区启动了为期30天的FSD试用活动。此次试用将包含FSD v14.2版本，因此仅适用于配备HW4硬件的车辆。 市值1.43万亿美元总股本33.26亿股52周高/低488.54美元/214.25美元每股账面值24.06美元 11月27日，特斯拉观察人士兼长期股东亚历山大·克里斯滕森分享了瑞典纳卡市关于批准FSD测试的协议文件。“纳卡能够成为自动驾驶汽车的测试场地，这很好。这项未来技术既能促进出行，又能让交通更便宜、更环保，”文件中写道。从纳卡会议的记录来看，瑞典的审批过程十分具有挑战性，FSD的测试方案仍然遭到了一些官员的反对，因此在纳卡获得批准是一个重要的里程碑。 11月29日，根据西班牙交通总局(DGT)发布的信息，特斯拉已经在该国测试FSD，并且监管方面有了重大进展。西班牙交通总局（DGT）于2025年7月启动了ES-AV项目，旨在规范自动驾驶车辆从原型车到预认证阶段的测试流程。DGT在其官方网站上详细介绍了该项目的目标，旨在补充和加强监管、研究和透明度工作，并支持汽车技术和行业的创新与进步，将西班牙定位为自动驾驶汽车技术的先驱和领导者，寻求提供解决方案，以帮助克服或缓解当前交通系统的某些缺陷或负面外部性。DGT的新框架实际上为特斯拉在全国范围内进行FSD（完全自动驾驶）测试开了绿灯。该项目的启动日期定于2025年11月27日至2027年11月26日。目前，特斯拉西班牙公司共有19辆获准在西班牙道路上进行FSD测试的车辆。西班牙交通总局（DGT）还指出，特斯拉已进入ES-AV（电动自动驾驶）项目的第三阶段，车载安全员将不再强制配备，远程监控也将被允许。同时欧洲其他方面，特斯拉已在意大利、法国和德国启动了FSD（监督）乘客体验活动。 机器人：马斯克确定Optimus复数名称；苹果科学家跳槽至Optimus团队 11月30日，马斯克在Xbox One X上发文表示Optimus将类似于冯·诺依曼探测器，一种最终能够自我复制的机器。同时确定，“既然已经确定了单数形式（Optimus），那么复数形式就叫Optimi吧。”马斯克在X平台上回复道。 11月30日，苹果公司前研究科学家Yilun Chen已加入特斯拉的Optimus人工智 能团队。陈一伦在苹果公司期间从一名普通贡献者晋升为技术主管，工作涵盖工程、研究、早期产品孵化和原型制作等多个领域，使他能够在成熟团队和新兴团队中积累丰富的经验。陈表示，他加入特斯拉的动力来自于Optimus项目，在特斯拉的第一周，他参与了许多自发的深度技术讨论，团队结构扁平化，原型开发周期快速，他称之为“疯狂想法与超快迭代”的文化。“你可以在这里感受到改变世界的能量，”他在社交媒体上发帖写道。 电动车：特斯拉Semi工厂似乎已经完工 11月30日，无人机操作员@HinrichsZane近日分享了他在感恩节周末拍摄的特斯拉工厂的视频。从视频来看，特斯拉Semi工厂看起来已经准备就绪，指待将生产所需设备运输进入工厂内部，即将开始投产。该工厂将生产的Semi量产版车型，将配备与新款特斯拉Model Y、Cybertruck和CyberCab类似的纤细条形前大灯，空气动力学方面的改进将卡车的能效提升至每英里1.7千瓦时。 电动车：标准版Model 3疑似即将登陆荷兰；Robovan将具备房车改装功能 11月30日，据AutoWeek获得的消息，特斯拉准备于今年12月在荷兰推出Model3标准版。该车型预计起售价为36,990欧元，将成为近年来荷兰市场上最经济实惠的Model 3。售价36,990欧元的Model 3标准版完美契合了特斯拉正在进行的车型阵容调整。目前Model3后驱版的价格已逼近42,000欧元，EVUpdate指出，随着SEPP等补贴政策的逐步取消以及电动汽车税收优惠的减少，荷兰对价格适中的电动汽车的需求日益增长，而此次新车型的推出恰逢其时。该出版物指出，虽然特斯拉尚未正式确认该车型的到来，但信息来自可靠消息来源。 11月30日，特斯拉人工智能和自动驾驶软件副总裁Ashok Elluswamy,在回复YCombinator首席执行官加里·谭的邮件时表示正在着手打造具备完全自动驾驶功能的房车，并附上了一张特斯拉20座自动驾驶商务车Robovan的照片。特斯拉此前于2024年10月在“我们，机器人”活动上发布了Robovan，马斯克表示，这款厢式货车从车内看去，视野极其开阔，适用于球队等多人团队场景使用。而Elluswamy在X上的回应表明，Robovan具备改装成房车的能力。 【宏观经济评论】 第一上海——First Call十二月策略（一） 张铁言852-25321539tieyan.zhang@firstshanghai.com.hk 策略与研究 -3-先描摹一下市场，11月的下跌中，纳指最后一周回涨（威廉姆斯出来安抚市场，暂时打消了12月降息忧虑）；这个月的资产曲线里，最丑的是crypto，btc-16.9%，eth-21.9%，相较于纳指两个点的回撤，快跌到姥姥家去了；us10y、美元，11月波动也很大，但最终收回来大部分城池，调整的不算多；crypto遇到的是流动性退潮以及杀高Beta、高杠杆；crypto的价格驱动，大概有50%权重是流动性，25%的黄金属性和25%的市场风险偏好；crypto没有跟随指数、美元，看似不合理，实际很合理，crypto的背离恰好来自于波动------宏观波动率上升意味着不确定性走高，这种波动的属性是向下的，对风险资产相当不友好；当下市场缺乏稳定一致的宏观预期，比如12月是否降息（目前看是降了，但联储内部分歧加大，博弈中的降息干扰了26年的节奏）？特朗普能否赢得中期选举？AI是不是泡沫了（这道题已经解了）？经济会不会衰退？我们预计这个状态会持续到12月中，12月16日公布11月非农，同时公布10月新增非农就业，12月18日公布11月CPI，（但由于政府停摆，10 月CPI缺失，11月CPI只有同比没有环比）；AI经过gemini3，根基没有发生动摇（内部方向开始出现分歧），重点还是看经济以及明年的利率指引； 资料来源：polymarket 对于明年依然不改宽松预期，但宽松到什么程度是个问题，海外主流机构普遍预测在50-75bp之间，26年底终点利率在3.00%-3.50%左右；这也是我对26年楼市信心不足的主要原因，目前30年贷款利率水平在6.2附近，中性或者偏乐观预测，明年底30年贷款利率大致在5.5左右，现在存量房70%利率水平低于5，降息幅度对楼市刺激力度不够，卖了房子要以更贵的利率买新楼；另外一种观点：JPMorgan认为房地产是美国最大的政治议题，特朗普的阻力在于生活成本未下降，因此他会推动联储激进降息让30年房贷利率下行到5（前提是Fed把利率降到2%，us10y跌到3.5），我们保持观察。 宽松预期对于股市利好更确定，50-75bp基调是温和的宽松周期，软着陆场景，估值会提升，我们的选择是向eps靠拢，寻找双击；过去的几年尽管指数一路 向上，但中位数公司的盈利很差，科技巨头单边上涨；观察锚点是四季报，Russell的中位数公司在三季度盈利能力提升，如果四季度延续了趋势，说明普通公司也开始赚钱，盈利周期的公司范围扩大了；另外一个重要的警报----贫富分化加剧，纽约市长选举已经揭开了盖子，这会给特朗普更多理由攻击美联储，联储看总经济数据定政策，但总数据被有钱人、大公司以及政府拉高，对大多数企业和美国普通人来说，经济实际是紧绷的，驱赶移民、降低利率、放松监管，仍然是目前解决经济问题的良药（大美丽）； 资料来源：Freddie Mac via FRED 交易策略，上周的涨幅我认为并不是新起点，尽管有gemini3和tpu持续发酵，但外部环境没有改变，仍然在不确定性中找确定性，这种结构下很难看多crypto和外围的AI资产，但对于核心资产和错杀，可以适度的开始抄底了；看多nv、oai和看多google不矛盾，核心是对未来的预判，场景一是google大模型加tpu已经锁定终局，场景二AI仍处于你追我赶阶段性领先，如果你信一，就坚定拥抱谷歌链，如果信二，那么下跌中的oai和nv都存在抄底机会；我们对google的定义是走出了追赶者阴影，建立了行业最高的结构性壁垒，这对google和oai以外的追赶者意义更大，因为他们既没有顶级的模型能力，也没有全栈生态；oai明年至少还有两次出牌的机会，一次是新的模型，一次是向平台扩展；截止到9月，oai有超过70%的市占，gemini3发布后，oai市占应该有下滑，但苹果商店chatgpt和gemini下载量交替领先，没有出现逆转；oai最近向电商的努力值得重视，我尝试了一下，oai会提供一系列商品的对比，但下单会跳转到商品自己的结算网页，这和之前整合figma、canva类似，体验都不好，未来oai的电商应该做到Agentic Commerce，在本地完成挑选和结算；oai已经接入了Shopify、沃尔玛，如果他能提供更低成本的获客，商家迁移的意愿是非常强的，他们在其他平台买广告要花掉销售额的1/3；我们的国产版本------豆包也在聊天中隐藏了购物功能，只是非常克制，当你强烈要求要买什么东西时会跳转到抖音电商。 资料来源：ChatGPT 在这周ai模型讨论中，我们的小伙伴普遍给了gemini3低分，使用感受不如gpt5.1（只局限在投研领域）；主要原因是gemini记忆能力很差，很难跟踪用户长期行为，但oai在推理中使用了大量历史数据，因此在描述上下文过程中省力很多；chatgpt和gemini dau/mau比例，前者是后者2x多，这说明gpt明显用户黏性更好；我们琢磨下来，其实这里体现的优势更大在于gemini，他甚至没有像oai那样单独为用户建模，捕捉行为偏好，隐含逻辑是他能拿到的用户数据实在是太多了，Gmail、YouTube、android，Gemini＝谷歌新大脑，google没必要在对话框里讨好用户，在全