海外市场点评：美国政府停摆的“后遗症”
美国政府停摆的“后遗症” 2025年11月13日 研究助理：武朔执业证号：S0100125070003邮箱：wushuo@glms.com.cn 分析师：陶川执业证号：S0100524060005邮箱：taochuan@glms.com.cn 分析师：林彦执业证号：S0100525030001邮箱：linyan@glms.com.cn 相关研究 ➢随着参众两院达成共识，这场旷日持久的政府停摆“闹剧”终于宣告结束。而特朗普也是打破了其第一任期内的记录，创下历史最长停摆时长（43天）。随着临时拨款法案的通过，政府食品补助、航班延误等将逐步恢复正常，流动性压力也将有所缓解（贵金属呈现乐观定价），但留下的“烂摊子”同样不少：短期内的经济创伤、数据空缺等并未随政府重启完全消散，市场依然在迷雾中前行，而对数据的博弈也将成为未来一个月内市场的主线之一。 1.“十五五”规划系列报告（八）：提高消费率：“口径”的意义-2025/11/082.2025年10月贸易点评：10月出口同比转负，需要担心吗？-2025/11/073.贸易跟踪系列：出口超预期：“最热”非洲有何玄机？-2025/11/074.海外市场点评：市场下跌赖流动性吗？-2025/11/055.海外市场点评：美元第二次尝试破100，有何不同？-2025/11/04 ➢中长期来看，两党在财政上的矛盾可能成为美国政治经济体系的“慢性病灶”，两党在财政扩张与债务膨胀问题上难解难分，美国财政问题的持续发酵仍将是市场不时面临的潜在波动风险。 ➢那么，政府重启开门后，我们需要关注哪些核心问题： ➢首先，无论是市场还是美联储最关心的无疑是经济数据能否按时发布。考虑到9月非农在政府关门前已经收集完毕，预计将在开门后一周内公布，但对资产的影响可能有限。 ➢因为目前对于市场而言，更重要的还是10月的数据，由于开门后需要进行数据搜集或更多依靠估算，这意味着12月议息会议前能拿到10月数据的概率微乎其微，即使数据按时公布，也面临较大噪音。这可能是短期市场纠结的最大难题，尤其是通胀数据的缺失使得美联储在12月降息的决策上更加“畏手畏脚”，保持谨慎。 ➢但如果从私人数据的表现来看，10月经济可能不太乐观，毕竟作为历史上最长政府关门，会对就业和经济产生较大冲击: ➢就业方面，ADP最新估算表明，截至10月25日的四周内共减少4.5万个新增就业，创两年半以来最大降幅，Revelio Labs同样显示美国10月非农就业人数减少0.9万人（前值3.3万人）； ➢经济方面，根据国会预算办公室的测算，六周停摆的综合影响将使第四季度GDP增长率下降1.5个百分点（在政府重启后会有一定回补），这意味着10月经济可能并不好过。 ➢其次，政府重启开门后，前期市场担忧的流动性状况有望进一步改善。由于大量发债以及政府关门，财政部普通账户（TGA）余额从7月的3000亿美元上升至11月的近万亿美元。随着政府结束停摆，前期财政部TGA账户吸收的巨额现金有望部分得到释放，缓解前期市场流动性不足的局面，当前担保隔夜融资利率（SOFR）相对联邦基金利率（EFFR）、超额准备金利率（IORB）的利差也已经明显回落。 ➢因此，对于资产而言，虽然降息仍不确定，但鉴于降息预期已经明显回调（12月仅50%左右），而政府开门后反而会有一段数据偏弱+释放流动性的过程，因此只要预期不转向衰退，宏观环境整体相对友好，风险相对可控。 ➢此外，白宫对美联储独立性的干预也会一定程度上放大宽松预期。当前市场开始将目光放到明年地方联储换届上，对12月降息相对谨慎的地方联储主席博斯蒂克宣布将在2月任期结束后退休，无论有意还是巧合，这对于白宫影响美联储决策都相对有利（详见报告《特朗普施压FOMC的“三板斧”》）。 ➢最后，往后看，两党的博弈还远未结束。临时拨款法案仅支撑政府运营至2026年1月30日，在此之前需要投票以决定是否延长《平价医疗法案》的补贴，而共和党并未给出对补贴延期的承诺。 ➢而这次民主党的态度可能也更加坚决，毕竟在整个政府关门期间民主党可谓是“大获全胜”：一方面，凭借民生问题，民主党在纽约市、新泽西州和弗吉尼亚州的竞选中胜选，给予共和党巨大压力；另一方面，特朗普的支持率也跌至上任以来最低水平，美国公民开始把更多的关门责任归咎于特朗普。 ➢因此，两党的分歧下，不能排除1月底政府再次停摆的可能性（市场预期约为30%左右），以便为中期选举获得政治筹码。 ➢风险提示：两党博弈导致政府再次关门；资产价格上涨过快导致波动率加大；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。 资料来源：美国国会，民生证券研究院 资料来源：Ifind，民生证券研究院 资料来源：Ifind，民生证券研究院 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 资料来源：Kalshi，民生证券研究院 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048
