海外利率周报：美国政府停摆，市场继续押注10月降息

美国政府停摆，市场继续押注10月降息 2025年10月05日 ➢宏观经济指标点评 就业：本周8月JOLTS职位空缺持平略升，但整体走弱。在PCE仍具韧性的背景下，这组数据仍为美联储本月进一步宽松预期提供了空间。职位空缺环比提升但总体偏弱的现状或部分与关税不确定性、AI渗透以及移民收紧所带来的劳动力供给收缩相关。9月ADP就业人数远低于预期值。其中，中小企业合计流失6万岗位；相对而言，500人以上的大型企业新增3.3万岗位，凸显在经济不确定性较高时期，小企业承压更甚。 分析师徐亮执业证书：S0100525070004邮箱：xliang@glms.com.cn 景气指数：受劳动力市场担忧影响，9月消费者信心降至近五个月低位。9月ISM非制造业PMI增长信号低于预期。其中，就业已连续4个月收缩且收缩幅度略有放缓，意味着需求与信心同步走弱，也为美联储再度降息提供了边际依据。价格指数已连续10个月高于60%。服务通胀黏性仍强，叠加关税传导抬升投入成本，对企业利润与终端定价形成持续压制。此外，数据公布后，由于增长信号低于预期，市场加码对进一步宽松的押注，美元走软。9月Markit服务业PMI较前两月有所回落。其中，用工侧谨慎补员，就业仅小幅增加；价格端表现为销售价格涨幅降至近五个月低位，企业提价能力走弱，而输入成本受多因素影响总体可控，向下游传导更为谨慎。继8月触及39个月高位后，9月Markit制造业PMI温和回落。9月ISM制造业保持增长，然增长动能趋弱。企业普遍反映，关税上行、成本高企与需求偏弱仍为当前面临的主要约束。截至9月26日当周，EIA原油库存结束此前两周的回落态势，本周出现回升。在美国政府关门风险与OPEC+或将出台新计划的压制下，油价周三连续第三日走低并触及近16周低点。 研究助理黄涵静执业证书：S0100125070011邮箱：huanghanjing@glms.com.cn 相关研究 1.信用债周策略20250926：“十大重点产业”稳增长方案的投资机会-2025/09/282.债券策略周报20250928：30年国债换券？如何应对-2025/09/283.海外利率周报20250927：美债利率低位反弹，近期关注就业数据-2025/09/274.转债周策略20250927：10月十大转债-2025/09/275.流动性跟踪与地方债策略专题：宽松预期落空了吗？-2025/09/23 ➢主要海外市场利率回顾 美国：政府停摆，市场继续押注10月降息。本周（2025年9月26日-2025年10月3日，下同）美债收益率下行，其中1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、20年期、30年期美债收益率分别下行3bp、5bp、7bp、4bp、6bp、7bp、5bp、6bp至3.64%、3.58%、3.59%、3.72%、3.9%、4.13%、4.69%、4.71%。由于两党未能在10月前就CR达成一致（民主党人要求包括延长《平价医疗法案》的保费补贴、撤销医疗补助资金削减并限制特朗普拒绝动用国会拨款的能力），联邦政府停摆，非农、失业率等重要就业数据暂停发布，小非农参考权重上升。而在小非农表现不佳、PMI平平偏弱的背景下，市场倾向于押注美联储在10月会议将根据现有数据降息25bp。后续应重点关注政府停摆时间，若停摆超3周，可能会引发对经济不确定性的担忧，利率快速下行；以及停摆结束后补发数据表现。 欧日：日银加息言论下日债收益率集体走高，德债收益率整体下行。 ➢其他大类资产点评 权益：AI与降息预期推升亚太，美国科技领涨，欧洲延续反弹。 大宗：避险占优，能源回落。外汇：避险货币与能源出口国货币普遍走强。 ➢风险提示：关税引发美国供应链断裂、美联储独立性受到破坏。 目录 1本周海外宏观利率回顾.............................................................................................................................................31.1宏观经济指标点评.............................................................................................................................................................................31.2主要海外市场利率回顾.....................................................................................................................................................................42其他大类资产点评....................................................................................................................................................73市场跟踪.................................................................................................................................................................94风险提示..............................................................................................................................................................14插图目录..................................................................................................................................................................15 1本周海外宏观利率回顾 1.1宏观经济指标点评 就业：8月JOLTS职位空缺持平略升，但整体走弱。8月JOLTS职位空缺数量为722.7万人，略高于预测值719万人，略高于前值720.8万人（修订后）。其中，招聘速度放缓至3.2%，为2024年6月以来的最低水平，裁员人数仍处低位，辞职人数降至今年的最低水平，表明员工换岗意愿正在减弱，这与低迷的劳动力市场状况相一致。在PCE仍具韧性的背景下，这组数据仍为美联储本月进一步宽松预期提供了空间。职位空缺环比提升但总体偏弱的现状或部分与关税不确定性、AI渗透以及移民收紧所带来的劳动力供给收缩相关。9月ADP就业人数远低于预期值。9月ADP就业人数变动为-3.2万人，远低于预测值5.2万人，低于前值-0.3万人（修订后）。ADP数据显示，中小企业受创最重，合计流失6万岗位；相对而言，500人以上的大型企业新增3.3万岗位，凸显在经济不确定性较高时期，小企业承压更甚。 景气指数：受劳动力市场担忧影响，9月消费者信心降至近五个月低位。9月谘商会消费者信心指数为94.2，低于预测值96，低于前值97.8（修订后）。继8月触及39个月高位后，9月Markit制造业PMI温和回落。9月Markit制造业PMI指数为52%（终值），符合预测值52%，低于前值53%。其中，产出已连增四个月，但增速趋缓；“订单/库存比”降至近十个月低位，新订单放缓且出口拖累明显，积压订单降幅创4月以来最大；企业在原材料库存逐步消化的同时，成品库存被动累积；价格通胀继续降温，但关税相关不确定性犹存；供应链延迟指标回升，显示交付环节再现边际趋紧。9月ISM制造业保持增长，然增长动能趋弱。9月ISM制造业PMI指数为49.1%，略高于预测值49%和前值48.7%，这是该指数连续第七个月低于50%。其中，作为四大需求指标之一的新出口订单从8月的47.6%大幅回落至43.0%，外需疲软拖累订单增长；就业指数升至45.3%，较上月回升1.5个百分点但仍处收缩区间，尽管速度有所放缓；投入价格指数由63.7%降至61.9%，成本压力趋缓但依然处于偏高水平。企业普遍反映，关税上行、成本高企与需求偏弱仍为当前面临的主要约束。9月ISM非制造业PMI增长信号低于预期。9月ISM非制造业PMI指数为50%，略低于预测值51.8%和前值52%。其中，商业活动/产出降至49.9%，自2020年5月以来首次收缩；新订单50.4%，仍处轻微扩张但明显降温；供应商交付52.6%，显示交付持续放慢并创年内次高；就业47.2%，已连续4个月收缩且收缩幅度略有放缓。服务业占美国就业约五分之四，较制造业受关税影响较小，但本轮服务业企业普遍放缓或暂停招聘，意味着需求与信心同步走弱，也为美联储再度降息提供了边际依据。价格指数达69.4%，已连续10个月高于60%。服务通胀黏性仍强，叠加关税传导抬升投入成本，对企业利润与终端定价形成持续压制。此外，数据公布后，由于增长信号低于预期，市 场加码对进一步宽松的押注，美元走软。9月Markit服务业PMI较前两月有所回落。9月Markit服务业PMI指数为54.2%（终值），略高于预测值53.9%，略低于前值54.5%。其中，企业新业务扩张降温，未完成工作已连续第七个月上升，产能压力仍在；用工侧谨慎补员，就业仅小幅增加；价格端表现为销售价格涨幅降至近五个月低位，企业提价能力走弱，而输入成本受多因素影响总体可控，向下游传导更为谨慎。截至9月26日当周，EIA原油库存结束此前两周的回落态势，本周出现回升。EIA原油库存变动为179.2万桶，高于预测值150万桶，远高于前值-60.7万桶。主要受出口回落影响，原油库存上升，侧面指向需求走弱。同时，在美国政府关门风险与OPEC+或将出台新计划的压制下，油价周三连续第三日走低并触及近16周低点：布伦特期货收跌0.68美元至65.35美元/桶，WTI收跌0.59美元至61.78美元/桶，分别创下自6月5日与5月30日以来的最低收盘价。 1.2主要海外市场利率回顾 美国：美国政府停摆，市场继续押注10月降息 本周（2025年9月26日-2025年10月3日，下同）美债收益率下行，其中1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、20年期、30年期美债收益率分别下行3bp、5bp、7bp、4bp、6bp、7bp、5bp、6bp至3.64%、3.58%、3.59%、3.72%、3.9%、4.13%、4.69%、4.71%。由于两党未能在10月前就CR达成一致（民主党人要求包括延长《平价医疗法案》的保费补贴、撤销医疗补助资金削减并限制特朗普拒绝动用国会拨款的能力），联邦政府停摆，非农、失业率等重要就业数据暂停发布，小非农参考权重上升。而在小非农表现不佳、PMI平平偏弱的背景下，市场倾向于押注美联储在10月会议将根据现有数据降息25bp。后续应重点关注政府停摆时间，若停摆超3周，可能会引发对经济不确定性的担忧，利率快速下行；以及停摆结束后补发数据表现。 资料来源：CME GROUP，民生证券研究院 欧日：日银加息言论下日债收益率集体走高，德债收益率整体下行 本周1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期日债收益率分别上行1.3bp、2.4bp、0.3bp、1.2bp、1.1bp、0.6bp至0.78%、0.96%、1.02%、1.26%、1.42