全球宏观经济2025年11月报告

中美贸易谈判峰回路转美国陷入政府停摆危机 宏观金融与航运团队陈臻Z0018730 2025年11月1日 摘要 ➢各大机构上调2025年全球经济增速的原因：（1）企业和家庭为了应对即将到来的高关税提前采购，生产和消费前置。（2）美元指数走弱，刺激全球经贸发展。（3）AI产品需求大幅增长，上半年同比增幅超过20%。（4）世界其他地区贸易增长强劲。为了规避美国高昂关税，其他地区之间贸易往来愈发紧密，其中发展中国家之间的贸易增速达到8%。虽然2025年增速被上调，但是从绝对增速来看，2024-2026年经济和贸易增速在持续趋缓。对等关税征收从4月延后至8月，因此负面影响被滞后。IMF指出，虽然情况没有我们担心的那么糟，但仍比一年前预期更差，关税冲击正在进一步削弱本已黯淡的增长前景，并且多次警告AI前景和美股估值可能被高估，可能出现本世纪初互联网泡沫被刺破风险。WTO指出，全球贸易正遭遇80年来最严重的中断，贸易体系受到重创但并未崩溃，72%的商品贸易仍遵循世贸组织条款，需要与美国合作进行改革。 ➢10月中美在多条战线开启贸易战，包括海运、稀土、芯片、大豆、俄罗斯原油等多个领域，特朗普甚至威胁对华征收100%关税，引发TACO行情。临近月底，中美在马来西亚和韩国开启会谈，谈判成果远超市场预期。美方取消对华10%芬太尼关税，推迟1年执行24%对等关税、301港口费和出口管制50%穿透性规则，中方也将对应解除对美关税。双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。特朗普声称考虑取消剩余10%芬太尼关税。贝森特表示最早11月上旬签订中美贸易协定。虽然特朗普一意孤行要向全球发起关税战，但是关税战是一般双刃剑，对于美国本国的反噬效应同样十分显著，因此法院和国会均通过正规途径反对特朗普关税。目前司法方面已上诉至最高法院，准备在11月第一周开启首轮听证会。国会方面，参议院已通过，之后将提交众议院审议。倘若众议院通过，将提交国会审议，国会需要三分之二赞同才可以通过。 ➢在10月议息会议之后，鲍威尔讲话更显鹰派，明确指出12月降息绝非板上钉钉，强调通胀回归2%目标不变和经济稳定增长，认为就业市场虽在下行但仍在可控范围。之后多位委员讲话也偏鹰，令市场对于美联储后期降息大幅降温。CME显示12月降息概率从10月议息会议前高于90%下降至63%。美元指数连续反弹，逼近100点大关。2年期国债收益率一度冲破3.6%。 ➢白宫宣布政府于美东时间10月1日起正式关门，目前已停摆32天。政府停摆后，一个直面问题就是数十万联邦职员的工作，其中一部分人已被强制无薪休假或直接解雇。其次，公共服务无法得到保障，数百万人将面临《平价医疗法案》税收抵免到期带来的高昂医疗保险费用，联邦食品援助也即将结束。飞机航班延误加剧且充满危险。第三，无法按期公布非农、PPI、PMI等关键数据，这就对全球资本市场带来数据真空期和重大不确定性。如果11月5日之前政府依然无法重启，特朗普将亲自刷新由自己创造的联邦政府停摆最长记录。最终共和党适当妥协的可能性更高，毕竟目前美国由共和党执政，政府停摆引发的国内乱象只会引发民众和舆论对于共和党执政的质疑，影响明年中期选举。 第一部分全球：中美贸易谈判峰回路转服务业世界经济重要引擎第二部分美国：政府停摆市场或创历史美联储连续加息+停止缩表第三部分欧洲：欧盟贸易顺差锐减53%法国信用评级下调第四部分亚洲：日本新首相或继承安倍经济学韩国三季度GDP提速第五部分新兴经济体：9月出口回暖制造业喜忧参半第六部分全球宏观经济综合展望 CONTENT目录 1、三季度主要经济体实际GDP 个别经济体已公布三季度GDP，中欧受到关税政策影响增速趋缓。美国由于政府停摆，并未如期公布三季度GDP数据。 ➢中国三季度同比增速增长4.8%，创近四个季度最低增速；环比增速5.5%，与前值持平。三季度中美关税维持高位，对于中国经济增速造成负面影响，不过得益于中国外贸多元化，因此增速回调整体可控。 ➢欧元区三季度实际GDP录得2.89万亿欧元，同比增长1.3%，连续两个季度增速趋缓；环比增长0.2%，高于前值0.1%。美国是欧盟第一出口目的国，4月起征收的钢铝和汽车关税以及8月起征收的对等关税，打断了欧元区经济复苏的正常步伐。 ➢韩国三季度实际GDP录得582.6万亿韩元，同比增长1.71%，创近5个季度新高；环比增长1.2%，创近6个季度新高。消费增长、贸易顺差扩大以及政局趋稳是带动韩国经济复苏的重要因素。 ➢在主要经济体中，新加坡是首个公布三季度GDP数据的国家，该季度同比和环比增速2.9%和1.3%，在发达经济体中增速尚可。 ➢越南和马来西亚两大东盟国家继续保持8.2%和5.2%较快同比增速。 1、美国宣布从10月14日起向中国船东和中国下水船舶征收港使费；从11月9日起对港口岸桥起重机、集装箱、底盘及零部件等货物装卸设备征收100%关税。2、中国随后对等宣布对美国船舶及控股企 业征收港使费，还将韩华海洋株式会社5家美国相关子公司采取反制措施。 特朗普一度威胁对华加征100%关税TACO交易再现 10月10日晚间特朗普突然在个人社交媒体宣布计划从11月1日起对中国加征100%关税，引发市场震动，市场担忧中国很有可能采取反制措施从而引发中美新一轮关税战。倘若落地，叠加即将豁免到期的24%对等关税，美国对华累计加征关税税率将达到174%（2025年之前约20%+10%基准关税+20%芬太尼+100%新增关税+24%对等关税），已超过今年4月9月的165%累加税率，中美贸易将再度大面积中断，全球经济面临衰退风险。因此，除贵金属微幅上涨之外，当日国际资本市场（欧美股市、美元指数、美债收益率、大宗商品）均大幅跳水，恐慌性指数VIX大幅攀升，10月14日亚洲股市同样低开。 待恐慌情绪宣泄过后，叠加特朗普10月12日又发布对华相对温和发言，市场冷静分析认为认为100%关税更多是特朗普的恐吓和谈判策略，实际落地的可能性较低。因此，亚洲股市10月13日低开后均走出震荡反弹行情，稍晚开市的欧美股市均高开高走，美元指数站稳99点以上，国际大宗商品基本小幅收涨。10月14日走势出现分化，说明交易主要逻辑已不再是关税。 华尔街目前流行TACO交易，TACO是“Trump Always Chickens Out”的缩写，本意是特朗普总是临阵退缩，主要讽刺特朗普朝令夕改的特性，具体交易策略是“在特朗普突然宣布高额关税后抄底，待关税延期和豁免后反弹套现”。诺奖得主菲利普·阿吉翁直言不讳地指出，不喜欢美国的保护主义浪潮，不利于世界经济增长和创新。开放是增长的驱动力，任何阻碍开放的因素都会成为增长的绊脚石。 10月24-26日中美在马来西亚谈判氛围较好，10月27日贝森特声明不再考虑对华加征100%关税。 来源：公开资料、方正中期研究院整理 10月30日中美两国元首在韩国釜山完成贸易谈判，可以看作是10月24-26日马来西亚两国贸易代表谈判的延续，达成的谈判成果超越预期，具体来看： 美方将取消对华加征的10%“芬太尼关税”，24%对等关税将继续暂停一年。这就意味着未来一年美国目前对华普征关税降至40%左右（2025年之前约20%+10%基准关税+10%芬太尼），该税率低于印度（50%），略高于加拿大（35%）和墨西哥（30%），高于东盟（19-25%）和日韩欧（15%）。中国的关税劣势已被显著收窄，需要指出的是中国的个别商品、企业和行业因反补贴、反垄断、232法案等不同名义依然被征收特别高昂关税。中方声称将相应调整针对美方上述关税的反制措施，但未公布具体细则，我们推测如下：中国此前同样向美征收24%对等关税，因此也会相应缓征一年。中国此前反制美国“芬太尼关税”主要通过对农产品和化石能源加征关税，因此未来可能也会降低相应关税或适当扩大进口。外媒报导中国未来将扩大美豆进口量，这存在一定合理性，因为巴西和阿根廷豆商趁中美贸易紧张之时坐地起价，中国可以恢复美豆进口保证大豆进口渠道多元化，确保大豆议价能力。 美方将暂停实施9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。这将确保被美国列为黑名单的中国企业所设置的子公司可以继续照常营运，最大限度弱化美国制裁带来的影响。中方声称将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年，并将研究细化具体方案。我们推测中方可能适当放宽稀土出口管制，因为10月9日公布的史上最严稀土出口管制就是为了反制美国的50%穿透性规则。至于具体放宽到何种程度（例如：允许多少出口量和允许哪些美国企业可以进口）依然有待观察，此前中方坚决不允许稀土流入美国军工行业。 美方将暂停实施对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。这项措施首先有利于最近一年全球海运恢复正常营运，船东不必为了规避港口费而换船或转运，同时美国本土也可以不受运输成本上涨而推升通胀，缓解美联储货币政策两难困境。不过，造船订单未必会立即回流中国，因为目前造船周期一般在1-3年不等，船东依然担忧1年后会再度爆发港口费纷争，不少新船订单依然会分流至日韩。 双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。解铃还须系铃人，既然美国指责中国芬太尼出口存在违禁品风险，那么两国就应该建立起该商品出口的协商与沟通机制，尽早解除剩余10%芬太尼关税，10月31日特朗普也主动提出有意取消。美国是农产品出口大国，中国是农产品进口大国，因此扩大农产品贸易本身符合两国共同利益，前提是美国公平理性对待与中国的贸易往来。相关企业个案处理可能主要指的是TikTok、韩华海洋株式会社、华为等重要企业。 贝森特透露最终贸易协定最快将于11月上旬签订。 5月28日美国纽约国际贸易法院裁定 11月第一周美国联邦最高法院开启首轮听证会 否则了美国总统特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的一揽子关税政策（芬尼太税及4月初开始实施的全球对等关税）的权力，认为侵犯了国会管理贸易的权力。 一共有9位大法官，至少需要5票赞成才可以需要通过某项裁定。 虽然特朗普一意孤行要向全球发起关税战，但是关税战是一般双刃剑，对于美国本国的反噬效应同样十分显著，因此法院和国会均通过正规途径反对特朗普关税。目前司法方面已上诉至最高法院，准备在11月第一周开启首轮听证会。国会方面，参议院已通过，之后将提交众议院审议。倘若众议院通过，将提交国会审议，国会需要三分之二赞同才可以通过。 3、服务业继续是拉动全球经济增长的重要引擎 ⚫制造业PMI：10月欧元区录得50，重返荣枯线临界值；英国录得49.6，虽然继续低于荣枯线以下，创近12个月新高。由此可见，欧洲制造业正在止跌回稳。中国和日本分别录得49和43.3，分别创近半年和四个月新低，可见东亚两强制造业均在衰弱。 ⚫服务业PMI：欧元区、英国、日本、中国均高于荣枯线以上，说明东亚和欧洲服务业依然保持稳定向好发展态势，服务业依然是拉动全球经济发展的重要引擎。 第一部分全球：中美贸易谈判峰回路转服务业世界经济重要引擎第二部分美国：政府停摆市场或创历史美联储连续加息+停止缩表第三部分欧洲：欧盟贸易顺差锐减53%法国信用评级下调第四部分亚洲：日本新首相或继承安倍经济学韩国三季度GDP提速第五部分新兴经济体：9月出口回暖制造业喜忧参半第六部分全球宏观经济综合展望 CONTENT目录 1、美国政府停摆时长或刷新历史之最 白宫宣布政府于美东时间10月1日起正式关门，既在意料之外，又在情理之中，因为上轮停摆就发生于特朗普任职总统期间内。2018年12月22日至2019年1月25日期间政府连续闭门35天，是迄今为止美国政府停摆最长记录，当年争议焦点在于57亿美元的美墨边境墙预算。自特朗普重返白宫之后，特朗普并未缓和与民主党矛盾，甚至到了剑拔弩张的地步，双方在自由贸易、新能源车补贴、美联储独立性、移民、公开萝莉岛真相等多个领域形成严重对立。特朗