国泰君安期货·原油周度报告

国泰君安期货研究所黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892赵旭意投资咨询从业资格号：Z0020751日期：2025年11月2日 CONTENTS 价格及价差 供应 宏观 需求 库存 综述 基差月差内外盘原油价差净持仓变化 欧美炼厂开工率中国炼厂开工率 利率、贵金属与油价走势比较海外服务业数据中国信用数据 OPEC+核心成员国出口量一览非OPEC+核心成员国出口量一览美国页岩油产量 美欧各类油品库存亚太各类油品库存 原油：短期关注地缘风险，不宜单边追多 观点综述 本周原油观点：短期关注地缘风险，不宜单边追多 行业代表观点：俄制裁带来供应损失风险 MS1017:未来几个季度，石油市场将面临大幅供应过剩。我们的短期展望保持不变；但首先需指出，当前存在下行风险。今年我们注意到，各核心数据提供商对欧佩克产量的预估差异显著。我们认为，数值较高的预估可能更准确。若情况属实，这将为欧佩克近期的产量配额上调（多数新增供应已实际落地）以及剩余闲置产能状况提供全新视角。此外，若实际供应量确实更高，那么这些增量供应很可能已被消费而非储存。这也意味着，需求趋势可能比此前预期更为强劲。全球供应过剩规模可能在2026年上半年达到300万桶/日的峰值。但结合上述观察，我们认为市场有望在2027年下半年回归供需平衡。 多数权威机构在10月中旬的更新里偏向看空（主要因为中美贸易战、OPEC+加速增产、库存上升与需求放缓的不确定性）。 澳新银行20251030：鉴于俄罗斯供应面临的风险加剧，预计欧佩克+将批准在12月份再将供应量提高13.7万桶/日。将0—3个月原油价格目标上调至每桶70美元。 GS1025：IEA库存数据的上调，使我们对10月OECD商业原油库存的即时预测增加了3300万桶，这相当于布伦特原油远期价差下跌约2美元/桶。我们仍将俄罗斯原油产量视为“布伦特原油2026年第四季度跌至52美元/桶”这一预测的主要上行风险。相较于全球对俄罗斯原油需求压力增加，俄罗斯国内挑战（如本币升值、设备老化、技术短缺）及乌克兰对俄罗斯能源基础设施的袭击，将给俄罗斯原油产量带来更大下行风险。总体而言，我们预计布伦特原油价格明年将进一步下跌，2026年第四季度将降至52美元/桶，但油价大幅下跌可能需要一段时间才会显现，原因有二。首先，11月OECD商业原油 库存超季节性增长的预期可能已反映在当前价格中，我们预计明年1月将是OECD商业原油库存加速增长的下一个月份（日均增长170万桶）。其次，柴油炼油利润率持续高企，这将支撑炼油厂开工率和原油需求。EA1027:我们估计，在找到规避方法之前，G7制裁可能导致俄罗斯140-260万桶/日的原油出口、至少60万桶/日的石油产品出口面临风险。在美国针对规避行为的制裁实施细则明确之 短中期偏向供应过剩/库存上升→对油价构成下行压力 前，我们暂不调整供需平衡预测；目前原油海上库存将持续增加。特朗普不希望油价高企，且俄罗斯过去曾找到过制裁规避方法；市场对此次上涨行情持谨慎态度，但关键影响因素是制裁而非关税。印度不像伊朗那样拥有规避制裁的影子银行网络；Nayara炼油厂暂时停止所有俄罗斯原油采购的可能性较大。中国国有企业也将保持谨慎；部分地方炼厂的采购会受到影响，但裕龙石化可能在制裁后增加俄罗斯原油采购量。美国制裁设定的30天过渡期（截至11月21日）是美国外国资产控制办公室（OFAC）的常规操作，并非可能反转的特朗普风格期限。 分歧在于OPEC /某些交易员与部分投行仍认为若地缘或供应端出现扰动（例如俄罗斯、伊朗、或中东突发事件），价格可弹回；而IEA/EIA/FGE更强调当前的供给扩张与库存走高。 kpler1028:俄油与卢克石油成最新制裁焦点,这两家公司合计出口约200万桶/日，占全球原油供应约6%。俄罗斯炼厂预计11月加工量环比上升4%，部分因出口受阻转向国内加工。印度是在美印谈判下的关键观察点。美国提出可将印度商品关税从50%降至16%，以换取新德里在制裁问题上“合作”。受OFAC直接制裁影响，印度最大炼厂Reliance计划削减俄油采购，取消与Rosneft约50万桶/日的长期协议。RIL近期购买约350万桶中东原油（含卡塔尔原油），为其典型的乌拉尔原油供应寻找替代。RIL具备分流俄油与非俄油的能力，使其在欧盟最新制裁框架下具潜在竞争优势。中国有炼厂暂停俄油采购，中国主要国企（中石油、中石化、中海油、振华石油等）暂停所有新的俄罗斯海运原油交易。俄油约占中国年初至今进口总量的20%，此次暂停将显著影响进口结构。欧盟第19轮制裁中还涉及中石油香港子公司，引发北京强烈抗议。同时，英国对裕龙石化实施制裁，导致其转售加拿大重油现货，进一步扰乱亚洲原油市场。中东原油受益于转单效应，中国与印度炼厂纷纷转向中东地区采购，支撑短期内迪拜结构坚挺。 IEA10月报:上调了2025年全球石油供应增长预期，上调原因是OPEC +已决定增产；同时，鉴于当前更具挑战性的经济环境，IEA下调了全球石油需求增长预期。在需求增长放缓、原油供应快速增加的背景下，2025年年初至今，全球石油市场已出现日均190万桶的供应过剩。但2025年以来，原油价格仍在70美元/桶左右波动。这一价格区间得以维持，部分原因是4月至8月期间，供应过剩主要集中在液化天然气领域——事实上，同期除中国外，全球原油市场反而处于收紧状态。展望未来，随着大量海上原油运往主要石油枢纽并入库，原油库存预计将大幅增加，而液化天然气库存将开始下降。不过，俄罗斯石油产品供应减少、欧盟即将实施的“俄产原料加工产品进口限制”，以及近期炼油产能关闭等因素，可能会使石油产品市场的紧张程度超过整体供需平衡所显示的水平。 FGE1017:全球原油市场正面临供应过剩压力，FGE预测2025年第四季度供应过剩将扩大至177万桶/日。同时，地缘政治风险仍然存在，特别是与伊朗、俄罗斯和委内瑞拉相关的供应风险。在这种情况下，市场结构继续承受即将到来的供应过剩的压力，ICE布伦特期货从M3/M4开始已进入价差结构。随着大西洋盆地套利流增加，迪拜原油市场也开始走软，这表明亚洲炼油厂对原油的需求正在减弱。 但随着美欧对俄制裁收紧，俄罗斯供应损失风险加大，为看空带来上行风险。 OPEC10月报：OPEC周一发布的报告显示，随着OPEC +整体扩大产量，2026年全球石油供应预计将与需求基本匹配。这一观点较上月有所调整——上月OPEC曾预测2026年全球石油市场将出现供应短缺。（目前，OPEC的需求预测处于行业预估区间的高位。）维持对2025年和2026年全球石油需求增长的预测不变。预计2025年全球石油需求同比增长约130万桶/日，2026年同比增长140万桶/日。主要驱动力来自其他亚洲国家、中国和印度，其他地区也显示出稳定增长。鉴于2025年上半年的强劲势头，OPEC对全球经济增长的预测保持不变，2025年为3%，2026年为3.1%。EIA10月报：因全球库存构建和美国产量上调，预测2025-2026年油价总体有下行压力（2026年价格较2025年承压）。预计2025年WTI原油价格为65美元/桶（之前预计64.16美元）， 预计2026年为48.50美元/桶（之前预计47.77美元）。上调2025年美国石油产量预期至1353万桶/日（之前预计产出1344万桶/日），上调2026年预期至1351万桶/日（之前预计产出1330万桶/日）。预计2026年年度产量下滑2万桶/日，之前预计下降14万桶/日。Platts:随着OPEC+从十月起放慢增产步伐，以及全球需求疲软，年底布伦特价格将受压。2025年底布伦特预计降至55美元／桶。若市场库存继续积压、需求恢复缓慢，则可能更低； 资料来源：EA、GS、Platts、MS、EIA、OPEC、路透、国泰君安期货研究Bank of America (BofA)1015：美国银行表示，若美中贸易紧张局势加剧，同时OPEC +扩大产量，布伦特原油价格可能跌破每桶50美元。维持其对原油价格的预测：2025年第四季度布伦特原油均价为每桶61美元，2026年上半年为每桶64美元。该行称，油价下方或存在每桶55美元左右的支撑位。“展望2026年，我们预计美国原油产量将趋于平稳；若未来数月美国推进贸易协定，石油需求或有望改善。” 金油比回落 OPEC减产跟踪 OPEC 8跟踪：9月增产完成率8成机构统计近100万桶日 OPEC海运出口跟踪：9月大增+200万桶日，10月有所回落 OPEC8出口量9月开始发力，增产完成率达60% OPEC+核心成员国月度出口量一览 OPEC+核心成员国周度出口量一览（含预测值) OPEC+核心成员国周度出口量一览（含预测值) 美欧开工率企稳，中国主营炼厂开工率下滑，“日照港事件”或持续影响 全球炼能变动统计 库存 美国商业库存回落；库欣地区库存仍旧大幅低于历史均值 欧洲柴油库存反弹，汽油去库 价格、价差及持仓 全球原油现货市场周度概览：市场对制裁影响持怀疑态度 中东：贴水有所回落，日本、印度已经开始采购明年货物。 美洲：对俄制裁利好美国原油出口；中国需求走弱影响巴西市场。 北海：市场比较迷惑，价差走高但是成交清淡。 地中海：运费高企导致地中海低硫油种吸引力缺乏，利比亚下调11月装船osp。 西非：由于高运费阻碍亚洲买家采购进程，印度周初采购两批后又停止。 全球原油现货市场周度概览 全球原油现货市场周度概览 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构