利率债报告：央行恢复国债买卖，债市有望震荡向上

证券研究报告·债券市场研究报告 央行恢复国债买卖，债市有望震荡向上 ——利率债报告 [table_main]投资要点： e_invest]中山证券研究所 ◎央行恢复国债买卖，债市有望震荡向上。9月消费、投资、地产相关数据增速均出现回落，仅出口和工业增加值增速有所回升。前三季度GDP同比增长5.2%，但GDP增速逐季下滑，三季度GDP增速仅有4.8%。若经济数据偏弱、GDP增速下滑的势头延续，中国经济增速将面临下台阶的局面。在此背景下，央行表示“债市整体运行良好，将恢复公开市场国债买卖操作。”央行购债有利于降低包括债市利率在内的社会融资成本，对债市形成利好，债市有望震荡向上。 分析师：方鹏飞登记编号：S0290519010001邮箱：fangpf@zszq.com 债券市场走势 相关研究报告 风险提示：注意防范通胀压力超预期上行的风险。 目录 1.海外经济形势分析.................................................................................................................31.1美国和欧洲PMI数据回升............................................................................................................................31.2美国和欧洲通胀压力有所回升......................................................................................................................31.3美联储10月降息25BP，鲍威尔释放偏鹰派信息.........................................................................................41.4海外市场形势...............................................................................................................................................42.中国经济及市场形势..............................................................................................................52.1三季度GDP增长4.8%，消费、投资等经济数据增速下行..........................................................................52.2 9月地产相关数据延续回落态势....................................................................................................................62.3 9月份CPI同比下降0.3%，PPI同比为-2.3%................................................................................................72.4 2025年1—9月份全国规模以上工业企业利润增长3.2%，增速回升2.3个百分点.......................................82.5央行官员：将恢复公开市场国债买卖操作...................................................................................................82.6国内市场形势...............................................................................................................................................83.市场后续走势分析.................................................................................................................94.风险提示................................................................................................................................9 1.海外经济形势分析 根据Wind资讯、美联储和欧央行等统计数据。 1.1美国和欧洲PMI数据回升 美国10月PMI数据较9月有所回升。美国10月Markit制造业PMI初值52.2%，前值52%；10月Markit服务业PMI初值55.2%，前值54.2%；10月Markit综合PMI初值54.8%，前值53.9%。劳动力市场走弱，美国8月失业率为4.3%，较上月回升0.1个百分点，为疫后的新高；平均时薪同比增速3.7%，回落0.2个百分点；职位空缺数为723万人，和上月基本持平。9月，美国Zillow房价指数（ZHVI）同比持平，涨幅和上月相同，较去年同期回落2.4个百分点。在最大的50个大都市中，有24个城市的房价同比下跌。9月，Zillow房租指数同比上涨2.3%，较上月回落0.1个百分点，较去年同期回落0.6个百分点。10月美国消费者信心指数为53.6%，回落1.5个百分点，为6月以来的低点。欧元区方面，10月份欧元区综合PMI数据为52.2%，高于9月的51.2%。其中，服务业PMI从9月份的51.3%升至52.6%，达到14个月高点；制造业PMI从9月份的49.8%上升至50%，新订单分项回升幅度较大。8月，欧元区失业率为6.3%，较上月回升0.1个百分点，仍处于多年来的低位。10月欧元区消费者信心指数上行0.7个百分点至-14.2%，为今年3月份以来的新高。 1.2美国和欧洲通胀压力有所回升 美国9月CPI同比上涨3%，创今年1月以来最高，但低于市场预期的3.1%；核心CPI环比放缓至0.2%，也低于市场预期，同比为3.0%，较上月回落0.1个百分点。住宅分项CPI同比涨幅为3.9%，回落0.1个百分点，预计未来将继续回落。整体来看，美国通胀形势仍呈关税影响下商品领域通胀压力走高、服务业领域通胀压力回落的局面。欧元区方面，9月欧元区CPI同比回升0.2个百分点至2.2%，核心CPI同比回升0.1个百分点至2.4%，欧元区通胀压力有所回升，但通胀预期仍较为稳定。 1.3美联储10月降息25BP，鲍威尔释放偏鹰派信息 美联储10月议息会议降息25BP，联邦基金利率降至3.75%-4.00%之间，决定于12月1日结束缩表，符合市场预期。本次会议出现两张反对票，分别是美国总统特朗普提名的新理事米兰（Stephen Miran）主张降息50个基点，以及堪萨斯联储主席Jeffrey Schmid主张不降息。美联储主席鲍威尔在会后的新闻发布会上表示，部分委员注意到近期经济活动走强，美国经济增长预期被上调；美联储内部对于未来货币政策走向有较大分歧，越来越多的人认为后续应暂停观望一个周期；市场积极预期的12月降息并非板上钉钉。总体来看，在美国经济表现较为稳定、通胀压力处于高位的背景下，市场对于美联储年内降息预期过于乐观，鲍威尔释放偏鹰派信息，美联储后续货币政策动向存在较大不确定性。欧央行方面，部分欧央行官员表示欧洲通胀压力仍存在上行风险，但通胀预期仍锚定在合理水平。 资料来源：Wind，中山证券研究所 1.4海外市场形势 9月以来截至10月29日，10年期美债收益率下行15BP至4.08%，2年期美债收益率持平于3.59%。10年期德债收益率下行7BP至2.69%，意大利-德国国债利差收窄17BP。 美国BBB信用利差下行4BP至0.97%，处于低位。同期，美国标普500指数上涨6.5%，德国DAX指数上涨0.9%，均处于历史高位。 资料来源：Wind，中山证券研究所 2.中国经济及市场形势 根据Wind资讯、国家统计局和中国人民银行等统计数据。 2.1三季度GDP增长4.8%，消费、投资等经济数据增速下行 初步核算，前三季度国内生产总值1015036亿元，按不变价格计算，同比增长5.2%。分产业看，第一产业增加值58061亿元，同比增长3.8%；第二产业增加值364020亿元，增长4.9%；第三产业增加值592955亿元，增长5.4%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%。从环比看，三季度国内生产总值增长1.1%。 9月份，社会消费品零售总额41971亿元，同比增长3.0%，增速较8月下行0.4个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额37260亿元，增长3.2%。1—9月份，社会消费品零售总额365877亿元，增长4.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额329954亿元，增长4.9%。按消费类型分，9月份，商品零售额37462亿元，同比增长3.3%；餐饮收入4509亿元，增长0.9%。1—9月份，商品零售额324888亿元，增长4.6%；餐饮收入40989亿元，增长3.3%。 2025年1—9月份，全国固定资产投资（不含农户）371535亿元，同比下降0.5%，增速回落1个百分点。其中，民间固定资产投资同比下降3.1%。从环比看，9月份固定资产投资（不含农户）下降0.07%。分产业看，第一产业投资7344亿元，同比增长4.6%；第二产业投资134063亿元，增长6.3%；第三产业投资230128亿元，下降4.3%。分地区看， 东部地区投资同比下降4.5%，中部地区投资增长1.5%，西部地区投资增长1.5%，东北地区投资下降8.4%。 9月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.5%，增速加快1.3个百分点。从环比看，9月份，规模以上工业增加值比上月增长0.64%。1—9月份，规模以上工业增加值同比增长6.2%。分三大门类看，9月份，采矿业增加值同比增长6.4%，制造业增长7.3%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.6%。分行业看，9月份，41个大类行业中有36个行业增加值保持同比增长，8月为31个。分产品看，9月份，规模以上工业623种产品中有362种产品产量同比增长，8月为319种。 2.29月地产相关数据延续回落态势 9月房价下行城市数量仍处于高位。70个大中城市中，9月新房和二手房房价环比下行的城市数量为63个和70个，分别较上月增加6个和1个。9月新房和二手房房价同比下行的城市数量为61个和70个，分别较上月减少4个和持平。 地产投资和销售数据持续回落。1—9月份，全国房地产开发投资67706亿元，同比下降13.9%，降幅扩大1个百分点。1—9月份，房地产开发企业房屋施工面积648580万平方米，同比下降9.4%。其中，住宅施工面积452165万平方米，下降9.7%。房屋新开工面积45399万平方米，下降18.9%。其中，住宅新开工面积33273万平方米，下降18.3%。房屋竣工面积31129万平方米，下降15.3%。其中，住宅竣工面积22228万平方米，下降17.1%。1—9月份，新建商品房销售面积65835万平方米，同比下降5.5%，降幅扩大0.8个百分点；其