传媒行业10月投资策略：持续看好游戏板块新品周期，把握影视内容及AI应用底部机会

持 续 看 好 游 戏 板 块 新 品 周 期 ， 把 握 影 视 内 容 及A I应 用 底 部 机 会 行业研究·深度报告传媒·传媒 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001 报告摘要 9月跑赢市场。1）25年9月份传媒板块（申万传媒指数）上涨4.96%，跑赢沪深300指数1.76个百分点，在申万一级31个行业中排名第5位；2）巨人网络、芒果超媒、ST华通、幸福蓝海涨幅居前，游族网络、吉视传媒、山东出版、汤姆猫等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 46.5x，处于过去5年95.9%分位数。 游戏市场8月收入环比增长0.6%，持续看好政策、景气度与AI应用驱动下的板块机会。1）9月份共有145款国产游戏和11款进口游戏过审，1-9月份累计发放游戏版号1275个，同比增长23.2%；9月游戏版号发放宽松，进口版号持续发放；2）8月中国游戏市场收入293亿元，同比/环比分别-13.0%/+0.6%；移动游戏市场实际销售收入215亿元，同比/环比分别-4.2%/+0.8%；3）新品周期、监管政策转向以及AI应用驱动之下，板块具备中长期持续向上可能，重点关注新品表现。 国庆档同比下滑，综艺市场芒果表现出色。1）25年9月总票房26.61亿元人民币，同比增长82.8%；国庆档票房下滑12.8%至18.4亿元，主要由于缺乏具有号召力的新片；2）剧集市场，《生万物》15.00亿播放量问鼎榜首。紧随其后的是《凡人修仙传》和《锦月如歌》，分别取得10.22亿和9.48亿的成绩；3）综艺市场芒果《披荆斩棘》全网正片市占率9.72%、腾讯的《心动的信号》正片市占率7.95%排名第二、腾讯《地球超新鲜》全网正片市占率6.02%；网综方面，前十的综艺中芒果/腾讯/爱奇艺分别占据3/6/2个。 AI应用：底层技术持续突破，AI视频进展迅速。1）Meta超级智能实验室突破RAG技术瓶颈，核心创新在于通过一个轻量级模型将冗长的上下文内容压缩成简洁摘要，从而减少解码器需要处理的信息量；2）Google推出“推理记忆”框架，让AI智能体实现“自我进化”；3）OpenAI发布Sora2，支持生成高质量的视频+音频；4）快手发布可灵2.5 Turbo，视频生成价格下降30%。 投资观点：持续看好景气改善与IP/AI驱动下的板块机会。1）持续看好产品周期推动下的游戏板块机会，关注广告媒体、影视等板块底部向上机会，寻找个股α。游戏板块自下而上把握产品周期及业绩表现，推荐恺英网络、三七互娱、吉比特等标的；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传媒、哔哩哔哩、芒果超媒等）；影视内容关注政策转向、供给端底部改善带动需求改善可能，推荐平台（芒果超媒、哔哩哔哩）、内容（光线传媒、华策影视等）以及播放渠道（万达电影等）；2）行业β持续看好高景气的IP潮玩以及从0到1阶段的AI应用。IP潮玩高景气持续、受众及品类持续泛化，近期调整下具备较好配置机会，推荐泡泡玛特、浙数文化、姚记科技等；AI应用处于加速落地的阶段，重点把握应用场景机会，关注游戏、玩具、广告、教育、电商、社交、等方向；2B/2G关注营销、教育等领域落地可能；2C关注AI游戏（恺英网络、姚记科技等）、AI玩具（上海电影、奥飞娱乐、汤姆猫等）等领域； 重点推荐组合：9月投资组合为哔哩哔哩、芒果超媒、吉比特，整体表现良好，10月投资组合为哔哩哔哩、芒果超媒、完美世界、分众传媒。 风险提示：业绩低于预期、技术进步低于预期、监管政策风险等。 目录 游 戏 ： 游 戏8月 收 入 环 比 增 长0 . 6 %， 持 续 看 好 政 策 、 景 气 度 与A I应 用 驱 动下 的 板 块 机 会02 1.市场及行业回顾：9月跑赢市场 1.1板块表现回顾 Ø25年9月份传媒板块（申万传媒指数）上涨4.96%，跑赢沪深300指数1.76百分点； 1.1板块表现回顾 Ø9月传媒板块在申万一级31个行业中排名第5位； Ø估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 46.5x，处于过去5年95.9%分位数。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 1.1个股表现 Ø个股表现上，巨人网络、芒果超媒、ST华通、幸福蓝海涨幅居前，游族网络、吉视传媒、山东出版、汤姆猫等跌幅居前。 2.游戏：版号持续发放，关注新品周期、景气度与AI应用驱动下的板块机会 2.1版号常态化发放 Ø9月份共有145款国产游戏和11款进口游戏过审，持续维持高位； Ø1-9月份累计发放游戏版号1275个，同比增长23.2%；9月国内游戏版号发放数量新高、进口版号持续发放。 2.2 8月国内游戏市场在高基数下下滑13.0% Ø24年8月以来游戏行业单月收入在300亿上下； Ø8月，中国游戏市场收入293亿元，同比下滑13.0%，主要由于头部大厂新产品较少，环比来看8月收入上涨0.6%；移动游戏市场实际销售收入215亿元，同比下滑4.2%，环比上涨0.8%。 2.3出海收入环比下滑0.8% Ø25年8月，中国自研游戏海外收入16.80亿美元，同比下滑10.6%，环比下滑0.8%；Ø从具体厂商来看，出海排名前三的发行商为点点互动、腾讯、柠檬微趣，点点互动的《Kingshot》《WhiteoutSurvival》表现亮眼。 2.4新游市场：10月网易《命运：群星》、英雄《二重螺旋》领衔 Ø回首暑期档，大厂出手的重量级产品数量，相比于往年有所减少，如网易再暑期档较为低调。 Ø十月份的新游中，知名厂商发布产品的比重正在增加。如网易的两款IP改编游戏《漫威秘法狂潮》和《命运：群星》、还有英雄的《二重螺旋》、快手的《三国望神州》、恺英的《仙境传说之约定好的冒险》、乐元素的《溯回青空》、金山的《鹅鸭杀》。 资料来源：Gamelook，国信证券经济研究所整理 3.影视：国庆档同比下滑，综艺市场芒果表现出色 3.1 9月电影票房市场同比大涨83% Ø据灯塔专业版数据，今年9月总票房达26.61亿元人民币，同比增长82.8%； Ø观影总人次0.72亿人次，同比增长99.8%；平均票价达到37.2元（上月36.5元），略有回升。 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 3.1 9月票房同比向上，《731》表现亮眼 Ø从单片表现来看，《731》、《捕风追影》、《浪浪山小妖怪》、《南京照相馆》、《死神来了：血脉诅咒》分列8月票房市场前5，票房同比增长明显，《731》表现突出。 3.1国庆档同比下滑，主要由于缺乏头部新片 Ø从国产电影备案数量上来看，20年至22年呈现显著下滑趋势；23年以来拐点趋势明显，备案数量同比增长60%；考虑到影片制作时间周期，25年开始国产优质内容供给有望底部向上，从而带动票房市场持续回暖； Ø2025年国庆档总票房18.35亿元，同比下滑12.8%；其中，观影人次/平均票价分别同比下滑3.9%/9.4%。 资料来源：猫眼专业版，国信证券经济研究所整理 3.1国庆档缺乏具有号召力的头部影片 Ø从单片表现来看，国庆档票房排名前三的分别为《南京照相馆》（档期票房4.5亿）《731》（档期票房3.5亿）《捕风追影》（档期票房3.0亿元）。 Ø2025年国庆档总票房18.35亿元，同比下滑12.8%；其中，观影人次/平均票价分别同比下滑3.9%/9.4%。 资料来源：猫眼专业版，国信证券经济研究所整理 资料来源：猫眼专业版，国信证券经济研究所整理 3.2剧集市场：9月播放量维持高水平，爱优腾芒领跑 Ø9月正片播放量的全网剧集TOP10中，《赴山海》10.18亿播放量问鼎榜首。紧随其后的是《灼灼韶华》和《生万物》，分别取得5.47亿和5.15亿的成绩； Ø《灼灼韶华》5.47亿的播放量登顶电视剧榜，网络剧《赴山海》则以10.18亿的播放量表现位居网络剧的第一。 3.3综艺市场：芒果《披荆斩棘》表现出色 Ø综艺市场芒果《披荆斩棘》全网正片市占率9.72%、腾讯的《心动的信号》正片市占率7.95%排名第二、腾讯《地球超新鲜》全网正片市占率6.02%。 Ø网综方面，前十的综艺中芒果/腾讯/爱奇艺分别占据3/6/2个。 4.AI应用：底层技术持续突破，AI视频生成进展迅速 4.1 Meta超级智能实验室突破RAG技术瓶颈 ØMeta超级智能实验室近日推出一项突破性技术，使大型语言模型在检索增强生成任务中的推理速度提升超过30倍。这一创新成果发表在题为《REFRAG:Rethinking RAG based Decoding》的论文中，为AI模型的运作方式带来了深刻变革。 ØREFRAG框架的核心创新在于通过一个轻量级模型将冗长的上下文内容压缩成简洁摘要，从而减少解码器需要处理的信息量。这种方法不仅显著加快了处理速度，也降低了计算复杂度，提升了模型的整体效率。 Ø经过全面测试，REFRAG在多项任务中表现出色，尤其在时间延迟和数据吞吐量方面的提升尤为显著。实验数据显示，在压缩比达到16倍的情况下，REFRAG不仅在速度上超越了此前最先进的模型CEPE，而且在准确性方面几乎没有损失。 4.2Google推出“推理记忆”框架，让AI智能体实现“自我进化” Ø近期，谷歌的最新研究提出了一种名为“推理记忆（Reasoning Memory）”的框架（可学习的推理记忆），旨在使AIAgent能够从自身的经验和错误中积累知识，实现真正的“自我进化”。这项创新有潜力解决当前由大型语言模型（LargeLanguage Model, LLM）驱动的Agent的关键缺陷，推动AI朝着更智能和自主的方向发展。 4.3 OpenAI发布Sora2，支持生成高质量的视频+音频 Ø2025年10月1日，OpenAI发布了下一代视频生成模型Sora 2。这款新模型在拟真视频效果上有明显提升，并新增音频生成能力。其继承并扩展了早期的图像生成技术，在同期推出的新版App中，用户可以通过一次性录制自己的视频和语音来完成身份验证，然后在生成的视频中“客串”自己或他人。 Ø与上一代相比，性能在多方面取得跃升：1）更能遵循遵守物理定律；2）能保持在整个虚拟世界的“逻辑一致”；3）实现音画同步。同时，OpenAI推出的“AI版抖音”、全新iOS社交App――Sora，在这款应用里，用户能创作AI内容、对他人生成的AI内容进行二次创作、在可自定义的信息流里发现新视频，还能通过“客串（cameos）”功能，经身份验证和捕捉形象，让自己或朋友进入Sora生成的环境。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 4.3 OpenAI发布Sora2，支持生成高质量的视频+音频 Ø10月9日，Sora业务负责人Bill Peebles表示，Sora APP在上线后不到五天下载量便突破100万次，达成百万下载量的速度甚至超过了ChatGPT，或将成为AI时代又一标志性APP。 ØOpenAI官方称，Sora2是视频生成领域的“GPT-3.5时刻”，在物理逼真度和用户可控性上实现了很大提升，并首次加入了同步的配音。 Ø另外，版权方面Sora2也较为明确，此次升级包括自定义内容屏蔽、风格指南设定，并引入版权保护角色的客串 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 4.4快手发布可灵2.5 Turbo，视频生成价格下降30% Ø9月23日消息，快手可灵AI基座模型再升级，视频生成推出可灵2.5 Turbo模型。在文本响应、动态效果、风格保持以及美学效果等多个关键维度上，可灵2.5Turbo模型持续保持着全球领先的优势。 Ø在高质量模式（1080p）下，新模型生成5秒视频的价格仅为25点，相