全球市场观察
- 中国股市：反弹，港股可选消费、综合与必选消费领涨，电讯、公用事业与能源跑输；南向资金净卖出54.4亿港币，恒生中国企业、盈富基金与中芯国际净卖出规模居前，阿里、华虹半导体与小米获得较多净买入。A股电气设备、家庭用品与硬件设备领涨，电信服务、钢铁与石油石化下跌。
- 债券与商品：债券价格走平，商品价格小幅下跌，人民币兑美元回升。
- 中美贸易冲突：美元/人民币汇率中间价与市场价价差扩大，显示央行稳汇率态度。9月新增贷款疲弱，家庭购房需求和企业资本支出较弱，但M1增速回升，显示商业活动改善。9月贷款利率延续下降，供给相对充裕。
- 宏观政策：中美贸易冲突降低市场风险偏好，未来双方会谈可能回升风险偏好。中国宏观政策可能在11-12月发力，央行可能降准降息，财政扩张力度加大，新的消费政策可能出台，国债收益率、股市和人民币汇率可能走高。
- 行业推荐：互联网、医疗、工业、原材料、必选消费和高股息板块。
美股市场
- 美股反弹：地产、公用事业与通讯服务领涨，材料、工业与金融下跌。
- 银行财报：摩根士丹利和美国银行分别收涨近5%和逾4%。
- 芯片与核能：芯片指数上涨，AMD大涨超9%，英伟达盘初上涨后转跌。美国陆军公布核能开发计划，核能股暴涨。
- AI订单：微软签订140亿美元欧洲AI云大单。OpenAI规划新收入、新融资、新硬件支撑万亿美元算力支出，公司今年营收有望达到90亿美元，明年营收可能翻近两倍。
美国宏观
- 国债与美元：两年国债收益率先降后升，美元指数连续跌至一周低位。
- 美联储褐皮书：9月初以来经济活动变化不大，就业总体稳定，关税推高物价，消费支出略有下降。
- 银行体系：美联储统计银行体系准备金跌破3万亿美元，流动性从充裕向合理转变，美联储结束缩表时机成熟。
商品市场
- 贵金属与加密货币：黄金连创历史新高，白银反弹，加密货币下跌。
- 能源与工业品：原油价格延续弱势，贸易冲突升级打击需求前景与市场风险偏好，加沙停火协议和OPEC+增产加剧市场对原油供大于求预期。
宏观点评
- 中国经济-信贷：9月社会融资规模超出市场预期，但增速走弱。政府债券发行放缓，财政支持力度可能减弱。实体经济信贷需求疲弱，家庭和企业部门贷款增速下降。M1增速反弹，显示商业活动改善。央行将保持流动性宽松以促进信贷增长，预计2025年第四季度LPR下调10个基点，存款准备金率下调50个基点。
- 中国经济-价格：9月CPI同比小幅回升，核心CPI增速升至近期高位，表明消费需求缓慢复苏。PPI降幅收窄，主要因为上游采矿业价格明显回升，下游消费品价格依然低迷。
- 政策展望：总理座谈会明确未来政策重点包括加大宏观政策逆周期调节力度、扩大内需和推进反内卷。需求侧刺激和供给侧去产能对支持经济复苏和价格回升尤为必要。预计2025年第四季度将迎来政策宽松窗口，LPR将进一步下调10个基点，存款准备金率将进一步下调50个基点，财政政策将加大对消费和房地产市场支持。2025年CPI可能维持在0.2%不变，PPI可能从2024年的-2.2%下降至2025年的-2.5%，四季度CPI和PPI同比增速可能分别从三季度的-0.2%和-2.9%回升至0.3%和-2.3%。
公司首发
- 富途控股（FUTU US）：首次覆盖给予“买入”评级，目标价224美元。
- 核心竞争优势：卓越用户体验、全球化战略的跨市场协同效应、四大核心业务正向闭环、加密基础设施布局构建结构性长期增长动能。
- 业务布局：经纪、两融、财富管理和企业服务四大核心业务正向循环，跨市场协同效应显著。
- 加密货币业务：公司目前在香港、新加坡和美国市场提供加密货币现货交易，截至2Q25，公司代客持有的虚拟资产AUM达40亿港元，环比增长40%；预计到2027年，公司代客持有的虚拟资产AUM有望达到客户总资产的8%-10%，贡献24-31亿港元增量收入。
- 估值：历史上，富途的P/E较同业存在30%-40%的折价，当前股价交易于FY25E/26E 19x/17x P/E，较同业折价超过45%，估值具备吸引力。
- 短期催化剂：四季度关税逆风影响后，港美股交易量及虚拟资产价格回升；美联储降息落地推升市场风险偏好；3Q25业绩披露等。
- 潜在风险：特朗普关税影响港美股市场交投情绪及风险偏好；中国CRS税务申报对存量内地客户现有资产和投资交易活动的影响；行业竞争加剧；美联储利率政策变动超出市场预期等。
