招财日报2025.3.28 潍柴动力、京东方精电、海底捞、亚朵业绩点评

公司点评 潍柴动力（2338 HK/000338 CH，买入，目标价：18.00港元/18.70元人民币）- 2024年发动机利润率强劲扩张；55%的派息比率创历史新高 潍柴动力2024年净利润同比增长27%至人民币114亿元，符合我们的预期。2024年四季度净利润同比增长19%至人民币30亿元，尽管收入同比持平，但销售和研发费用同比下降28%/13%。潍柴动力拟派发末期股息每股0.347元人民币，加上中期股息，意味着全年派息率达55%（高于2023年的50%），创历史新高。我们将2025年/26年盈利预测上调9%/11%，主因发动机利润率假设上调。我们认为潍柴动力的股价催化剂包括：（1）新补贴政策推动重卡需求复苏；（2）数据中心发动机强劲增长；（3）凯傲集团（KGX GR，未评级）可能被重估。我们将基于SOTP的A/H目标价分別上调至18.7元人民币/18.0港元（前值：17.9元人民币/17.7港元）。维持“买入”评级。 京东方精电（710 HK，买入，目标价：9.63港元）- 2024收入强劲但被利润率疲弱拖累；系统产品和海外扩张为成长动力 京东方精电2024年收入同比强劲增长25%，受汽车显示器（LTPS/Oxide/OLED）、汽车显示系统（智能/座舱）和海外市场订单（美国/日本/韩国同比增长47%/50%/24%）驱动，但净利润下降主因产品组合变化、定价压力、库存成本上升和政府补助减少。展望2025/2026，作为全球第一大汽车显示屏供应商，公司将专注于多 重 增 长 动 力 ：1） 系 统 级 产 品 扩 展 （ 智 能 座 舱/AI） ；2） 成 都 产 能 支 撑 高 端 汽 车 显 示 爬 坡 （LTPS/Oxide/OLED）；3）海外订单获取（特别是欧洲、日本、韩国）；以及4）人工智能/汽车显示技术的研发投资。我们将FY25-26E每股收益下调8%/1%，以反映FY24业绩和较慢的利润率修复。我们认为京东方精电将持续受益于强大的产品线和海外市场扩张。维持“买入”评级，新目标价为9.63港元（前值：10.48港元），仍基于15倍2025年预期市盈率。 海底捞（6862 HK，买入，目标价：20.20港元）-开店或加速，利润率有望改善 2025财年门店扩张有望加速。海底捞在2024财年新开59家直营店和3家加盟店，但同期也关闭了70家门店，导致净减少19家，略高于我们此前预期。不过，我们认为2025财年的趋势可能会有所改善。虽然管理层维持了较为保守的开店指引（门店数量同比中单位数的增长，约60-70家），但预计关店数量将减少（我们预计约20家），因此2025财年的净新增门店数或达到40家，同比增长约3%。更重要的是，我们看好“红石榴”计划，该计划旨在鼓励现有的海底捞店长以其他品牌开设更多新餐厅。截至2024年，已有11个新品牌的74家门店落地，管理层预计在2025财年上半年还将推出3-4个新品牌。我们认为在2024财年已成功奠定基础的情况下（建立了激励体系、完善供应链以及加强选址能力等），未来这些新品牌有望加速扩张。其中，“宴请烧烤”表现突出，单店月销售额超过80万元人民币，目前40家门店中大部分已实现盈亏平衡。 2025财年业绩改善的主要推动力是利润率提升。尽管门店扩张有望提速，但我们预计同店销售仅会保持温和增长（即便2025年1-2月同店销售录得低单位数下降），主要受益于单价的回升（自24年底起部分菜品提价、折扣力度及产品组合改善等）以及翻台率稳定回升至4.1-4.2次/天（新开门店的翻台率复苏表现良好）。毛利率方面，我们预计在2025财年至少可保持稳定（供应链能力进一步提升，原材料价格锁定比例提高），而经营利润率则有望改善，这主要受益于员工成本优化，包括更多多店管理模式的应用（目前已有121位店长管理多家门店，且这些门店的评级均有提升）以及数字化和AI应用（提高排班效率和生产力等）。综合来看，我们预测2025财年销售增长4%，净利润增长10%。 维持“买入”评级，上调目标价至20.20港元（前值：15.94港元）。我们下调了2025财年/ 2026财年净利润预测10%/ 14%，以反映高于预期的关店数量及更为保守的同店增长假设，但毛利率表现远优于预期。现价估值不高，对应16倍的2025财年预测市盈率，加上6%的股息率，防御性较高。我们认为海底捞可能迎来门店扩张加速并具备估值重估的潜力，因此，维持“买入”评级，上调目标价至20.20港元，基于18倍的2025财年预测市盈率。 亚朵（ATAT US，买入，目标价：33.31美元）-公司指引保守，但下行空间有限 亚朵2024年4季度业绩略超预期。2024年第4季度，亚朵销售额同比增长38%，分别超出市场和招银国际预期4%/9%，主要得益于酒店业务（尤其是酒店用品供应的销售）好于预期的增长。同期净利润同比增长50%，也超出市场/招银国际预期4%/9%，主要由于毛利率提升较多。2024财年销售额同比增长55%，净利润同比增长45%，基本符合市场预期。 酒店业务2025迄今的趋势仍承压。根据管理层的说法，亚朵在春节期间RevPAR出现下滑，且截至3月，数据仍然偏弱，主要是受到不利天气以及高基数的拖累。因此公司预计2025年1季度RevPAR将录得中至高单位数的跌幅（主要是客房单价下降所致）。但另一方面，零售业务仍保持强劲增长，2025年迄今销售额增长迅速（我们预计50%或以上），3.8妇女节期间的增长也很强劲。 2025财年业绩指引保守，但仍有望逐季改善。亚朵给出的2025财年销售增长指引为25%或以上（零售业务销售增长35%或以上），均显得较为谨慎。根据我们的测算，这一增速可能假设了中至高单位数的RevPAR下降（考虑到酒店业务约20%的销售增长和约28%的门店数量增长），这或是较为保守的指引。但我们不排除全年逐步改善的可能性，受到商务出行需求回暖的支持（2025年3-4月有大量展会在举行），以及2025年2季度起的低基数的帮助。此外，亚朵也观察到其企业客户的差旅预算和标准在2025年已趋于稳定。随着更多亚朵4.0和亚朵轻居3.0门店的开业，这些新店有望为RevPAR带来更快的同店增长。对于零售业务而言，35%或以上的销售增长目标与我们保守的预期相符。然而，由于2025年1-2月的销售趋势良好和3.8节期间表现亮眼，加上未来丰富的新产品规划（亚朵不仅将推出升级版枕头和被子，还将拓展更多新品类），我们对未来增长保持乐观。 亚朵2025财年计划新开500家门店，关闭约60家门店。2025财年，亚朵计划新开约500家酒店，并关闭约60家表现最差的酒店（每年都会淘汰此类门店）。因此，门店数量增速将保持在约30%的同比水平，并有望在2025财年完成2000家酒店的中期目标。但更重要的是，随着将“优质地段”作为关键考核指标，对硬件和基础设施要求提升，新店的质量也将有所提高。2025财年的新签约数量将继续上升（2024年为670家，2023年为576家），并且现有加盟商的复购率在2024年也有提高。 维持“买入”评级，并将目标价上调至33.31美元（前值：32.01美元）。我们将2025/2026财年的净利润预期分别下调3%/6%，以反映弱于预期的RevPAR以及更为保守的运营利润率。新的目标价基于20倍2025财年预测市盈率（之前为18倍，主要是对整体消费行业看法转得更为乐观）。考虑到2024-2027财年预计22%/25%的销售/净利润年复合增长率，目前现价对应17倍的市盈率，仍具吸引力。