大摩闭门会中美谈判和四中全会下的股票策略和市场经济20251013

摘要 中美竞争性对抗格局未变，小摩擦不断，达成一揽子协议概率低。美国持续加码实体清单和301调查，中国采取稀土出口管制反制，双方在APEC峰会期间或将见面，寻求重置谈判边际。 中国加强稀土出口管制，原因在于对美国未完全遵守承诺不满，以及国产芯片、算力等领域短板得到一定程度补足，降低对美国IP依赖。 大摩闭门会：中美谈判和四中全会下的股票策略和市场经济20251013 摘要 中美竞争性对抗格局未变，小摩擦不断，达成一揽子协议概率低。美国持续加码实体清单和301调查，中国采取稀土出口管制反制，双方在APEC峰会期间或将见面，寻求重置谈判边际。 中国加强稀土出口管制，原因在于对美国未完全遵守承诺不满，以及国产芯片、算力等领域短板得到一定程度补足，降低对美国IP依赖。此举旨在展示反制能力，影响未来产业链竞争格局。 中美关系不确定性增加，市场操作需谨慎。关注11月1日美国可能加征关税、12月1日中国稀土许可证制度生效等时间节点，警惕尾部风险。长期关注国内政策扶持力度，如内需消费与房地产。 十五五规划建议聚焦科技自主和安全，解决“卡脖子”问题，替代关键材料设备软件。同时关注反内卷、全国统一大市场、竞争中性和透明的补贴政策，以及夯实社会福利。 宏观政策将保持稳定性和确定性，在大框架下进行温和调整，确保整体经济有明确的底部。财政脉冲效应正在消退，消费品以旧换新政策效用逐步显露疲态。 四中全会、十五五规划建议和中央经济工作会议是重要时间节点。预计2026年经济增速目标为5%左右，政策层面可能通过灵活准财政手段提振投资需求，缓解地方政府财政压力。 国内消费需求降温，国庆旅游出行数据偏弱，就业市场疲弱限制消费乘数效应。外需方面，四季度出口面临基数抬升压力。预计经济将处于走出通缩的探索期，社保体系改革或将加速再平衡节奏。 Q&A 中美博弈对市场和经济的影响如何？ 最近中美之间的博弈再度升级，特别是中国对稀土出口管制政策的进一步明朗化，引发了市场的高度关注。美国总统特朗普在此期间的一系列表态，使得企业家和投资者对未来局势感到担忧。尽管如此，中美之间的大方向仍然是逐渐竞争性对抗，并减少在敏感领域对彼此的依赖。因此，双方的小摩擦将不断出现，而达成一揽子协议、一劳永逸的概率很低。从4月份以来，中美已经经历了四轮谈判。第一轮暂停了关税，第二轮暂停了一些非关税壁垒，但执行起来非常困难。在第三轮和第四轮谈判中，中国恢复了稀土供应，美国也变相默许了一些非关税壁垒暂缓。然而，从9月份开始，美国继续加码对中国实体清单，不断加入新公司，对中国船舶设限，并强化301调查。这使得中国认为美国并没有遵守前几轮谈判中的默契，因此采取了加强稀土出口管制等措施。双方将在APEC韩国首尔峰会 期间可能会见面，中国通过战术性的推出稀土进一步管制增加自身筹码，以重置双方谈判边际。这是否是短期战术性升级以换取共识，还是进入持续不断的不反馈循环，目前尚不确定。从周末双方释放的一些意图来看，仍有很多谈判空间。例如，中国商务部公告显示出温和态度，美方领导人的发言也表明领袖峰会仍将进行，但对于关税威胁并未放弃。 中国为什么现在主动出击，加强稀土出口管制？ 中国在这一时刻选择加强稀土出口管制，有几个原因。首先，在过去几轮中美谈判中，美国并未完全遵守暂停非关税壁垒的承诺，加剧了中国的不满。其次，中国认为自身在芯片、算力等关键领域的短板已经得到一定程度补足，例如国产AI算力链基本可用，即便成本偏高、效率略低，但不至于不能用。因此，中国在这些领域对美国IP依赖有所下降。如果美国继续限制高级芯片销售，反而可能促使国产生态链级升级。此外，通过完善中国版出口管制和长臂管辖机制，从战略资源角度展示反制能力，让美国及其盟友看到遏制中国计划需付出代价。这不仅是为了应对当前局势，更是为了影响未来产业链竞争中的格局。因此，这一举措不仅仅针对某款芯片，而是为确保中国芯片发展、国产算力、AI发展的空间与时间。 中美博弈下市场操作策略是什么？ 由于中美关系的不确定性增加，对市场操作需要保持谨慎。从时间节点来看，美方11月1日可能加征100%关税，中方12月1日生效稀土许可证制度，这些都配合着APEC期间双方接触形成一个升温-试探-降温的时间窗口。然而，由于分歧较大，讨价还价过程复杂，因此需要警惕尾部风险。在这种情况下，对于市场定价需保持谨慎态度，因为新闻标题带来的不确定性较多。长期来看，中美之间竞争性对抗的大方向不会改变，因此投资者应关注国内政策扶持力度，包括内需消费与房地产等领域的发展潜力。此外，还需密切关注10月下旬四中全会、12月中央经济工作会议及明年3月份全国两会制定的大纲转化为具体政策目标，这些事件将直接影响未来市场走向与经济政策调整。 十五五规划的建议有哪些主要关注点？ 十五五规划的建议将继续聚焦科技自主和安全，解决“卡脖子”问题，替代关键材料设备的软件。此外，还将触及反内卷，实现全国统一大市场，强调竞争中性和透明、公平的补贴政策，并夯实社会福利。实现经济向消费再平衡可能会在文本叙事基调上有所变化。这些信号预计将在10月下旬发布。12月中旬的中央经济工作会议可能会设定2026年的经济增长目标，为提振市场信心，实际GDP目标可能定在5%左右。然而，这只是量的概念，而非价格。关键在于明年物价能否反弹，以及名义GDP增速能否彻底回升。 未来几年的宏观政策走向如何？ 宏观政策将保持稳定性和确定性，这种稳定性并非一成不变，而是在大框架下进行温和调整，以确保整体经济有明确的底部，并给市场一个相对稳定的预期。例如，每年2万多亿债务置换额度，今年上半年已经用掉了90%。这种前置措施使得去年四季度和今年一季度经济相对平稳。然而，财政脉冲效应正在消退，同时消费品以旧换新的政策效用逐步显露疲态，因为就业市场整体较为疲弱，对整体消费乘数效应有限。 当前国内制造业投资状况如何？ 制造业投资当前占GDP比重超过15%，但最近几个月增速从高单位数跌至低单位数，对经济形成较大拖累。财政脉冲减弱以及反内卷政策短期压制需求特别是投资端需求，使得制造业投资放缓明显。 对于未来几个重要时间节点，有哪些预期？ 10月20-23日召开的四中全会将发布公报，这是未来5年中国经济政策的重要风向标，将重申科技自主、创新主导地位，并释放再平衡信号，但不会公布具体数字。10月26-27日左右发布十五五规划建议，将更加具体地涵盖科技、产业、现代服务业等领域，但仍不包含具体数字。12月中上旬的中央经济工作会议将决定2026年经济政策和目标，预计增速目标为5%左右。如果出口出现明显下滑，也许会有额外准财政工具出台。在消费方面，以旧换新政策大概率延续，对于房地产救助也可能有新的进展。 如何看待当前国内消费需求状况？ 当前国内消费需求呈现降温趋势。例如国庆节旅游出行数据总体偏弱，即使考虑到国庆与中秋假期重合带来的统计拔高效应，底层消费动能仍显不足。这表明实际消费需求比数据显示更为疲软。此外，就业市场疲弱也限制了整体消费乘数效应，对整体经济循环提振作用有限。 外需方面有哪些变化？ 尽管9月份数据表现强劲，但第四季度随着全球局势变化，不确定性增加。然而，从基准情形来看，即使出现短暂升级或回归均衡状态，总体关税政策影响温和，对整体出口数据中枢影响可控。因此，四季度出口面临最大压力来自基数抬升，而非贸易战影响。 政策层面有哪些新的抓手？ 政策层面通过灵活准财政手段提振当前下滑较快的投资需求，并缓解地方政府财政压力。例如，新型金融工具用于补充基建项目资本金，加快地方债处置，包括提前动用2026年额度及利用银行贷款帮助地方政府清偿欠款。这些措施潜在乘数效应可观，有助于改善地方三角债问题及营商环境，从而促进整体经济循环更加畅通。 对十五五规划中的社会保障体系改革有何期待？ 在十五五规划中，对于社会保障体系改革预计会采取更加积极取向，以实现需求结构朝着国内消费再平衡方向调整。这对于打破通缩环境、改善企业盈利预期以及管理全球产业链溢出效应都是不可或缺的一部分。在边际上，对于社会保障体系的一些改革，会有略微积极取向，以支持长期发展战略顺利完成。 当前经济增长和通缩环境的预测如何？ 对于当前经济增长和通缩环境的预测，我们认为经济将会有一个底部，政策在经济下行压力加大的情况下会加大对需求的支持力度，但并不会采取“大水漫灌”的方式。因此，我们预计一直到2026年，整体经济仍处于走出通缩 的探索期。可能要到2027年，随着房地产市场逐步企稳，整个通缩环境才会出现更加明显的改善迹象。 关于社保体系改革及其对再平衡节奏的影响有哪些看法？ 如果社保体系长期规划有比较清晰的路径图，并且设定了一些数字方面的目标，那么可以预期的是再平衡节奏在边际上可能有所加速。然而，如果整体描述依然模糊，缺乏具体数字目标，那么社保体系改革可能仍将维持现有渐进改善的小修小补节奏。 10月份四中全会是否会出台明确促内需政策？ 10月份四中全会不会涉及短期刺激政策。此前预期9至10月间出台5,000亿到1万亿边际托底政策，其中一大半已经公布，例如发改委牵头的一些再贷款等补充资本金工具，这些主要支持项目类投资。 中美贸易关系对市场影响如何？是否存在抄底机会？ 中美贸易关系的不确定性自2018年以来逐渐演变，每次双边关系态势升级或恶化时，中国市场反应往往比美国市场更为剧烈。美国市场由于其庞大的基本盘，相对稳定，而中国作为新兴市场，其不确定性较高。在过去五六年间，每次重大态势升级时，中国民生指数通常在1-2周内完成调整，幅度约为一个PE点（7-14 个百分点）。例如，今年4月3日至4月9日，中国市场调整了13-14个百分点。目前来看，从今年初至今，中国优质上市公司群体基本面总体改善，如民生中国指数盈利预期由负转正。如果此次调整超过10%，我们认为是抄底好时机。港股比A股更具超跑机会，调整时间预计在一两周内结束。近期港股反应较大，而A股相对稳定，这与我们的预期一致。在国际地缘政治风波背景下，A股反应通常低于港股。 如何看待未来几天中美双边关系的发展及其对市场的影响？ 在未来几天，可以通过观察美国是否进一步提供更多落地执行细节来评估中美双边关系的发展。例如，美国除了提升关税外，还提到了对关键软件提供明确限制。如果这些措施进一步落实，将是重要信号。目前来看，中美双方都有意控制事态发展，并且经过周末消化后，今天开盘显示港股反应较大，但未完全跟随上周五晚间纳斯达克金龙指数的大幅调整。这表明市场已充分消化信息，并相信双方有很大概率重新回到谈判桌前。因此，如果未来几天内没有进一步恶化迹象，则无需做太多调整，可继续延续之前操作策略。 关键软件的定义和执行细节包括哪些方面？是否仅限于新购买的软件，还是也涵盖定期维护和更新？这些软件是否只涉及芯片半导体相关的EAD软件，还是包括CAD、ERM等所有类型的软件？ 关键软件的定义和执行细节需要明确其涵盖范围，不仅限于新购买的软件，还应包括定期维护和更新。这些软件不仅涉及芯片半导体相关的EAD（Electronic Design Automation）软件，还应逐步纳入CAD（Computer-AidedDesign）、ERM（Enterprise Resource Management）等所有类型的软件。提供详尽的落地和执行细节有助于判断双边关系的发展趋势。 中美两国领导人在即将举行的APEC峰会上能否如期会晤？目前是否有任何迹象表明会议可能不会按预期进行？ 我们相信中美两国领导人最终会重新回到谈判桌前，并且对中国反制关税的税率可能会回落到40%-50%的区间内。如果在接下来的几周内市场调整幅度达到10%甚至更高，这将是一个抄底的好时机。如果调整幅度较小，仅为2%-3%，则建议投资者延续之前的操作策略。尽管存在中美双方试探性接触被阻挠的小概率事件，但我们认为最大的风险在于，如果到11月1日APEC峰会召开之际仍未看到双边谈判修复迹象，市场对中国风险溢价可能会重新调高，从而影响中国市场估值