宏观季报：反内卷持续发酵 美联储如期降息

反 内 卷 持 续 发 酵美联 储 如 期 降 息 20250928 作 者 ：石 舒 宇从业资格号：F031176640769-22116880交易咨询号：Z0022772 审核：孙伟涛，从业资格号:F0276620，交易咨询号：Z0014688 季度观点及策略 季度观点 •2025年1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46929.7亿元，同比增长0.9%（前值下降1.7%）；规模以上工业企业实现营业收入89.62万亿元，同比增长2.3%（前值2.3%）。主要行业利润情况如下：电力、热力生产和供应业利润同比增长13.0%，有色金属冶炼和压延加工业增长12.7%，农副食品加工业增长11.8%，电气机械和器材制造业增长11.5%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长7.2%，专用设备制造业增长6.9%，通用设备制造业增长5.8%，石油煤炭及其他燃料加工业同比减亏，黑色金属冶炼和压延加工业同比由亏转盈，汽车制造业下降0.3%，非金属矿物制品业下降2.2%，化学原料和化学制品制造业下降5.5%，纺织业下降7.0%，石油和天然气开采业下降12.4%，煤炭开采和洗选业下降53.6%。 •具体行业看来，反内卷推动制造业企业利润大幅回暖，2025年1—8月份，采矿业实现利润总额5661.1亿元，同比下降30.6%（前值31.6%）；制造业实现利润总额35233.5亿元，增长7.4%（前值4.8%）；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额6035.1亿元，增长9.4%（前值增长3.9%）。 •2025年1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）326111亿元，同比增长0.5%；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长4.2%。分领域看，基础设施投资同比增长2.0%，制造业投资增长5.1%，房地产开发投资下降12.9%。全国新建商品房销售面积57304万平方米，同比下降4.7%；新建商品房销售额55015亿元，下降7.3%。分产业看，第一产业投资同比增长5.5%，第二产业投资增长7.6%，第三产业投资下降3.4%。民间投资同比下降2.3%；扣除房地产开发投资，民间投资增长3.0%。高技术产业中，信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业投资同比分别增长34.1%、28.0%、12.6%。8月份，固定资产投资（不含农户）环比下降0.20%。 •2025年1—8月份，全国房地产开发投资60309亿元，同比下降12.9%（前值12.0%）；其中，住宅投资46382亿元，下降11.9%（前值10.9%）。 •2025年1—8月份，房地产开发企业房屋施工面积643109万平方米，同比下降9.3%（前值9.2%）。其中，住宅施工面积448460万平方米，下降9.6%（前值9.4%）。•2025年1—8月份，新建商品房销售面积57304万平方米，同比下降4.7%（前值4.0%）；其中住宅销售面积下降4.7%（前值4.1%）。 季度观点 •2025年8月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长5.1%，制造业增长5.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长2.4%。装备制造业增加值同比增长8.1%，高技术制造业增加值增长9.3%，分别快于全部规模以上工业增加值2.9和4.1个百分点。分经济类型看，国有控股企业增加值同比增长4.7%；股份制企业增长6.0%，外商及港澳台投资企业增长2.3%；私营企业增长4.6%。分产品看，3D打印设备、新能源汽车、工业机器人产品产量同比分别增长40.4%、22.7%、14.4%。1-8月份，全国规模以上工业增加值同比增长6.2%。8月份，制造业采购经理指数为49.4%，比上月上升0.1个百分点；企业生产经营活动预期指数为53.7%，上升1.1个百分点。 •2025年8月份，全国服务业生产指数同比增长5.6%。分行业看，信息传输、软件和信息技术服务业，金融业，租赁和商务服务业生产指数同比分别增长12.1%、9.2%、7.4%，分别快于服务业生产指数6.5、3.6、1.8个百分点。1-8月份，全国服务业生产指数同比增长5.9%。1-7月份，规模以上服务业企业营业收入同比增长7.4%。8月份，服务业商务活动指数为50.5%，比上月上升0.5个百分点；服务业业务活动预期指数为57.0%，上升0.4个百分点。其中，铁路运输、水上运输、航空运输、电信广播电视及卫星传输服务、资本市场服务等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间。 •2025年8月份，社会消费品零售总额39668亿元，同比增长3.4%；环比增长0.17%。按经营单位所在地分，城镇消费品零售额34387亿元，同比增长3.2%；乡村消费品零售额5281亿元，增长4.6%。按消费类型分，商品零售额35172亿元，增长3.6%；餐饮收入4496亿元，增长2.1%。基本生活类和部分升级类商品销售增势良好，限额以上单位日用品类、粮油食品类、体育娱乐用品类商品零售额分别增长7.7%、5.8%、16.9%。消费品以旧换新政策效果继续显现，限额以上单位家具类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类商品零售额分别增长18.6%、14.3%、14.2%、7.3%。1-8月份，社会消费品零售总额323906亿元，同比增长4.6%。全国网上零售额99828亿元，同比增长9.6%。其中，实物商品网上零售额80964亿元，增长6.4%，占社会消费品零售总额的比重为25.0%。1-8月份，服务零售额同比增长5.1%。其中，文体休闲服务类、旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类零售额较快增长。 国民经济核算 GDP同比贡献 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 GDP同比贡献 服务业生产指数 资料来源：WIND、华联期货研究所注：1、2月为累计值 资料来源：WIND、华联期货研究所 工业 工业增长速度 资料来源：WIND、华联期货研究所 规上主要行业增加值 规模以上工业主要产量 发电量 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 用电量 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 行业用电量 工业企业利润总额 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46929.7亿元，同比增长0.9%（前值下降1.7%）；规模以上工业企业实现营业收入89.62万亿元，同比增长2.3%（前值2.3%）。主要行业利润情况如下：电力、热力生产和供应业利润同比增长13.0%，有色金属冶炼和压延加工业增长12.7%，农副食品加工业增长11.8%，电气机械和器材制造业增长11.5%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长7.2%，专用设备制造业增长6.9%，通用设备制造业增长5.8%，石油煤炭及其他燃料加工业同比减亏，黑色金属冶炼和压延加工业同比由亏转盈，汽车制造业下降0.3%，非金属矿物制品业下降2.2%，化学原料和化学制品制造业下降5.5%，纺织业下降7.0%，石油和天然气开采业下降12.4%，煤炭开采和洗选业下降53.6%。 工业门类财务指标 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年1—8月份，采矿业实现利润总额5661.1亿元，同比下降30.6%（前值31.6%）；制造业实现利润总额35233.5亿元，增长7.4%（前值4.8%）；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额6035.1亿元，增长9.4%（前值增长3.9%）。 规模以上工业企业利润 工业企业库存 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 截至2025年6月末，规模以上工业企业产成品存货6.67万亿元，增长2.4%（前值增长3.5%），名义库存增速大幅走低，叠加PPI持平，实际库存大幅下降。4月对等关税影响下，国外需求的不确定性让工业企业减少采购和生产规模，采掘和原材料存货同比走强，中下游制造品存货同比走弱，整体处于被动补库至被动去库阶段。 工业企业存货 价格指数 CPI和核心CPI 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年8月份，全国居民消费价格同比下降0.4%。其中，食品价格下降4.3%，非食品价格上涨0.5%；消费品价格下降1.0%，服务价格上涨0.6%。1—8月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%。 食品烟酒类价格同比下降2.5%，影响CPI（居民消费价格指数）下降约0.72个百分点。食品中，鲜菜价格下降15.2%，影响CPI下降约0.37个百分点；蛋类价格下降12.4%，影响CPI下降约0.08个百分点；畜肉类价格下降8.0%，影响CPI下降约0.25个百分点，其中猪肉价格下降16.1%，影响CPI下降约0.24个百分点；鲜果价格下降3.7%，影响CPI下降约0.08个百分点；粮食价格下降0.8%，影响CPI下降约0.01个百分点；水产品价格上涨2.2%，影响CPI上涨约0.04个百分点。 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 PPI 2025年8月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，环比由下降0.2%转为持平。1—8月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.9%，工业生产者购进价格下降3.3%。 工业生产者出厂价格中，生产资料价格下降3.2%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约2.40个百分点。其中，采掘工业价格下降11.5%，原材料工业价格下降4.1%，加工工业价格下降2.2%。生活资料价格下降1.7%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.45个百分点。其中，食品价格下降1.7%，衣着价格持平，一般日用品价格上涨0.4%，耐用消费品价格下降3.7%。 工业生产者出厂价格环比变化中，生产资料价格上涨0.1%，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.08个百分点。其中，采掘工业价格上涨1.3%，原材料工业价格上涨0.2%，加工工业价格持平。生活资料价格下降0.1%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.03个百分点。其中，食品价格上涨0.1%，衣着价格持平，一般日用品价格下降0.2%，耐用消费品价格下降0.3%。 工业生产者购进价格同比变化中，燃料动力类价格下降9.7%，化工原料类价格下降6.2%，黑色金属材料类和农副产品类价格均下降5.6%，建筑材料及非金属类价格下降4.7%，纺织原料类价格下降2.0%；有色金属材料及电线类价格上涨4.7%。 工业生产者购进价格环比变化中，建筑材料及非金属类价格下降1.4%，化工原料类和农副产品类价格均下降0.4%；燃料动力类价格上涨0.7%，黑色金属材料类价格上涨0.6%，有色金属材料及电线类、纺织原料类价格均上涨0.1%。 主要城市新建住宅价格 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 2025年7月份，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降1.1%，降幅比上月收窄0.3个百分点。其中，上海上涨6.1%，北京、广州和深圳分别下降3.6%、4.6%和2.2%。二、三线城市新建商品住宅销售价格同比分别下降2.8%和4.2%，降幅分别收窄0.2个和0.4个百分点。 2025年7月份，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点。其中，上海上涨0.3%，北京环比持平，广州和深圳分别下降0.3%和0.6%。二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅扩大0.2个百分点。三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅与上月相同。 主要城市二手住宅价格 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 资料来源：国家统计局、华联期货研究所 2025