建信期货宏观点评：美联储开启第二阶段降息进程

类别宏观点评 2025年9月18日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 美联储开启第二阶段降息进程 9月16-17日美联储召开年内第六次议息会议，决定降息25BP，联邦基金利率目标区间从4.25-4.5%下调至4-4.25%。这意味着美联储从年初至8月份暂停去年9月份开启的降息进程后，目前又开启第二阶段降息进程。由于特朗普2.0政府的整体关税框架已经基本确定下来，关税武器化威胁带来的抢出口抢进口行为也逐步减退；但美国国际贸易法院和联邦巡回上诉法院均裁决特朗普2.0政府无权援引IEEPA开征关税，特朗普2.0政府贸易关税政策前景仍不明朗；因此美联储在议息会议声明中删除“尽管净出口的波动继续影响数据”的表述，但保留了“经济前景的不确定性仍处于较高水平”的表述。 在特朗普2.0政府同时推进包括关税武器化和缩减联邦机构等国内外多项激进改革以及美联储政策利率虽然有所下调但仍处相对高位的综合影响下，2025年上半年美国经济增长动能有所减弱。2025年2月份至8月份，美国累积财政支出仅同比增长2.4%，累积财政赤字则同比减少16.6%，可以说美国宏观经济遭遇了一次财政紧缩冲击；而特朗普2.0新政的不确定性，也抑制了私营部门的投资意愿和消费信心，2025年上半年美国私人国内最终购买PDFP平均仅拉动实际GDP1.64个百分点，远低于2021至2024年的平均拉动3.09个百分点。正常情况下这需要美联储宽松货币政策稳增长，但巨额关税壁垒诱发的通胀上行风险使得美联储持续观望，直到就业市场表现出异常疲软的迹象后才重启降息进程，因为疲软的就业市场会减弱从关税成本到消费者通胀的传递路径。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 2025年5月份至8月份美国新增非农就业连续低于十万，其中5月份非农就业从初值增长13.9万下修至增长1.9万，6月份非农就业从初值增长14.7万下修至萎缩1.3万(2020年下半年以来首次出现月度萎缩)。虽然7月份新增非农就业回升至7.9万，但8月份新增非农就业再次减少至2.2万，这使得近四个月美 国月均新增非农就业仅2.7万，为2021年以来的最小值。在新增非农就业显著疲软的情况下，美国失业率虽然震荡走高但上升速率较为缓和；8月份美国U3失业率上升到4.32%，为2012年11月份以来的最高值；但萨姆法则值仅为0.151，远未达到0.5的衰退阈值，显示出特朗普2.0政府大规模驱逐移民的供给侧影响；正如美联储主席鲍威尔所言，目前美国就业市场处于供需双双萎缩的奇特环境。但即使失业率缓和上升使得美国雇员实际薪资增速仍然维持在较高水平，但一方面美国新增非农就业显著放缓，另一方面美国就业市场松弛使得关税武器化带来的通胀上升压力受到抑制，从就业最大化和物价稳定的双重使命出发美联储也应该开启第二阶段降息进程。 在会议声明中，美联储删除“劳动力市场状况仍然稳健”的措施，认为就业增长有所放缓，失业率小幅上升但仍维持在低位，就业下行风险有所上升，通胀水平有所上升；考虑到风险平衡的变化，美联储决定将联邦基金利率目标区间下调25BP。在7月会议上投票支持降息25BP的美联储理事鲍曼和沃勒在本次会议上投票赞成货币政策调整，唯一反对者是刚被特朗普提名上任的美联储理事米兰，他倾向于在本次会议上将联邦基金利率目标区间下调50BP。而由于法院的初步裁决，8月25日被特朗普2.0政府解雇的美联储理事库克，得以继续参与本次议息会议并拥有投票权。在特朗普2.0政府要求大幅度降息的压力下，投票倾向表明美联储内部仍存在较强的团结氛围，这有利于缓解市场对于美国财经纪律失控的担忧。 在季度经济就业通胀预估材料中，美联储将2025年和2026年四季度实际GDP同比增速预估分别从6月会议的1.4%和1.6%上调至1.6%和1.8%，说明美联储对美国经济前景展望较6月会议更为乐观，认为在扩张财政政策和宽松货币政策的支持下，美国经济面对特朗普新政冲击将展现出更强韧性。美联储维持2025年四季度平均失业率预估在4.5%不变，但将2026年和2027年四季度平均失业率预估分别从4.5%和4.4%下调至4.4%和4.3%；维持2025年四季度核心PCE通胀预估在3.1%不变，但将2026年四季度核心PCE通胀预估从2.4%上调至2.6%。对就业市场和通胀形势预估的调整与对整体经济预估的调整相一致，经济短期疲软中期修复，就业短期疲软中期平衡，通胀短期回升中期持稳。 在这样的经济就业通胀展望下，美联储下调了联邦基金利率路径展望但近期点位下调幅度更大。从中位预估角度看，美联储19位决策官员中有十位官员认为2025年底联邦基金利率目标区间应该调整至3.5-3.75%或更低，这意味着美联储整体上预期2025年年内还有两次降息(10月和12月会议各降息25BP)。有十位官员认为2026年底联邦基金利率目标区间应该维持在3.25-3.5%或更高水平，这意 味着美联储整体上预期2026年或仅有一次降息。2027年的降息预期同样也只有一次，长期中性利率预估继续维持在3%，这意味着2026年和2027年的降息幅度将较2024年和2025年显著减少。 鲍威尔在新闻发布会上表示，本次降息是一种风险管理类型的降息，FOMC(美联储货币政策决策机构)对降息50BP呼声的支持并不多，极为罕见的经济局势导致联储利率预测分歧较大；经过修订的就业数据意味着劳动力市场不再那么稳固，就业市场指标表明下行风险是实质性的，人工智能可能是招聘放缓的原因之一；关税对通胀的传导机制已经放缓，影响力度较预期更小，预计关税对核心PCE通胀数据带来0.3-0.4个百分点的影响，关税导致持久性通胀的可能性下降，预计服务业将继续存在反通胀现象。鲍威尔认为今年美联储货币政策仍然是限制性的，之所以这样做是因为就业市场状况强劲而风险明显倾向于通胀，但近期数据表明就业疲软风险与通胀上行风险相对平衡，因此美联储货币政策也开始向中性利率调整。 总体上看美联储因判断就业疲软风险与通胀上行风险趋于平衡而启动风险管理型降息，但目前在双重风险中无论是就业风险还是通胀风险都没有快速恶化的迹象。这决定美联储第二阶段降息进程是按部就班、逐次会议决定的形式，而且越靠近中性利率(3%)降息步伐就更缓和。这意味着美联储降息带来的流动性溢价对金融资产的提振作用，有可能在美联储开始放缓降息步伐时就边际递减。本次美联储降息后金融市场出现利多落地变利空的情况(美元指数美债利率反弹，大宗商品调整)，是市场对于这一新增信息的初步消化。但由于2026年特朗普政府对美联储决策机构的掌控力度显著增强(届时特朗普提名的美联储理事至少有四名)，因此2026年美联储降息路径与幅度还有很大不确定性，而美联储重启降息进程对金融市场的提振也不会马上结束。 【建信期货研究发展部】 宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726 免责声明： 本报告由建信期货有限责任公司（以下简称本公司）研究发展部撰写。 本研究报告仅供报告阅读者参考。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告版权归建信期货所有。未经建信期货书面授权，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在授权范围内使用，并注明出处为“建信期货研究发展部”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 【建信期货业务机构】 总部大宗商品业务部 总部金融机构业务部 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼电话：021-60635548邮编：200120 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）6楼电话：021-60636327邮编：200120 深圳分公司 西北分公司 地址：深圳市福田区鹏程一路8号深圳建行大厦39层3913电话：0755-83382269邮编：518026 地址：西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话：029-88455275邮编：710075 山东分公司 浙江分公司 地址：济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室电话：0531-81752761邮编：250014 地址：杭州市上城区五星路188号荣安大厦602-1室电话：0571-87777081邮编：310000 上海浦电路营业部 广东分公司 地址：广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话：020-38909805邮编：510620 地址：上海市浦电路438号1306室(电梯16层F单元)电话：021-62528592邮编：200122 北京营业部 上海杨树浦路营业部 地址：上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室电话：021-63097527邮编：200082 地址：北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室电话：010-83120360邮编：100031 福清营业部 泉州营业部 地址：福清市音西街福清万达广场A1号楼21层2105、2106室电话：0591-86006777/86005193邮编：350300 地址：泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话：0595-24669988邮编：362000 郑州营业部 厦门营业部 地址：郑州市未来大道69号未来大厦2008A电话：0371-65613455邮编：450008 地址：厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话：0592-3248888邮编：361000 宁波营业部 地址：浙江省宁波市鄞州区宝华街255号0874、0876室电话：0574-83062932邮编：315000 地址：成都市青羊区提督街88号28层2807号、2808号电话：028-86199726邮编：610020 【建信期货联系方式】 地址：上海市浦东新区银城路99号（建行大厦）5楼邮编：200120全国客服电话：400-90-95533转5邮箱：khb@ccb.ccbfutures.com网址：http://www.ccbfutures.com