美债策略周报

美债市场策略周报（2025.9.1-2025.9.7）

美债市场表现回顾

• 8月非农就业数据大幅不及预期，失业率上升至2021年10月新高，市场完全定价年内3次降息，带动美债利率下行，10年期美债周内累计下行13个bps。
• 长短端利率均下行，30年期、20年期美债分别变动-14、-15 bps，2年期、1年期美债收益率均分别下行-8、-18 bps。
• 利差方面，30年期和10年期美债利差收于68 bps，较上周回落1 bps；10年期和2年期美债利差环比回落5 bps。
• 反应美联储即期政策利率的3个月国库券收益率收于4.3%，较上周环比变化不大。

美债供需情况

• 供给端：
  • 财政部Q3声明整体偏鸽，维持1250亿美元的长债融资规模，未明显加大长债发行规模。
  • 财政部预计Q3净融资规模为10070亿美元，Q4净融资规模为5900亿美元，Q3财政部一般账户余额（TGA）维持在8500亿美元。
  • 短期来看，T-Bill的超量发行节奏仍将持续，10年期美债的大幅上行动力或将放缓。
  • 本周美债发行规模为4290亿美元，其中T-Bill发行规模仍处于高位。
• 需求端：
  • 美债空头头寸仍处于历史高位，反应基差交易和换券交易（RV Trade）依然盛行。
  • 汇率对冲后10年期美债相对收益依然偏低，反应海外机构对美债配置力度有所减弱。

美债市场流动性跟踪

• “价”指标：
  • SOFR最近一周日均交易量上行至2.3万亿美元上下，本周SOFR利率略微上行，周内中枢为4.4%，仍处于低位震荡态势。
  • 30年期、10年期Swap spread低位震荡，一级交易商美债净敞口仍高于高位。
  • 未清算双边回购市场利率NCCBR并未明显上行，同期CFTC数据显示对冲基金广义长端美债净持仓规模环比仍处于高位。
• “量”指标：
  • 截止9月3日，准备金回落489亿美元至3.17万亿美元，财政部一般账户余额（TGA）规模环比回升661亿美元。
  • 衡量美元过剩流动性的ON RRP周内中枢边际环比回升至200亿美元/天，随着TGA规模回升，ON RRP或将逐渐收敛至0。
• 流动性压力和波动率：
  • 美债市场流动性压力指数周五收于3.04，基本持平于7月3日的中枢，反应美债市场流动性整体仍处于充裕状态。
  • 美债市场隐含波动率指数（MOVE Index）周内中枢回落至79.2，明显低于7月86.1的中枢水平。

美债市场宏观环境跟踪与展望

• 经济基本面：
  • 8月新增非农2.2万人，低于预期的7.7万人，3个月平均增长2.9万人。
  • 劳动力参与率62.3%，较上月回升0.1个百分点；男性劳动参与率回升0.4个百分点、女性劳动参与率回落0.2个百分点。
  • 薪资方面，时薪同比增3.7%，环比0.4%，工时方面，整体平均每周工时维持在34.2小时。
  • 失业率回升至4.32%，较上月回升0.7个百分点。
  • 8月ISM制造业PMI录得48.7%，较前值回升0.7个百分点，结束2个月的跌势，多数分项走弱。
• 货币政策：
  • 8月FOMC票委中鸽派倾向更为明显，鲍威尔释放降息信号，特朗普站队的联储官员如鲍曼、沃勒早已开始为降息进行预热。
• 美债市场展望：
  • 就业走弱，经济下行压力加大，美联储再次降息50 bps的剧本可能重演。
  • 美联储或将再次误判通胀形势，财政赤字压力加大和鲍威尔任期结束将驱使降息。
  • 美债利率已经企稳，10年期美债或已迎来拐点，10Y美债利率年内低点或将突破4月3.8%的新低，达到3.6%；2年期美债目标点位或达到3.25%。
  • 标的方面，继续推荐TLT，TMF，10年期及以上美债期货（CME期货代码为TY，US和UL；CBOT代码为ZN2512）。