小鹏汽车-W(9868.HK)：毛利率持续改善，步入超密集产品周期

公司发布2025年第二季度财报，营收182.7亿元，同比+125.3%、环比+15.6%；净亏损-4.8亿元，同比减亏8.0亿元、环比减亏1.86亿元。 ►交付量创新高，步入超密集产品周期。 二季度，公司交付新车103,181辆，创历史新高，同比增长241.6%。公司将步入密集产品周期，7月已正式发布并交付智能纯电家用SUV G7；下半年还将推出全新P7、X9增程版等车型，产品矩阵持续丰富。公司指引2025年三季度交付量将介乎113,000至118,000辆，有望再创新高。 毛利率连续八个季度提升，亏损大幅收窄。 1）二季度，公司毛利率17.3%，创历史新高，同比+3.3pct、环比+1.77pct；其中，汽车毛利率为14.35%，同比+7.98pct、环比+3.89pct，主要得益于持续的成本降低及车型产品组合改善。2）净亏损-4.8亿元，相较于2024年同期的12.8亿元和2025年一季度的6.6亿元大幅收窄，盈利能力持续改善。 ►研发加码，深化技术合作。 二季度，研发投入22.1亿元，同比+50.6%。公司坚持全栈自研，已完成新一代智能化和电动化技术平台的升级。同时，公司与大众汽车集团深化合作，于8月签订扩大电子电气架构技术战略合作的协议，将联合开发行业领先的电子电气架构，技术实力获国际领先车企认可。 ►加速全球化布局，拓展第二增长曲线。 截止目前已经覆盖全球超46个国家和地区，公司上半年海外销量超1.8万台，暴涨217%。在挪威、法国等7个欧洲国家，还有马来西亚、新加坡、以色列都是中国新势力销冠。公司目标是2025年将进入全球60个国家和地区市场，加速全球化市场布局。 投资建议 公司密集产品周期与技术优势，有望驱动销量与盈利能力持续向上。维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年营收为876.65、1276.44、1546.44亿元，归母净利润为-10.52、25.72、62.21亿元，EPS为-0.55、1.35、3.26元。2025年8月22日收盘价为91.9港元（1港元= 0.917人民币），对应2025-2027年PE为-154.06、62.98、26.04倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧超预期，新车型销量不及预期，出海进度不及预期等。 分析师：白宇邮箱：baiyu@hx168.com.cnSAC NO：S1120524020001 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。