小鹏汽车W(09868.HK)单四季度实现盈利，技术与新品周期共振

单四季度实现盈利，技术与新品周期共振 优于大市 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 汽车·乘用车 2025Q4小鹏汽车收入同比增长38%，净利润3.8亿元。2025Q4，小鹏汽车的销量为11.6万辆，同比增长27.0%，环比增长0.2%；总收入为222.5亿元，同比增长38.2%，环比增长9.2%；净利润为3.8亿元，去年同期为-13.3亿元，2025Q3为-3.8亿元。拆分来看，1）2025Q4汽车销售收入为190.7亿元，同比+30.0%，环比+5.6%，同环比增长主要由于交付量增加所致。2）2025Q4服务及其他收入为人民币31.8亿元，同比+121.9%，环比+36.7%，同环比增长主要由于主要由于(i)向汽车制造商提供的技术研发服务收入增长；(ii)零件及配件销售收入增长；(iii)碳积分业务收入增长。 证券分析师：唐旭霞证券分析师：杨钐0755-819818140755-81982771tangxx@guosen.com.cnyangshan@guosen.com.cnS0980519080002S0980523110001 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价73.90港元总市值/流通市值141272/115502百万港元52周最高价/最低价110.80/60.35港元近3个月日均成交额1206.38百万港元 2025Q4，公司毛利率与净利率同环比均提升。2025Q4，小鹏汽车的毛利率/净利率分别为21.3%/1.7%，分别同比变动+6.9/+10.0pct，分别环比变 动+1.2/+3.6pct； 研 发 费 用 率/销 售 、 行 政 及 一 般 费 用 率 分 别 为12.9%/12.5%， 分 别 同 比变 动-1.2/+0.1pct， 分 别 环 比变 动+1.0/+0.3pct。1）2025Q4汽车业务毛利率13.0%，同比+3.0pct，环比-0.1pct，同比增长主要由于持续的成本降低及车型产品组合改善所致。2）2025Q4服务及其他利润率为70.8%，同比+11.2pct，环比-3.8pct。 2025Q4销量同比增长27%。2025Q4，小鹏汽车的销量为11.6万辆，同比增长27.0%，环比增长0.2%。2026年1-2月，小鹏汽车交付量为3.5万辆，同比-42%，公司2026年第一季度指引，2026Q1的汽车交付量预计61000-66000辆，按年减少约29.8%至35.1%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《小鹏汽车-W（09868.HK）-小鹏第二代VLA开启推送，技术与新品周期共振》——2026-03-12《小鹏汽车-W（09868.HK）-单三季度销量同比增长149%，打造物理AI未来出行全新范式》——2025-11-24《小鹏汽车-W（09868.HK）-发布第二代VLA、Robotaxi、全新一代IRON、汇天飞行体系，打造物理AI未来出行全新范式》——2025-11-08《小鹏汽车-W（09868.HK）-单二季度销量同比增长242%，小鹏G7、全新P7搭载图灵芯片上市》——2025-09-08《小鹏汽车-W（09868.HK）-一季度销量同比增长331%，MONAM03新版本上市1小时大定破万台》——2025-06-05 2026年3月2日，小鹏汽车正式发布第二代VLA（视觉—语言—动作模型）智驾系统。该系统支持P挡原地激活全场景辅助驾驶，覆盖高速、窄路、无地图停车场等场景，第二代VLA将于3月正式迎来推送，作为开启L4时代的物理世界大模型，第二代VLA将推动自动驾驶从“极客尝鲜”走向“大众常用”。3月11日，全国732家门店开启第二代VLA试驾，搭载小鹏第二代VLA的Robotaxi也已开启公开道路测试。 风险提示：原材料价格上涨，汽车价格竞争持续激化。投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级。考虑到行业补贴政策、 原材料成本等外部因素对公司产销及盈利的影响，我们下调盈利预测，预计26/27/28年营收1000/1300/1500亿元（原26/27年预计1050/1402亿元），预计26/27/28年归母净利润8/30/45亿元（原226/27年预计10/41亿元），维持“优于大市”评级。 2025Q4小鹏汽车收入同比增长38%，净利润3.8亿元。2025年，小鹏汽车的销量为42.9万辆，同比增长125.9%；总收入为767.2亿元，同比增长87.7%；净利润为-11.4亿元（2024年为-57.9亿元）。拆单季度看，2025Q4，小鹏汽车的销量为11.6万辆，同比增长27.0%，环比增长0.2%；总收入为222.5亿元，同比增长38.2%，环比增长9.2%；净利润为3.8亿元，去年同期为-13.3亿元，2025Q3为-3.8亿元。拆分来看，1）2025Q4汽车销售收入为190.7亿元，同比+30.0%，环比+5.6%，同环比增长主要由于交付量增加所致。2）2025Q4服务及其他收入为人民币31.8亿元，同比+121.9%，环比+36.7%，同环比增长主要由于主要由于(i)向汽车制造商提供的技术研发服务收入增长；(ii)零件及配件销售收入增长；(iii)碳积分业务收入增长。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2025Q4，公司毛利率与净利率同环比均提升。2025年，小鹏汽车的毛利率/净利率分别为18.9%/-1.5%，分别同比变动+4.6/+12.7pct；研发费用率/销售、行政及一般费用率分别为12.3%/12.4%，分别同比变动-4.6/-3.4pct。拆单季度看，2025Q4， 小 鹏 汽 车 的 毛 利 率/净 利 率 分 别 为21.3%/1.7%， 分 别 同 比变 动+6.9/+10.0pct，分别环比变动+1.2/+3.6pct；研发费用率/销售、行政及一般费用 率 分 别 为12.9%/12.5%， 分 别 同 比变 动-1.2/+0.1pct， 分 别 环 比变 动+1.0/+0.3pct。2025Q4，公司毛利率同环比提升，拆分来看，1）2025Q4汽车业务毛利率13.0%，同比+3.0pct，环比-0.1pct，同比增长主要由于持续的成本降 低及 车型 产品 组 合改 善所 致。2）2025Q4服 务及 其他 利 润率 为70.8%，同 比+11.2pct，环比-3.8pct，同比增长主要由于技术研发服务、零部件及配件销售以及碳积分业务收入所致。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2025Q4销量同比增长27%。2025Q4，小鹏汽车的销量为11.6万辆，同比增长27.0%，环比增长0.2%。2026年1-2月，小鹏汽车交付量为3.5万辆，同比-42%，公司2026年第一季度指引，2026Q1的汽车交付量预计61000-66000辆，按年减少约29.8%至35.1%。 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 分车型来看，参考marklines数据，2025Q4，G6/G7/G9/P7/X9/M03/P7+的销量分别 为28287/8553/8450/10984/10806/43700/15549辆 。2026年1-2月 ，G6/G7/G9/P7/X9/M03/P7+的 销 量 分 别 为9674/2354/30471559/67131/1097/5302辆。 资料来源：Marklines，国信证券经济研究所整理 小鹏第二代VLA开启推送 3月2日，小鹏汽车正式发布第二代VLA（视觉—语言—动作模型）智驾系统。该系统支持P挡原地激活全场景辅助驾驶，覆盖高速、窄路、无地图停车场等场景。小鹏汽车董事长兼CEO何小鹏宣布，第二代VLA将于本月正式迎来推送。作为开启L4时代的物理世界大模型，第二代VLA将推动自动驾驶从“极客尝鲜”走向“大众常用”。端到端小模型已经触及能力天花板，智驾研发来到"分水岭时刻"。小鹏第二代VLA从底层重构模型范式，首次去除了传统"视觉→语言转译→ 动作"的中间环节，实现端到端直接决策。系统响应延迟降低80%，推理效率提升12倍，让车辆像人类一样凭直觉应对突发路况。并且，第二代VLA全场景覆盖，园区小路、乡村土路、没有导航也能开，适应性优于目前市面上大部分辅助驾驶方案。通行效率方面，小鹏第二代VLA在广州城区实测用时43min，比导航软件预估的44min还要快，通行效率比肩老司机人驾。 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 小鹏汽车通用智能中心负责人刘先明表示：“自动驾驶的本质是AI问题，AI的规模法则同样适用于物理世界模型。”第二代VLA的突破并非单点能力升级，而是遵循“模型×算力×数据×本体”的规模法则。1）在模型层面，第二代VLA是原生多模态物理世界大模型，集“看、听、读”于一体。不仅是自动驾驶模型，还可以应用在Robotaxi、飞行汽车和人形机器人上。2)在算力层面，通过芯片—编译器—模型的联合优化、根据芯片定制化“图灵结构”模型、自研自动化编译体系的方法，使基座模型的编译效率提升12倍，从而大幅优化算力利用率，降低模型推理时延。3)在数据层面，随着算力与模型能力同步跃升，第二代VLA的视觉数据的高信息密度价值得以充分释放。目前累计使用50PB训练数据，每秒处理约53亿字节视觉信息，每版模型的训练数据达到4万亿Tokens（词元）。 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 根据小鹏官方规划，3月11日，全国732家门店开启第二代VLA试驾，搭载小鹏 第二代VLA的Robotaxi也已开启公开道路测试。车主推送方面，小鹏将会在三月下旬开启灰度到全量的推送，包括小鹏P7、小鹏G7和小鹏X9的Ultra版本。4月份时，小鹏所有Ultra车型都会进行第二代VIA推送，包括小鹏P7+、G9、G6、G7等车型。此外，何小鹏还透露，小鹏第二代VLA将在2027年开启全球交付，而且是以满血版进入全球市场。 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 2026款小鹏X9纯电版正式上市 3月2日，2026款小鹏X9纯电版正式上市。新车共推出5款车型，售价区间为30.98万-36.98万元。作为年度改款车型，2026款小鹏X9纯电版在延续经典设计的同时，对智能驾驶、三电系统及舒适配置进行了全面升级，全系标配800V高压平台、5C超充AI电池以及第二代VLA世界模型。此外，官方还针对小鹏X9超级增程版加推了1602Ultra SE版本，售价32.18万元。 资料来源：公司官微，国信证券经济研究所整理 外观方面，2026款小鹏X9纯电版整体延续了在售车型的设计语言，但在细节上进行了调整。新车前包围两侧采用了与增程版相同的设计，内凹式的造型搭配隐藏的纵向布局通风开口，使前脸视觉效果更具冲击力。车身侧面，新车通过隐藏式的A、B、C、D柱营造出经典的悬浮式车顶视觉感。车身尺寸方面，新车长宽高分别为5316/1988/1785mm，轴距为3160mm。车尾部分，2026款小鹏X9纯电版维持了标志性的大倾斜后车窗设计，贯穿式尾灯组与侧滑门滑轨形成一体式连接。新车提供星云紫、极光青、暗夜黑、星舰灰（哑光）、新月银、星云白共6种车身颜色可选。 内饰方面，新车延续了简约科技的风格，配备10.25英寸全液晶仪表盘和17.3英寸悬浮式中控多媒体触控屏。内饰提供云间玫棕、月影咖、气宇灰3种配色。作为一款家用大七座MPV，新车全系