公司首次覆盖报告：高分红构筑安全边际，优质资产盈利释放可期

—永兴股份（601033.SH）公司首次覆盖报告 2025年8月5日 证券研究报告 公司研究 2025年8月5日 本期内容提要: ➢公司在运垃圾焚烧产能3.2万吨/日，在广州地区处于垄断地位。公司垃圾焚烧经营效率高，2024年吨垃圾收入达到400元/吨，领先于行业可比公司。主要得益于（1）高吨发。广东地区垃圾热值高，且公司单体项目规模达到2300吨/日，高于行业511吨/日水平，具有更好的经济效益和减排效益；（2）高上网电价。广东地区燃煤基准价0.453元/千瓦时，为全国最高，（3）高垃圾处理费。2023年永兴股份平均垃圾处理费为152.6元/吨，高于行业120元/吨左右水平。 ➢陈腐垃圾掺烧有望提升产能利用率，增厚公司盈利。公司产能利用率低于行业水平，2024年公司产能利用率为83%，大幅低于可比公司107%的平均水平，产能利用率不足一定程度上制约公司盈利水平的释放。广州市正在积极开展陈腐垃圾掺烧工作，现存填埋存量约8000万吨，已公布的开挖计划超1000万吨，支撑公司产能利用率提升。我们测算每掺烧100万吨陈腐垃圾，收入增厚约1.6亿元，每年掺烧400万吨垃圾有望达到行业平均产能利用率水平，对应提高收入6亿元，收入增幅为16%。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 郭雪环保公用联席首席分析师执业编号：S1500525030002邮箱：guoxue@cindasc.com ➢公司进入稳健运营期，承诺分红比例60%，25年预测股息率4%。2019-2024年公司归母净利润复合增速达到45.54%。公司收入和利润几乎全部来自运营业务，业绩稳定性较强。同时伴随主要项目已实现全部投运，资本支出规模收窄，2024年自由现金流实现转正。上市之初公司发布分红承诺，2023-2025年每年利润分配总额不少于可分配利润的60%。2023、2024年公司分红率分别为63.69%和65.81%，均实现分红承诺。我们假设分红承诺延续，公司2025-2027年股息率或将达到4%、4.5%、4.9%。 吴柏莹环保行业分析师执业编号：S1500524100001邮箱：wuboying@cindasc.com 化工行业：[Table_BaseData公司主要数据 ]收盘价（元）15.3752周内股价波动区间(元)16.85-12.08最近一月涨跌幅(％)-3.29总股本(亿股)9.00流通A股比例(％)26.67总市值(亿元)138.33资料来源：聚源，信达证券研发中心 ➢盈利预测及投资评级：公司为广州市固废处理龙头，主业盈利稳健，且伴随陈腐垃圾掺烧带动产能利用率提升，公司业绩还有向上弹性空间。同时资本开支收窄，自由现金流回正，分红稳定在60%以上。我们预测2025-2027年，公司营业收入为41.34亿元、43.87亿元、47.51亿元；归母净利润为9.32亿元、10.6亿元、11.83亿元，按8月4日收盘价计算，对应PE为14.85x/13.05x/11.7x。首次覆盖给予公司“买入”评级。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险提示：应收账款回收风险；陈腐垃圾掺烧进度不及预期；公用事业价格市场化改革进度缓慢。 投资聚焦 稳健运营分红期，财务状况向好。公司90%以上收入/毛利来自运营业务，2024年自由现金流实现转正，同时伴随主要项目已实现全部投运，未来资本开支规模有限。公司承诺2023-2025年每年分红比例不低于60%，假设分红承诺维持，未来三年股息率在4%左右。 运营效率领先行业。得益于广州垃圾热值高，且公司项目规模大，2024年永兴股份吨垃圾发电量超过500度/吨，吨上网电量444度/吨，在行业中处于领先地位。同时享受高上网电价和高垃圾处理费，使得公司吨垃圾收入领跑行业，在产能利用未完全释放的情况下，公司毛利率位于可比公司中游。公司资产质量优秀，未来盈利释放的空间较大。 陈腐垃圾掺烧提高产能利用率，盈利释放可期。广州市正在积极开展陈腐垃圾掺烧工作，现存填埋存量约8000万吨，已公布的开挖计划超1000万吨，支撑公司产能利用率提升。我们测算每掺烧100万吨陈腐垃圾，收入增厚约1.6亿元，每年掺烧400万吨垃圾有望达到行业平均产能利用率水平，对应提高收入6亿元，收入增幅为16%。 投资聚焦..............................................................................................................................................4一、永兴股份：深耕广州地区的固废处理龙头...............................................................................71.1背靠广州市政府，是广环投下属唯一垃圾焚烧发电平台.................................................71.2财务情况：进入稳健运营期，承诺分红比例60%，25年预测股息率4%......................7二、聚焦环保主业，“一体两翼”助力可持续发展.......................................................................102.1高吨发+高上网电价+高垃圾处理费”助力公司吨垃圾运营效率领先行业...................102.2生物质处理项目产能利用率不断提升，作为运营业务有益补充....................................13三、拓展陈腐垃圾掺烧&供热业务，多维驱动提高产能利用率...................................................143.1人口及经济增长支撑垃圾量自然增长...............................................................................143.2掺烧陈腐垃圾提高产能利用率，有望成为增收关键.......................................................153.3积极拓展供热业务增厚收益...............................................................................................183.4广州为国家算力枢纽节点核心城市，垃圾焚烧发电有望协同数据中心实现共赢........18四、盈利预测.....................................................................................................................................20五、风险提示.....................................................................................................................................22 表1：永兴股份在运垃圾焚烧项目情况梳理.................................................................................................10表2：永兴股份在运生物质处理项目情况梳理.............................................................................................11表3：永兴股份项目纳入国补清单情况...........................................................................................................13表4：陈腐垃圾及新鲜垃圾物理组成（%）....................................................................................................15表5：广州市已封场填埋场土地利用价值较高.............................................................................................16表6：广州市存量陈腐垃圾情况梳理...............................................................................................................16表7：广州市存量陈腐垃圾处理腾退相关政策.............................................................................................16表8：兴丰项目垃圾掺烧量及热值对收入的弹性测算...............................................................................17表9：垃圾掺烧量和垃圾热值对公司产能利用率弹性测算.....................................................................17表10：垃圾掺烧量和垃圾热值对公司收入增量的弹性测算（亿元）................................................17表11：推动数据中心绿色化发展相关政策...................................................................................................18表12：广州市新型智慧城市建设核心目标...................................................................................................20表13：永兴股份经营情况预测...........................................................................................................................21表14：可比公司估值表.........................................................................................................................................22 图目录 图1：永兴股份发展脉络图.....................................................................................................................................7图2：永兴股份股权结构图（截至2025Q1）.....................................