宏观周报

宏观周报（2025/7/28-8/1） 要点摘要 【上周焦点】 美国：8月1日前美国与欧盟、韩国等国达成关税协议，并向剩余未达成协定的经济体签发关税行政命令，具体税率从10%至41%不等；市场聚焦二季度企业财报，Meta、微软、eBay等公司业绩强劲；但美联储对降息仍谨慎，7月FOMC会议维持基准利率不变，叠加本周陆续公布的GDP、通胀及就业数据喜忧参半，投资者情绪较上周回落，避险情绪升温，美股进一步上冲后乏力，周五三大指数下跌抹去本周涨幅。降息预期一度延后但经济数据恶化又引发市场担忧，美债利率下行，美元指数走强。 中国：中美第三轮经贸谈判范围广泛，暂无进一步共识，“去产能”和“刺激内需”逻辑对中国股市的情绪推动力有所回落，本周恒生、上证等指数持续回调。受政治局会议召开、育儿补贴及创新药政策发布的影响，资金偏好半导体科技板块、政策受益及业绩强劲的个股。中债收益率在股市跷跷板效应和流动性担忧下上行，主要商品价格大幅回调。 日本：日本央行维持基准利率0.5%不变，符合市场预期，日股、日元、日债收益率均下行。同时，日央行上调2025财年通胀及GDP展望，表示近期美国、欧洲财政扩张的举措，可能会推动全球经济复苏。然而市场仍预期若关税政策、出口企业盈利及国内通胀与薪资变化不及预期，日元贬值压力或进一步加大，加息或提前发生。 【宏观经济概览】 高频数据观察：美国消费仍有韧性，就业市场边际走弱，地产需求仍偏弱，经济增长动能边际放缓，经济意外指数上升，整体金融状况持续宽松或又限制降息。 宏观经济数据：非农数据超预期转弱，美国经济仍处于下行通道，我们认为下半年降息周期的开启非常确定。6月商品贸易逆差收窄幅度超预期，6月初步库存数据超预期增长，制造商仍面临关税政策带来的不确定性。 【本周重点关注】 美国：6月制造业数据、6月进出口数据、7月PMI；美股业绩披露：Palantir、辉瑞、AMD、Lucid等中国：7月外汇储备、7月进出口数据、7月CPI&PPI日本：6月进出口数据英国央行公布利率决议、会议纪要和货币政策报告 资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 曾伟杰SFCCENo.:BUH477+85228998300javezeng@guosen.com.cn 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 一、宏观经济概览 政策及央行动态 关税方面，美国与欧盟、韩国、柬埔寨、泰国达成贸易协议；特朗普签署对加拿大、印度、巴西等一系列的关税行政命令，全球最低对等关税税率维持在10%；中美第三轮经贸谈判覆盖范围广泛，暂无没有明确共识。 美国对欧盟输美商品征收15%的关税。欧盟将增加对美国投资6000亿美元，欧盟将购买美国军事装备，并将购买价值7500亿美元的美国能源产品。美国对韩国征收15%的关税。韩国将对美投资3500亿美元，并购买1000亿美元的液化天然气（LNG）或其他能源产品。特朗普签署一系列命令，从8月1日开始，对加拿大的关税税率从25%提高到35%，逃避加拿大35%的关税而转运的货物将被征收40%的转运关税；对印度征收25%的关税，再加上罚款；对巴西加征40%关税，总关税额达到50%。对其他对多个国家和地区征收的“对等关税”税率，具体从10%至41%不等。 利率方面，美联储维持基准利率不变，对降息的态度仍谨慎。日本央行维持基准利率在0.5%不变，符合市场预期。 美联储维持基准利率在4.25%-4.50%不变，连续第五次按兵不动，符合市场预期。鲍威尔表示无法在六周后依据6月点阵图来做决策，需要依赖数据，对降息的态度仍谨慎。FOMC声明未修改通胀措辞，或表示通胀一定程度上仍偏高；上半年经济增长放缓，前景不确定性仍然高。 日本央行维持基准利率在0.5%不变，为连续第四次会议按兵不动，符合市场预期。在季度展望报告中，日央行上调对今年通胀的展望，将2025财年核心CPI预期值从2.2%上调至2.7%，2026财年核心CPI预期值从1.7%上调至1.8%。经济预测方面，日央行上调2025财年GDP预期值从0.5%至0.6%，2026财年GDP预期值持平于0.7%。日本央行还表示，近期财政扩张的举措，尤其是美国和欧洲的举措，可能会推动全球经济复苏。 其他方面，美国财政部正想办法补充现金储备，大幅上调三季度借款规模预估至1万亿美元；特朗普致信全球17家制药巨头要求降低美国药价，行业出现让步迹象；国内中共中央政治局召开会议；国内育儿补贴制度及生育支持措施落地，中央财政今年初步安排预算900亿元；香港稳定币发行监管制度将于8月1日生效，金管局预计明年初发出首阶段稳定币牌照。 受债务上限约束，上半年美国政府不得不削减债券发行规模，财政部正想尽办法补充现金储备，近日美国财政部大幅上调7月至9月季度借款规模预估至1万亿美元，远高于4月预测的5540亿美元。 特朗普向全球17家最大的制药公司发送信函，其中包括礼来、诺和诺德和辉瑞，敦促其在60天内将美国新药价格削减至其他特定国家支付的最低水平。长期以来，制药行业一直抗议全球药品价格挂钩的理念，认为这将威胁美国在生物医学研究领域的主导地位，削弱其发明新药物疗法的动力，损害患者和工人利益。在特朗普提出最新要求后，一些公司发表声明表示愿意与政府合作，但该行业最大的贸易组织仍对拟议的改革持更加强硬的立场。 高频数据观察 高频数据显示，美国消费仍有韧性，但就业市场边际走弱，地产需求仍偏弱，经济增长动能边际放缓，经济意外指数上升，整体金融状况持续宽松或又限制降息。消费方面，RedBook零售指数同比小幅上升。 就业市场方面，7月26日当周首申人数微升至21.8万，仍低于预期（预期22.4万人，前值21.7万人）。 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 地产方面，30年期固定利率房贷利率小幅降至6.72%，最新一周MBA购买指数明显下行约10基点至155.6。 金融与经济状况方面，美日花旗经济意外指数上升，芝加哥联储全国金融状况指数显示金融状况持续宽松，整体经济增长动能边际放缓。 数据日期：2025年8月1日资料来源：彭博，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：彭博，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：彭博，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：彭博，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 当周宏观经济数据 上周五美国劳工部就业数据显示，美国7月非农数据低于预期，失业率回升0.1%，前月数据大幅下修引发市场关注，5月及6月合计下修高达25.8万人。7月非农新增7.3万人，低于市场所预期的10.4万人，前值14.7万人；失业率录得4.2%，前值4.1%。6月非农新增数据从初值的14.7万人下修至1.4万人，5月数据从14.4万人再度下修至1.9万人。从结构看，6月被下修数据的主要行业包括：政府（下修6.2万人）、休闲和酒店业（下修1.6万人）、建造业（下修1.2万人），三者合计下修9万人，占6月非农数据下修值近70%。本次数据修正，美国劳工部将其解释为“后期回收问卷结果以及季调因子的调整”。在经济波动较大的时期，劳工部使用的“出生-死亡模型”模型预测准度下降，数据调整波动也就越大。 美国2025年二季度实际GDP年化季环比增长3%，高于预期的2.5%，前值-0.5%。前期在关税政策不确定性影响下，美国抢进口+补库存+抢消费，二季度数据骤变主要来自进口项影响，二季度进口放缓，净出口项从拖累变为拉动。更值得注意的是，在本轮周期中政府支出是经济的重要支撑，但目前已连续三个季度下滑，国内私人投资项受利润驱动，加大经济的波动，二季度环比也大幅下滑。通胀压力下，消费保持韧性。二季度核心PCE价格指数年化季环比增长2.5%，较前值的3.5%有所回落，但仍高于预期的2.3%。 美国6月商品贸易逆差较之前月缩窄10.8%至860亿美元，收窄幅度超出预期，反映出关税生效前的集中采购潮退潮后，进口普遍下降。6月初步库存数据超预期增长，显示美国制造商仍面临特朗普不断变化的关税消息所带来的不确定性。美国6月零售库存增长0.3%，为去年9月以来最大增幅，汽车经销商库存激增；批发库存环比超预期增长0.2%，预期为-0.1%，前值为-0.3%。 图10：失业率回升0.1% 图9：7月非农数据低于预期，前数据大幅下修 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 数据日期：2025年8月1日资料来源：万得，国信证券（香港）财富研究部整理 本周重点关注 美国：5、6月就业数据大幅下修的市场反应；6月制造业数据、6月进出口数据、7月PMI；美股业绩披露：Palantir、辉瑞、AMD、Lucid等中国：7月外汇储备、7月进出口数据、7月CPI&PPI日本：6月进出口数据英国央行公布利率决议、会议纪要和货币政策报告 表1：本周宏观日历 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 二、全球主要资产表现 降息节奏的不确定性和不及预期的经济数据，逆转市场对关税谈判进展和企业业绩利好情绪，市场避险情绪升温，本周全球主要股指多数收跌，利率多数下行，大宗商品多数下跌，美元兑其他主要货币汇率多数上涨，美元走强。 权益：澳洲、欧洲和日本股市跌幅相对较小。新兴市场方面，中国香港股市指数回调最大。利率：美债收益率曲线趋陡，10年期收益率下行至4.22%。中债10年期收益率下行至1.71%。商品：黄金再度冲高至3400美元/盎司以上；布油上涨2.75%至69.5美元/桶。汇率：美元指数上涨1%至98.69，美元兑日元微跌0.2%至147.40。 表2：全球大类资产表现一览 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 国信证券(香港)·宏观周报曾伟杰,+85228998300，javezeng@guosen.com.cn 三、观点及配置建议 8月大类资产配置观点 权益：短期震荡偏弱，回调压力大，中期仍需警惕风险，深度回调是布局机会。8月市场将继续关注关税谈判、经济数据及货币政策走向，中美就关税问题持续释放缓和信号， 贸易战对股市的影响逐渐减小，但美股估值处于历史高位，上行空间或有限。建议短期以偏多但谨慎的思路对待，增配防守型行业和股票，或采取措施对冲风险。美国经济仍在下行通道，前景尚不明朗，需警惕大型科技股公司投资及盈利不及预期、经济基本面走弱引发市场风险偏好降低，美股或大幅回撤，引发全球股市回调。AI相关科技行业长期空间仍巨大，中美都会持续加大相关投资和应用，欧洲等其他经济体跟随，中长期美股深度回调则是布局加仓机会。 债券：短期下行动力充分，震荡偏强，中期看多。 短期来看，市场仍需承受因关税政策和货币政策走向不明而带来的较大不确定性，但中期来看，我们认