贵金属：美联储政策独立性受挫是后续市场交易主线

2025-07-25贵金属：美联储政策独立性受挫是后续市场交易主线复盘金银历史上的行情走势，黄金价格的驱动来自于美国财政赤字的扩张与全球风险事件的触发，而白银价格则更受益于美联储宽松的货币政策预期。从金银价格近期盘面走势来看，其对于美国重要经济数据的反应相对有限，而贵金属价格在美联储关键票委发言、以及联储主席“去职风波”事件前后出现较大的边际变化。当前美联储货币政策的核心影响驱动已不再局限于就业和通胀数据，而更多受到来自于特朗普政府强力施压的影响，面对美债利息支付所带来财政支出的沉重负担，美联储下半年的降息幅度存在超市场预期的可能，而这将驱动贵金属、 报告要点：尤其是白银价格表现强势。 一、美国通胀和就业数据难以支持联储进一步维持高息环境作为联储的政策目标之一，美国6月主要就业数据具备韧性，但分项存在隐忧，美国6月新增非农就业人口数为14.7万人，高于预期的11万人以及前值的14.4万人。美国6月失业率为4.1%，低于预期的4.3%以及前值的4.2%。但从细分项来看，新增非农就业中的政府就业分项高达7.3万人，大幅高于前值的七千人。同时，先前公布的美国6月ADP就业人口数下降3.3万人，低于预期的新增9.5万人以及前值的新增2.9万人，新增非农就业与ADP调查的差值高达18万人。若不考虑非农就业中的政府就业分项，本次就业数据中仅教育及保健服务（新增5.1万人）以及建筑业（新增1.5万人）具备韧性，其劳动力市场总体而言仍具有转弱倾向。在特朗普政府关税政策的影响下，市场预期美国六月通胀数据出现显著回升。但最终所公布的核心通胀数据低于市场预期，美国6月CPI同比值为2.7%，符合预期，高于前值的2.4%，环比值为0.3%，符合预期，高于前值的0.1%。美国6月核心CPI同比值为2.9%，低于预期的3%，环比值为0.2%，低于预期的0.3%。总体CPI环比值（0.3%）的韧性主要来自于能源价格分项，六月油价的运行中枢显著高于五月份，造成环比值的提升。同时，能源服务分项同比值有所上升，其受到天然气价格相较于去年出现明显上涨的影响。核心CPI中住房租金通胀具备韧性，但外宿分项同比及环比值均录得明显降幅。同时，核心商品通胀压力有限，核心通胀压力并未如市场预期般强劲。美国6月零售销售同比值为0.6%，超过预期的0.1%和前值的-0.9%。零售数据中，占比权重较大的网店销量由5月同比的7.68%下降至6月的4.47%，对总项形成拖累。但汽车经销商零售环比值录得大幅度增长，由前值的-4.18%转为+1.35%，此分项占零售总额17.4%，是零售数据超预期的关键驱动。而在六月份，受到零部件以及新车进口关税的影响，Manheim二手车价格指数同比值由年初的0.78%上升至六月份的6.33%。此外，食品、饮料及外出就餐等分项环比值回升，与前日公布总CPI中具备韧性的食品通胀相符。上个月零售额增长的部分原因是关税政策所推动的价格上涨，而非销量形成的驱动。在美国劳动力市场数据存在隐忧，关税影响并未显著反映在通胀数据的情况下，联储维系高息环境的必要性有所下降。图1：美债上半年净发行规模偏低（亿美元）图2：核心商品通胀回升幅度有限（%）数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心二、美债利息支出负担沉重，特朗普政府持续对美联储进行施压美国6月份财政预算录得盈余，收支分项则体现了其利息支出负担的沉重，而这也是特朗普政府持续对于鲍威尔领导下的美联储进行降息施压的最主要原因。美国6月份财政预算录 2 2025-07-25 3得270亿美元的盈余，2025财年（2024年10月起）累计财政赤字达到1.34万亿美元，较去年同比增长5%。从收入结构上来看，六月份财政收入为5260亿美元，较五月份的3710亿美元出现较大幅度增长，但其中的主要贡献项并非关税，六月份美国财政关税收入为270亿美元，但个人所得税收入却由5月份的1420亿美元上升至六月份的2360亿美元，个税收入主要受到二季度税收支付截止的影响。而在支出端，美国2025财年截至6月份的利息支出累计值则达到了7490亿美元，超过医疗保障成为第二大财政支出分项。“大美丽法案”的通过令美国债务上限得到提升。受到债务限额的影响，截至今年6月，2025财年美债累计净发行额为8888.3亿美元，较上一财年同期下降28.7%。当前美国财政部现金账户目前存在超过五千亿美元的资金缺口，三季度美债发行将会面临较大压力，若美联储维持高息环境，则美债利息支出负担则将进一步加重，挤占美国财政宽财政的空间。本周三，特朗普再度于社交媒体指责美联储主席鲍威尔，他认为当前的政策利率应当下调三个百分点，以令国家节省1万亿美元的开支。同日，众议院议长约翰逊表示对鲍威尔“感到失望”，同时他对于《联邦储备法案》的修改表明开放态度，以及认为针对鲍威尔的审查是适当的。在特朗普政府的大力推动下，其推行的所谓“大美丽法案”于七月份正式通过实施，美国财政方面的宽松已具备确定性，目前特朗普团队对于鲍威尔的施压所体现的正是宽财政背景下宽货币的重要性。即使鲍威尔完成剩余任期，在特朗普的强力干预下，美联储货币政策仍将逐步转向宽松，并存在后续降息幅度超过市场预期的可能，而国际银价在美联储降息预期逐步释放的情况下往往表现强势，当前贵金属策略上建议维持多头思路，重点关注白银的做多机会，沪金主力合约参考运行区间760-809元/克，沪银主力合约参考运行区间9095-10000元/千克。图3：美国财政部现金账户存在较大资金缺口（亿美元）图4：美债净发行额累计值及同比（亿美元）数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 2025-07-25 2025-07-25免责声明五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。公司总部深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16、18层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn