英伟达H20恢复销售事件点评：Q2国产云维持高增速，H20出货预计带动国内云厂Capex上升

英伟达H20恢复销售事件点评

核心观点

1. AI芯片算力层：英伟达H20恢复销售将带动库存出清与国内资本开支增长。H20作为技术妥协与商业平衡的产物，依托CUDA生态壁垒仍是国内AI开发者的首选。其FP16算力为H100的15%-30%，但拥有96GB HBM3显存和4TB/s带宽，保留推理优势。英伟达一季度因H20库存减记和采购义务产生45亿美元费用，预计二季度相关收入损失约80亿美元。后续中国特供版GPU基于BLACKWELL架构，若进展顺利，国内资本开支将持续积极。

2. 国内云厂商：二季度云业务维持高增速，下半年预计加速增长。H20恢复供应将明显带动国内云厂资本开支上升，利好云厂下游需求增长。二季度国内云厂商AI客户数小幅下降，但场景渗透率持续提升。跑通业务场景后，中大客户调用量提升与私有化解决方案落地预计将带动云业务下半年加速增长。二季度国产卡买租占比提升，但受限于良品率和交付能力仍无法满足算力需求，云厂纷纷消耗库存卡。资本开支端，国内云厂投资节奏显著受到H20断供影响，预计阿里与腾讯25Q2 Capex与一季度持平，百度整体Capex稳健，预计同比持平。随着H20恢复供应及B系列特供芯片供应，预计三季度云厂将恢复原有采购计划，四季度采购方案预算将推动需求增速季度性向上拐点。

3. AI模型层：二季度模型层进一步向头部集中，国内科技厂商加速追赶海外先进水平，打造开源生态、推动工具建设与场景落地。阿里聚焦通用高性能开源模型，推出Qwen3、Qwen3-Embedding系列模型等；字节跳动发布豆包1.5深度思考模型、豆包视频生成模型等；腾讯实现多领域模型创新与开源，上线“元宝”、开源图像生成插件；百度发布文心大模型4.5Turbo和X1Turbo，开源文心大模型4.5系列；DeepSeek持续迭代深度推理模型，DeepSeekR1-0528表现接近o3与Gemini-2.5-Pro等国际顶尖模型。

投资建议

推荐海外芯片厂商龙头英伟达，国内云厂商龙头阿里巴巴，具备云业务与优质社交场景生态的腾讯控股以及拥有丰富端侧硬件生态的小米集团。

风险提示

AI模型技术发展不及预期，AI应用商业化进展不及预期，大模型幻觉、伦理等安全性问题。