2020年半年度业绩快报点评：Q2业绩全面恢复，零售板块维持高增速

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 国药一致（000028）2020年半年度业绩快报点评 强推（维持） Q2业绩全面恢复，零售板块维持高增速 目标价：65元 当前价：53.91元 事项：  公司8月17日发布半年度业绩快报，2020H1实现营业总收入271.7亿（调整后口径+6.14%），归母净利润6.43亿（调整后口径-0.88%）。按业务板块看，分销板块实现营业收入189.82亿元（-2.54%）；实现净利润4.05亿元（+0.38%）。零售板块实现营业收入86.13亿元（+32.94%）；实现净利润2.48亿元（+33.96%）。零售板块维持营收及净利润高增长，主要原因为2019年项目并购增厚及2020年Q1-Q2龙头增厚效应。 评论：  批发板块：批发板块下半年营收及净利润增速有望恢复。Q1营收增速降速（从以往10%+增速降低至6.2%）主要受批发业务拖累，Q2随着医院场景的问诊量逐步恢复，Q2起批发业务呈现稳固回升态势。预计下半年批发业务随着疫情转好有望进一步恢复增长，带动公司业绩持续稳步回升。  零售板块：营收净利润双30%+增长，外延强势扩张。国大药房年初预期新开门店1000-1200家，其中自建60%，并购40%。从药房Q2开店数（自建+并购）普遍超预期情况看，我们认为国大药房Q2门店增速存提速预期。我们始终认为开店数是业绩的前瞻指标，2020年门店高增长料将为公司21-22年业绩打下坚实基础。从业绩角度看，上半年药房板块营收及净利润双30%+增长，主要有两方面原因：1）2019年的并购项目于2020年并表（国控天和从20年1月1日开始并表，国控天和药店资产2018年营收5.34亿，净利润3060万(非归母口径)。按国大药房2019年营收128亿，净利润3.1亿计算，国控天和并表后对2020年药房板块营收和净利润分别贡献+4.2%和+9.9%(非归母口径)）；2）Q1-Q2连锁龙头具业绩增厚效应。我们认为2020年以来连锁龙头和中小药房差距进一步拉大：Q1各地龙头获取防控物资能力（防控物资优先配置给连锁龙头）明显优于中小药店，营收及净利润均有增厚；Q2起复工复产下龙头连锁经营情况恢复情况领先于行业，实现客单价及客流双增长。以上两点原因为上半年药房带来业绩增厚。  总体来看，我们始终认为零售板块是公司最核心的资产之一，公司以打造全国性药房龙头为目标，随后4年（2020-23年）药房并购有望保持高速扩张态势。国大药房作为央企全国性药房连锁企业（2019年中国药店价值榜排行榜第一），未来药房板块做大做强态势明确。我们持续看好公司2020年起药房整合加速下的业绩表现，建议投资者积极关注“低估值，高成长”的药房全国龙头。  盈利预测、估值及投资评级。鉴于Q2批发业务单季度向好，零售业务上半年保持强势增长，我们维持预计公司2020-2022年归属于母公司净利润分别为14.02/16.05/18.57亿元，对应EPS分别为3.28/3.75/4.34元。同时，公司受宏观经济影响较小，业绩稳定性较强，我们上调目标价至65元（原预测值59.7元），维持“强推”评级。  风险提示：药店增速不达预期，批发增速下滑，长期股权投资增速放缓等。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 52,046 57,075 65,708 74,907 同比增速(%) 20.7% 9.7% 15.1% 14.0% 归母净利润(百万) 1,271 1,402 1,605 1,857 同比增速(%) 5.0% 10.3% 14.5% 15.6% 每股盈利(元) 2.97 3.28 3.75 4.34 市盈率(倍) 18 16 14 12 市净率(倍) 1.8 1.7 1.5 1.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年08月21日收盘价 证券分析师：刘宇腾 电话：010-66500915 邮箱：liuyuteng@hcyjs.com 执业编号：S0360519080001 总股本(万股) 42,813 已上市流通股(万股) 42,262 总市值(亿元) 230.8 流通市值(亿元) 198.25 资产负债率(%) 57.2 每股净资产(元) 30.5 12个月内最高/最低价 57.98/37.48 《国药一致（000028）重大事项点评：超10亿资金重磅收购两大批零一体化资产，2020年药房板块归母净利润预计增厚13%+》 2019-11-01 《国药一致（000028）2019年报点评：药房并购提速年，2020预计进入快速扩张期》 2020-05-05 《国药一致（000028）重大事项点评：拟公开摘牌受让成大方圆100%股权，外延步伐不断加快》 2020-07-22 -16%-2%13%28%19/0819/1019/1220/0220/0420/06~沪深300国药一致相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 医药商业 2020年08月24日 国药一致（000028）2020年半年度业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 8,882 9,954 10,974 12,172 营业收入 52,046 57,075 65,708 74,907 应收票据 793 870 1,002 1,142 营业成本 46,292 50,740 58,447 66,540 应收账款 10,618 11,644 13,405 15,282 税金及附加 136 149 172 196 预付账款 385 422 486 553 销售费用 3,055 3,351 3,857 4,398 存货 4,947 5,423 6,246 7,111 管理费用 842 923 1,063 1,212 合同资产 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 其他流动资产 1,027 1,126 1,296 1,478 财务费用 120 121 121 121 流动资产合计 26,652 29,439 33,409 37,738 信用减值损失 -53 -53 -35 -47 其他长期投资 139 139 139 139 资产减值损失 -3 -3 -1 -2 长期股权投资 2,105 2,105 2,105 2,105 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 613 573 540 513 投资收益 246 246 271 254 在建工程 32 65 98 132 其他收益 43 43 38 42 无形资产 320 288 259 233 营业利润 1,836 2,027 2,324 2,690 其他非流动资产 3,660 3,586 3,529 3,481 营业外收入 25 25 22 25 非流动资产合计 6,869 6,756 6,670 6,603 营业外支出 4 4 5 5 资产合计 33,521 36,195 40,079 44,341 利润总额 1,857 2,048 2,341 2,710 短期借款 1,453 1,503 1,553 1,603 所得税 373 411 467 542 应付票据 5,556 6,089 7,014 7,986 净利润 1,484 1,637 1,874 2,168 应付账款 6,554 7,184 8,275 9,421 少数股东损益 213 235 269 311 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,271 1,402 1,605 1,857 合同负债 303 332 382 436 NOPLAT 1,580 1,734 1,971 2,264 其他应付款 1,727 1,727 1,727 1,727 EPS(摊薄)（元） 2.97 3.28 3.75 4.34 一年内到期的非流动负债 601 601 601 601 其他流动负债 538 562 606 649 主要财务比率 流动负债合计 16,732 17,998 20,158 22,423 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 30 60 90 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 20.7% 9.7% 15.1% 14.0% 其他非流动负债 1,430 1,430 1,430 1,430 EBIT增长率 10.3% 9.7% 13.5% 15.0% 非流动负债合计 1,430 1,460 1,490 1,520 归母净利润增长率 5.0% 10.3% 14.5% 15.6% 负债合计 18,162 19,458 21,648 23,943 获利能力 归属母公司所有者权益 12,806 13,949 15,374 17,030 毛利率 11.1% 11.1% 11.1% 11.2% 少数股东权益 2,553 2,788 3,057 3,368 净利率 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 所有者权益合计 15,359 16,737 18,431 20,398 ROE 8.3% 8.4% 8.7% 9.1% 负债和股东权益 33,521 36,195 40,079 44,341 ROIC 12.3% 12.4% 12.7% 13.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 54.2% 53.8% 54.0% 54.0% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 22.7% 21.3% 19.8% 18.3% 经营活动现金流 2,000 1,173 977 1,187 流动比率 159.3% 163.6% 165.7% 168.3% 现金收益 1,849 1,969 2,182 2,455 速动比率 129.7% 133.4% 134.8% 136.6% 存货影响 -558 -475 -824 -865 营运能力 经营性应收影响 -515 -1,137 -1,956 -2,082 总资产周转率 1.6 1.6 1.6 1.7 经营性应付影响 2,440 1,163 2,016 2,117 应收账款周转天数 69 70 69 69 其他影响 -1,215 -348 -442 -438 应付账款周转天数 51 49 48 48 投资活动现金流 -240 -100 -100 -100 存货周转天数 36 37 36 36 资本支出 -245 -173 -159 -147 每股指标(元) 股权投资 -225 0 0 0 每股收益 2.97 3.28 3.75 4.34 其他长期资产变化 230 73 59 47 每股经营现金流 4.67 2.74 2.28 2.77 融资活动现金流 -969 -1 143 111 每股净资产 29.91 32.58 35.91 39.78 借款增加 -581 80 80 80 估值比率 股利及利息支付 -530 -482 -507 -532 P/E 18 16 14 12 股东融资 46 10 10 10 P/B 1.8 1.7 1.5 1.4 其他影响 96 391 560 553 EV/EBITDA 14 13 11 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 nMtMmNvMtNpQtQrNqOtRyRbRaObRoMrRtRnNfQoOxPeRtRnQ9PmNpPuOpNnQNZoOsN 国药一致（000028）2020年半年度业绩快报点评