2025年第一季度回顾 - VTR与WELL

美国|REITs 1Q25回顾-VTR&WELL 对盈余✁预期很高，自公布以来，WELL和VTR都经历了卖压。WELL表现出了更强 ✁✆度业绩，管理层同时上调了对SHOP✁超越表现和投资活动✁预期。VTR重申了预期，但在令人鼓舞✁NIC数据以及WELL上调预期之后，这令人失望。我们认为回调是增加敞口✁机会，因为SHOP✁增长依然令人印象深刻，背景依然强劲。 重点个股包括： TICKER评分价格目标 VTR购买 WELL购买 $83.00 $174.00 权益研究2025年5月15日 重要变更包括： TICKER评分价格目标 1Q25快报VTR WELL VTR购买 WELL购买 $83.00($84.00) $174.00($165.00) 展品1-2025年第一✆度SHOPSS现金NOI增长组成部分 1Q25A VTRWELL SS收入增长 7.4%9.6% 占用 290bps400bps REVPOR 3.8%5.9% SS运营增长 4.9%5.4% SSNOI增长 13.6%21.7% 来源：Jefferies，公司文件 图3-医疗保健REITs年初至今价格表现 21.9% 展示2-FY25ESHOPSS现金NOI增长指引✁组成部分 FY25E VTRWELL SS收入增长 ~8.0%~9.0% 占用 ~270bps~350bps REVPOR ~4.5%~5.0% SS运营增长 ~5.00%~5.25% SSNOI增长 13.5%19.0% 来源：Jefferies，公司文件 市盈率/FFO倍数盘/首至25财年自由现金流/销售额25财年自由现金流/销售额26财年自由5年复合增长率增长增长WELL 28.1x5.0x15.3%14.6%11.8% ahr 21.8x5.7x10.6%10.5%10.2% VTR 18.4x1.8x8.0% 8.3% 7.0% NHI 15.8x2.7x5.0% 5.3% 3.0% CTRE 15.4x0.8x19.1%9.9%7.9% LTC 13.3x0.0x0.5% 0.9% 2.7% OHI 12.2x1.1x3.0% 3.7% 3.0% SBRA 12.0x2.0x4.9% 4.3% 3.7% DOC 9.2x-5.8x2.2%4.5%2.6% 人资 9.2x-4.2x1.4%2.5%0.9% 是 7.8x-9.5x-2.3%1.2%2.6% 中位数13.3x1.1x4.9%4.5%3.0% 图4-NTM息税折旧摊销前利润及息税折旧摊销前利润增长率比较 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 15.3% 9.0%7.7% 4.5%2.9%2.5% -3.8% -13.2%-14.9% 现金流/销售额27 -30.0% ahrwellvtrnhictreltcsbraohi HR文档是 -25.8% 来源：Jefferies，FactSet 来源：Jefferies，FactSet VTR-调整预估与目标价：我们将2025财年每股自由现金流预估下调1美分至3.42美元。我们✁预估与市场一致预期3.44美元相比。我们将2026财年每股自由现金流预估下调3美分至3.69美元。我们✁预估与市场一致预期3.73美元相比。我们将目标价下调1美元至83美元，并维持买入评级。 Well-调整预估与目标价：我们将2025财年FFO/每股预估上调5分至4.97美元。我们✁预估与市场一致预期4.98美元相当。我们将2026财年FFO/每股预估上调2分至5.58美元。我们✁预估与市场一致预期5.71美元相当。我们将目标价上调9美元至174美元，并维持买入评级。 乔纳森·彼得森*|股票分析师 (212)284-1705|jpetersen@jefferies.com 乔·迪克斯坦*|股票分析师 +1(212)778-8771|jdickstein1@jefferies.com *JefferiesLLC/JefferiesResearchServices,LLC 请参见本报告第12至17页✁分析师认证信息、重要披露信息以及关于非美国分析师状态✁信息。 变更摘要 FFO估算P/FFO 公司 评分 价格^ 目标价 2025 2026 2027 2025 2026 2027 销售 购买 $64.18 $83.00 $3.42 $3.69 $4.00 18.8x 17.4x16.0x VTR -1% <1% <1% <1% 先前 $84.00 $3.43 $3.72 $4.03 welltower 购买 $145.28 $174.00 $4.97 $5.58 $6.28 29.3x 26.0x23.1x WELL +5% <1% <1% +1% 先前 $165.00 $4.92 $5.56 $6.21 ^前一个交易日✁收盘价，除非另有注明。 展品5-VTR损益表、FFO调节表及资产负债表 利润表（单位：百万美元）2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024A1Q25A2Q25E3Q25E4Q25E2025E2026E2027E2028E房产收入 3,596.7 3,772.6 3,707.2 3,738.2 4,077.4 4,463.5 4,887.1 1,350.71,360.71,390.41,409.1 5,510.8 5,915.8 6,275.2 6,645.0 物业费用 (1,691.3) (1,810.5) (1,939.8) (2,088.5) (2,282.9) (2,561.2) (2,827.1) (785.7)(792.1)(804.1)(815.1) (3,197.0) (3,317.7) (3,409.9) (3,507.2) 净运营收入 1,905.4 1,962.0 1,767.5 1,649.7 1,794.5 1,902.2 2,060.0 565.0 568.6 586.3 594.0 2,313.8 2,598.2 2,865.3 3,137.8 NOI边际 53.0% 52.0% 47.7% 44.1% 44.0% 42.6% 42.2% 41.8% 41.8% 42.2% 42.2% 42.0% 43.9% 45.7% 47.2% G&A (152.0) (166.0) (136.3) (129.8) (144.9) (148.9) (163.0) (53.1) (38.8) (39.6) (40.2) (171.7) (197.1) (209.0) (221.4) 其他收入/(费用) 149.1 100.2 88.1 89.8 51.8 34.4 37.2 7.47.16.86.9 28.2 24.3 26.8 29.6 EBITDAEBITDA利润率 1,902.5 1,896.2 1,719.3 1,609.8 1,701.4 1,787.7 1,934.2 519.2536.9553.5560.7 2,170.3 2,425.4 2,683.0 2,946.0 利息费用 (442.5) (451.7) (469.5) (440.1) (467.6) (574.1) (602.8) (149.4)(151.0)(150.1)(150.0) (600.5) (608.9) (625.6) (641.1) 其他调整 2.0 (21.5) 0.2 (51.1) (26.9) (1.7) (3.9) 6.9(1.9)(1.9)(1.9) 1.2 (7.6) (7.6) (7.6) 经营活动产生✁现金流 1,462.1 1,423.0 1,250.0 1,118.6 1,207.0 1,211.9 1,327.4 376.7 384.0 401.4 408.8 1,571.0 1,808.9 2,049.9 2,297.4 一次性项目调整 0.0 0.5 0.0 (0.1) 0.0 (0.0) (0.3) - - - - (0.3) (1.4) (0.9) (0.8) 归一化FFO 1,462.1 1,423.5 1,250.0 1,118.5 1,207.0 1,211.8 1,327.1 376.7 384.0 401.4 408.8 1,570.6 1,807.5 2,049.0 2,296.6 分享数 359.3 369.8 376.5 386.2 403.5 405.4 416.5 446.4 459.4 463.3 469.6 459.7 489.5 511.7 529.5 FFO/sh $4.07 $3.85 $3.32 $2.90 $2.99 $2.99 $3.19 $0.84 $0.84 $0.87 $0.87 $3.42 $3.69 $4.00 $4.34 标准化FFO/sh $4.07 $3.85 $3.32 $2.90 $2.99 $2.99 $3.19 $0.84 $0.84 $0.87 $0.87 $3.42 $3.69 $4.00 $4.34 年增长率 -2.1% -5.4% -13.8% -12.8% 3.3% -0.1% 6.6% 8.6% 4.6% 8.6% 7.2% 7.2% 8.1% 8.4% 8.3% EPS $1.14 $1.17 $1.17 $0.13 ($0.12) ($0.10) $0.19 $0.10 $0.11 $0.14 $0.15 $0.51 $0.87 $1.19 $1.51 重复性资本支出 (140.1) (156.7) (140.0) (170.1) (176.8) (182.1) (250.0) (51.9) (77.7) (77.7) (77.7) (285.0) (313.5) (329.2) (345.6) 其他调整 5.5 10.6 176.1 (25.0) (26.7) (13.9) 2.0 2.8 3.3 3.8 4.3 14.6 23.6 31.1 39.0 AFFO 1,327.5 1,277.4 1,286.1 923.4 1,003.4 1,015.8 1,079.1 327.6 309.7 327.6 335.4 1,300.2 1,517.6 1,750.9 1,990.0 AFFO/sh $3.69 $3.46 $3.41 $2.39 $2.49 $2.36 $2.58 $0.73 $0.67 $0.71 $0.71 $2.83 $3.10 $3.42 $3.76 年增长率 -1.6% -6.4% -1.5% -29.8% 3.9% -5.0% 9.2% 10.3% 6.3% 9.2% 12.5% 9.6% 9.5% 10.4% 9.9% 分红/每股 $3.16 $3.17 $2.14 $1.80 $1.80 $1.80 $1.80 $0.48 $0.48 $0.48 $0.48 $1.92 $2.05 $2.20 $2.35 年增长率 1.5% 0.2% -32.4% -16.0% 0.0% 0.0% 0.0% 6.7% 6.7% 6.7% 6.7% 6.7% 7.0% 7.0% 7.0% AFFO派息比率 85.6% 91.7% 62.9% 75.2% 72.4% 76.2% 69.7% 65.4% 71.2% 67.9% 67.2% 67.9% 66.3% 64.3% 62.6% 资产负债表（单位：百万美元） 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 1Q25A 2Q25E 3Q25E 4Q25E 2025E 2026E 2027E 2028E 建筑与改善，净 16,054 17,292 16,446 17,428 16,756 17,024 17,622 17,963 17,750 17,577 17,552 17,552 18,214 18,819 19,367 建设中 422 461 266 269 310